叶檀：地方债与房地产一样不可能下降

　　地方债高不可攀。

　　作为对地方债的持续关注项目，6月10日，审计署公布从2012年11月至2013年2月对36个地方政府本级2011年以来政府性债务情况的“抽查”结果，截至2012年底，36个地方本级政府性债务余额3.85万亿元，两年来增长12.94%。这是第二次公布普查结果。

　　形 势很妙，债务余额增速低于GDP与财政收入增长，并且地方债作为政府背书的准国债之一，仍然受到热捧。投资者的逻辑是，如果地方债都会产生兑付危机，那还有什么债是安全的呢。地方债崩盘等于中国经济崩盘，所以，大胆地买吧。

　　审计署有关地方债的数据过于乐观，受到诸多质疑，从国内外的投行到惠誉、穆迪等评级机构公布的数据，均高于审计署公布的数据。甚至连权威官方机构的数据都不相同。2011年审计署公布的数据显示，截至2010年底，全国省、市、县三级政府设立融资平台公司6576家，地方政府性债务余额为10.7万亿元，其中银行贷款约为8.5万亿元。而此前根据央行报告计算出的地方融资平台贷款上限可能达到14.4万亿元，银监会2010年底公布的统计数据则为9.1万亿元。

　　情况可能比想象的严重，信永中和会计师事务所董事长张克今年表示，已基本上不再为地方政府的债券发行背书。

　　统计口径过于狭小，抽查集中在大城市，使地方债风险被大大缩小。即使以审计署的口径看，地方债的风险也在扩大。2008年之后，地方债规模迅速扩大，2012年成为关键的转折之年，地方债一年举借债务数量占总债务数量的29.68%，明显超过GDP增速和财政收入增速。

　　投资增长而经济下行，几乎所有的地方政府祭出的药方都是扩大投资占据中国60%以上GDP的16个省和2个直辖市从2013年二季度以来相继发表声明，宣扬投资项目驱动经济增长的重要性。2010年3月22日，湖北省发改委主任许克振公布12万亿元投资计划，湖南开封投资1000亿元，广西已经承诺会继续推动价值至少1200亿元的多个项目。终于，连市场经济发达的浙江也难以忍受经济下行的压力，积极推动未来五年的1000个大规模投资项目，包括基础设施建设、水利和汽车制造。浙江省政府指出，如果项目全部启动，将在建设周期内带动超过10万亿元总投资开支。

　　政府投资拉动经济之风已经从内陆刮到沿海，地方提前透支了未来城镇化所需要的40万亿投资，笔者所到之处，每个城都在建设新区，基建工程开工的数量超过以往任何时间，从光谷、慧谷、智谷到药谷，所有叫得出叫不出名字的“谷”集中在大量的高新技术园区，城市只要有一座主要景观河，金融机构就被逼迁到河两岸，以便形成金融中心。

　　所有的一切都在说明，中国的经济模式发生了极大的变化，政府成为经济发展的总规划师，是几乎所有大型项目的操作者，甚至连浙江也偏离了市场主导的航道，向着行政经济疾驶。一些城市受益于此，资金人口流入，城市与城市之间加速融合，如金华与义乌未来融成一体，京津未来必成一个整体，但一些内陆城市新区状如鬼城，房地产价格五年不涨，可同期地方政府的债务涨了数倍，成为泡沫最有可能崩溃的地区。

　　未来化解地方债只有三个手段。

　　一是房地产价格继续上升，继续抵押融资，直到房地产、金融整体崩盘。各城市都出现了新的标志型建筑，有了自己的天价房，就是房地产支撑地方建设的最好象征。二是资产证券化，将债券、土地贷款等资产证券化，或者直接促进国企、地方投融资平台上市圈钱。三是地方政府直接出售旗下资产，以解燃眉之急。希望未来中国房地产价格下跌、股票市场不再融资，都是天真的痴人说梦。

　　中国需要基础建设，但一个城市需要多大的体育场馆、歌剧院，由领导的癖好说了算，其中的风险大到难以想象。很快，我们就会看到第二个鄂尔多斯与温州。