海南海药人工耳蜗今年或放量

　　宏源证券

　　海南海药股份有限公司（海南海药，000566）创立于1965年，前身为海口市制药厂，是海南最大的老字号 制药企业，1992年改制为股份公司，1994年上市。

　　海南海药下属子公司包括海口市制药厂、 重庆天地药业、上海力声特医学科技有限公司等。

　　海南海药主要产品包括：以特素为主品牌的抗肿瘤药物紫杉醇系列、以枫蓼肠胃康颗粒为主品牌的中成药系列；头孢曲松、头孢西丁等头孢类抗生素系列及相关中间体和原料药。其他产品还有阿莫西林、注射用维生素C、健阳片、红宝太和胶囊等普通药物和保健品。此外，上海力声特生产的人工耳蜗2012年开始贡献收入和利润。

　　我们预计海南海药2012-2014年公司营业收入8.9亿元、11亿元、13.5亿元，净利润1.28亿元、1.66亿元和2.04亿元，由于公司人工耳蜗和单抗未来成长空间较大，给予公司“增持”评级，目标价12.4元，对应2014年PE为30倍。

　　整合头孢产业链

　　海南海药在头孢类抗生素领域多年研发和积累，品种储备丰富，目前拥有77个抗生素制剂文号，6个抗生素原料文号，涵盖一代、二代、三代、四代头孢产品，可满足各类市场的需求。

　　公司头孢产品中增长较快的是头孢西丁钠和头孢唑肟钠制剂等品种，这些品种具有较高的知名度和市场覆盖率。

　　其中头孢西丁钠是国内首家上市，属于二代头孢。在抗菌素分级管理中，头孢西丁钠归类为一级抗菌药物，受限抗政策影响较小，并以其二代头霉菌素的优势，受益于抗生素产品使用的结构调整。

　　氨曲南和美罗培南有望成为公司未来新的业绩增长点。这两大品种位于抗感染药物前十，市场空间巨大。

　　公司原料药子公司天地药业自 2007 年以来通过技术改造，在原来仅生产头孢曲松钠、 紫杉醇粗品的基础上增加了头孢西丁钠、头孢噻吩钠、头孢唑肟酸等原料药和中间体，并 且取得了氨曲南和美罗培南原料药生产批文，未来公司可以通过向上游延伸保持抗生素较 高的毛利率水平。

　　此外，公司近年来积极向上游整合头孢产业链，注重中间体-原料药-制剂产业链的延伸，使公司产品更具有成本竞争优势，提高公司在抗生素领域的综合竞争力。

　　海南海药抗生素类产品的毛利率逐年提高，从2008年的22%提高到2011年的31%，2012年中期毛利率高达38%。

　　人工耳蜗市场巨大

　　人工耳蜗是一种替代人类听觉功能的电子装置，被誉为重度损伤听力的唯一解决方案。人工耳蜗的主要适用对象是患有重度、极重度耳聋的感音神经性耳聋。尤其是当耳蜗毛细胞严重损坏时，传统的助听器基本失效，只能通过人工耳蜗的方式治疗。

　　目前国产人工耳蜗价格为5万-7万元，按照6万元均价测算，按照7%的渗透率测算，739万重度耳聋患者所带来的人工耳蜗市场容量为310亿元。

　　截至2011年，国内植入进口人工耳蜗的案例累计有2万例，2011年当年约有4000名患者接受了进口耳蜗的植入手术。目前人工耳蜗实际应用远远没有满足潜在需求，未来市场潜力巨大。

　　国家对于人工耳蜗救助项目出台了多项政策扶植。

　　截至2012年底，“国家贫困聋儿人工耳蜗/助听器抢救性康复项目”已有1500名重度以上听力障碍儿童免费植入该项目提供的人工耳蜗，9000名听障儿童免费配戴该项目提供的助听器。

　　2012至2015年新一轮项目即将启动，中央财政将进一步加大力度，对16000名重度、极重度听障儿童免费植入人工耳蜗，受益人群进一步扩大。目前已有多个省份对人工耳蜗植入手术进行补贴，包括北京、上海、江西、湖南、浙江、山东、重庆、河南等地均出台政策，对听障人士植入人工耳蜗进行不同程度的补助，公司的人工耳蜗产品有望实现跨越式发展。

　　目前国内研发企业获得药监局批准生产人工耳蜗的仅力声特和诺尔康两家企业。诺尔康的人工耳蜗2011年8月上市，至今一共做了300例植入手术，营业收入2000万元左右。力声特人工耳蜗产品2011年四季度开始销售，从2012年半年报中可以看到人工耳蜗的营业收入706万元，净利润为389万元，估计植入手术100例左右。目前人工耳蜗市场还处于做大蛋糕的过程，人工耳蜗植入手术基数较低，未来国产品牌的市场空间巨大。

　　2012年中期，海南海药人工耳蜗收入700万元，估计实际销量100套左右，未来增长空间巨大。上海力声特人工耳蜗扩建项目达产后预计每年可产1万套人工耳蜗，我们预计2012-2014年公司人工耳蜗产量180套、1000套、2000套，2013年开始有望放量增长。

　　进军单抗市场

　　2013年1月，海南海药董事会同意公司以自有资金收购中国抗体制药有限公司250564股普通股和871382股A轮优先股，收购金额为990万美元。收购完成之后公司将持有中国抗体制药有限公司40%股权，成为其第一大股东。

　　中国抗体主要从事开发治疗恶性肿瘤和消耗性疾病的靶向特异性抗体药物，前期已开发了全球创新性的单克隆抗体产品，在中国取得了治疗非何杰金氏淋巴瘤、系统性红斑狼疮和类风湿性关节炎的临床研究批文，并且关于淋巴瘤的研究已进入二期临床试验阶段，其抗体生产能力也具有突出优势。通过本次交易，将使海南海药迅速进入市场空间巨大的单抗生物医药市场。

　　海南海药目前已在上海、海口建立了研发中心，未来将在北京、香港和美国组建新药研发机构，开展单克隆抗体及其他靶向性生物药物的研发，重点聚焦抗感染、抗肿瘤等发展潜力大的产品领域。