收入“蓄水池”容量下降 高端白酒隐忧重重

　　贵州茅台（600519.SH）、五粮液（000858.SZ）这两家以高端著称的白酒“龙头”企业在去年下半年以来“塑化剂”风波和限制“三公”消费的束缚下，或不能再像前几年一样“展翅高飞”了。

　　而在行业分析师看来，经济复苏不如预期、预收款的减少、一批价的持续回落等，都让高端白酒在今天显得隐忧重重。“2013年对于白酒，尤其是高端白酒来说，日子不太好过。”一位大型券商行业分析师对《第一财经日报》记者称。

　　营收增速下滑

　　去年底开始的“三公”消费“限酒令”对于类似茅台、五粮液等高端白酒的影响力可谓巨大。

　　从贵州茅台的2012年年报来看，其2012年营业收入为264.55亿元，同比增长43.76%。看似仍然较高的同比增长却已低于2011年营业收入同比58.19%的涨幅，且在下半年表现尤为明显。相比而言，由于中端白酒的“腰部产品”放量，五粮液的营业收入较2011年的增幅保持稳定。

　　两大白酒商在2012年的净利润能够保持还算不错的同比涨幅缘于其2012年的涨价。兴业证券研究认为，贵州茅台2012年销售量达到2.57万吨，同比增长21.1%，吨酒价约103万元，同比上涨18.7%。但2012年第四季度销量仅实现个位数增长，直接导致其2012年营收增幅缩窄。西南证券研究报告称，五粮液2012年净利润61%的增长重要原因之一仍然是其部分产品出厂价的上调。

　　而这两家上市高端白酒公司刚刚发布的一季报显示，其营业收入增幅在原本应该处于旺季的时候却大幅缩减。具体来说，贵州茅台今年第一季度的营业收入同比增幅仅19.11%，较2012年一季度同比42.54%的增幅有大幅的缩水。五粮液也遭遇同样的困境，其营业收入同比增幅从2012年一季度的31.81%暴跌至今年一季度的5.41%。

　　销售费用“惊人”

　　在这样的背景下，贵州茅台和五粮液自然要“砸钱”以增加销售。

　　从贵州茅台的2012年年报及2013年一季报来看，其销售费用分别达到12.24亿元及2.84亿元，同比涨幅高达70%及49.39%。相较而言，虽然涨幅不高，但五粮液的销售费用在绝对值上超过贵州茅台，其2012年及2013年一季度的销售费用分别为22.59亿元及5.04亿元。

　　“如果这两家比较而言，茅台在近期比五粮液的销售情况更差一些。因此茅台可能在销售上更多地发力。但是无论如何，两家在2013年的销售费用都应该会有大幅度提高。”上述分析师称。

　　在增加销售力度的同时，产品结构调整对于两大高端白酒公司也刻不容缓。而其实调整已经悄然开始。贵州茅台2012年年报显示，其系列酒营业收入的增速高于茅台酒。而西南证券表示，五粮液将继续腰部发力战略，在五粮醇、五粮春与六和液等中档产品进行招商，计划今年新开300~500家专卖店。

　　“蓄水池”水位下降

　　一直以来，预收账款一直被视为白酒公司调节利润的“蓄水池”。从2012年年报和2013年一季报来看，贵州茅台和五粮液的预收账款期末余额持续下降。

　　其中，贵州茅台2012年年末预收账款为50.91亿元，较2011年末的70.27亿元下降27.54%，而到了2013年一季度末更是下跌至28.67亿元，降幅达43.7%。平安证券认为，今年一季度茅台收到预收款约66亿元，同比增约6%，扣除涨价因素，茅台收到预收款同比降约14%。

　　值得注意的是，一季度末预收款余额环比大降约22亿元至29亿元，同比下降了29亿元，扣除涨价，同比下降约35亿元，2013年第二季度营业收入同比小幅下降可能性高。

　　同样地，五粮液2012年年末预收账款为64.67亿元，较2011年末的90.47亿元已有大幅下降，但2013年一季度末进一步下降至38.63亿元。

　　海通证券认为，高档白酒客户群体消费量降幅较大，“三公”消费至少减少30%以上，集团客户也将面临费用紧缩局面，群众消费降级较为明显，还有部分白酒投资客在价格下跌过程中出现的退潮，在实体经济并未明显好转前，高档酒水消费量回暖的时点仍有待观察。