杨为敩 盛旭：汇丰PMI初值从预期悬疑到预期落空

　　5月的汇丰PMI初值继续回落至衰退区间，我们认为这意味着国内经济增长继续加快的空间或已非常小，并显现出一定的滞涨风险。从我们对整体经济的观察来看，今年呈现出的特点则是预期回落要比实体经济回落的更加快，并且对实体经济和政策起到明显的负面作用。而今年内，预期是经历了一个预期悬疑至预期落空的过程，当预期指数步入第二阶段时，往往呈现出更快的回落。

　　从整体序列来看，汇丰PMI的季节性扰动不大，并且从规律上来说，季节性不会影响数据的跨区间走势，因此我们认为这次的回落是具体的，确实体现了目前经济的环比指标正在下滑的现状和重回下降通道的风险。当然这种风险已经在资产价格上得到体现，今年一季度，各个大类资产价格都在回落之中，而这在历年一季度内属较为罕见的现象。

　　从分项指标来看，产出侧还是在一个较为稳定的位置，而新订单出现大幅回落是数据的最要拖累点。产出缺口正在缩减，亦符合我们对目前产出与需求均向下调整的判断，而产出目前仍在相对较高的位置，若随着存量订单出现下降，产出进行跟随性下降，将形成对经济硬指标的掣肘。

　　除此之外，就业仍然处于相对较弱的位置，而这种弱势得到了官方指标的确认，显示出目前的整体经济仍旧侧重于底部脱离，但这或并不意味着政策的调整，因为从目前来看，政策的有效性和实时性都出现大幅减弱，我们认为后期政策可能会加快供给管理，从而使经济保持在一个窄幅区间以内。

　　BY联讯证券宏观及固定收益研究：杨为敩 盛旭

　　作者：杨为敩 盛旭