贵贱一论，拆解麦当劳： 股价连创新高之谜

　　5月19日，周日。麦当劳不断更新食谱，在困局中求变，引发老毕对三个领域的思考：一、特许经营模式依赖开设新店带动增长的利弊；二、香港餐饮业的独特环境和竞争生态；三、麦当劳最新营运报告显示，集团在美欧亚三大市场的同店销售（开业至少一年分店营业额），不是下降（亚太区和欧洲）便是增长放缓（美国）。

　　尽管如此，集团股价年初至今涨近15%，跟得上屡创新高的道指和标普500指数有余。换句话说，上述第三个领域要探讨的是，麦当劳非但在香港有必要谋求突破，于全球三大市场同样面临严峻挑战。“麦记”四面楚歌，股价何以仍能越升越有？今天，老毕尝试透过麦当劳业绩差股价照升，一探“麦记现象”对包括香港在内的环球投资者有何启示。

　　三大市场同陷困境

　　集团管理层为令人失望的同店销售解画时指出，亚太区、中东和非洲市场（APMEA）上月销情按年下跌2.9%，主要由于H7N9禽流感恐慌导致中国食客却步。对此说法，老毕甚有保留，原因有二。首先，从旗下品牌包括KFC的主要对手Yum Brands 4 月份中国同店销售按年剧挫29%可见，禽流感令内地食客“闻鸡色变”，不能不信。可是，KFC主打“鸡餐”，麦当劳的强项却是牛肉汉堡，“麦记”的套餐和散卖食品虽不乏与鸡相关的选择，但麦香鸡、麦乐鸡畅销滞销，对集团的影响真的如管理层所说般严重吗？

　　其次，上月销情疲态毕露的市场，中国以外还有澳洲、日本这些“麦记”亚太重镇；更值得注意的是，不少分析员以麦当劳便宜为理由，断定经济越差越多人去吃，“麦记”生意因而不受经济周期左右。果真如此，集团在深陷衰退的欧洲，纵不致生意兴隆，销情至少亦不致倒退。然而，何以最新同店销售数字却反映其欧洲业务不进反退，按年下滑2.4%？难道这也关H7N9 的事？

　　经过长达数十年的发展，麦当劳餐厅在经济发达市场早已饱和，未来增长全赖把特许经营模式在新兴市场发扬光大。可是，一则此等市场开拓需时；二则从中国的境况不难发现，新兴市场实际表现未必就如管理层想像般乐观，加上销售占比相对发达地区仍小，贡献尚待提高，要避免整体盈利走下坡，“麦记”有必要在成熟市场寸土必争。集团近年全球性引进二十四小时营业，跟开设新店带动增长这一模式已发展至饱和，只怕大有关系。

　　单以香港的情况而论，麦当劳近期既推出迎合港人口味的饭餐，又以前所未见的速度更新食谱，麦当劳近期的转变，老毕认为可看作香港餐饮业独特竞争环境的缩影。

　　股价新高之谜

　　麦当劳在美欧亚三大市场各有难念的经，但股价表现较屡创新高的道指标指有过之而无不及，对包括香港在内的环球投资者有何启示？

　　先看估值。以华尔街对集团2013年盈利预测平均值为准，麦当劳市盈率PE约17.7倍。老毕试以较能反映盈利前景的估值指标“市盈率对增长比率”（PEG）为基础，替“麦记”算算账：PE17.7倍，按照华尔街最新估算，麦当劳未来五年盈利年均增长8.7%，PEG 约为2（17.7 / 8.7 = 2.03 ）。计入3.1%的股息率，PEG亦高达1.5（17.7 / {8.7 + 3.1} = 1.5）。在未来五年预测盈利年均增长（8.7%）逊于过去五年（平均10.5%）的前提下，麦当劳PEG 明显高于1，该股是便宜还是贵，投资者应该心里有数。

　　“麦记”所以能在增长平平甚至有恶化迹象下跑赢大市，我看主要还是投资者只着眼股息不理会增长、资金大举流入品牌响亮的消费零售股所致。麦当劳在基金组合中早已是必持之股，但在超低息环境中，投资者对这类所谓高息股“爱到发烧”，哪管鸡肉牛肉，有息就是“好肉”。老毕不禁要问：Where is the beef？

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