食品：本土奶粉龙头复兴在即 荐2股

　　消费升级和渠道渗透率提高带动行业未来五年18%的复合增长

　　我们预计,假设不考虑二胎政策,中国婴幼儿奶粉市场有望从12年779亿升至17年1826亿(CAGR18%)。我们认为渠道渗透率的提高将带来消费量增加和平均价格提升。通过行业供需分析,我们认为,渠道渗透率和产品结构升级(消费升级)将是未来行业增长的主要驱动力。

　　行业前十大集中度有望提高到80%以上

　　我们认为,未来:1)龙头企业在产品质量、渠道管理和资本运作上的壁垒将不断提高,前十大企业占有率有望提升至80%以上;2)消费场所进一步逐步转换,龙头企业渠道不断下沉和细分,母婴和电商渠道未来仍将维持快于行业的增长。其中,母婴渠道占比有望提升到50%以上;3)一线市场基本接近饱和,二三四线市场增长空间仍然较大;4)良币开始驱逐劣币,国产优质品牌产品结构升级明显;5)优势企业对奶源控制的要求越发明显。

　　国产龙头企业将受益于本土渠道优势和品牌修复

　　我们认为:1)国产龙头企业在二三四线市场的渠道优势明显;2)国产优势品牌有望依托增速更快的母婴渠道实现弯道超车;3)国产品牌的新产品将更贴近本土市场,销售均价将明显受益于产品结构提升;4)通过合作或自建的方式来掌控国外奶源,国产优势企业将不断抢占小企业或假洋鬼子(贴牌产品)的市场份额;5)国家政策对国产品牌支持力度或不断加大。

　　投资标的:看好本土龙头企业,继续推荐贝因美和伊利

　　1)看好贝因美从12年三季度开始的营销和管理体系变革,将13/14/15年EPS上调至1.70/2.09/2.51元,12个月目标价上调至51元,对应13/14年PE为30倍和24倍,维持“买入”评级。2)看好伊利奶粉在二三四线城市的渠道优势明显,将公司13/14/15年EPS上调至1.37/1.72/1.99元,12个月目标价上调至38元,分别对应13/14年PE为28倍和22倍,维持“买入”评级。（瑞银证券）