全球流动性宽松与中国货币政策

　　⊙嘉实投资者回报研究中心

　　进入2013年，就货币政策而言，全球主要经济体有的降息，有的继续执行大规模量化宽松。在流动性持续泛滥背景下，中国货币政策是亦步亦趋转向宽松，还是坚持稳健？货币政策取向的内在逻辑又是什么？在本期专栏中，嘉实回报中心将同大家一起探讨。

　　进入2013年5月，全球迎来降息潮，先是欧洲央行下调欧元区基准利率至0.5%的历史新低，随后印度、澳大利亚、韩国等国也相继宣布降息。与此同时，美国和日本的量化宽松政策仍在持续，其中日本的超级宽松政策导致日元加速贬值，美元兑日元汇率在5月9日突破100大关，为4年来首次。这些都表明，各国不但在继续执行金融危机以来的宽松货币政策，而且不少经济体还在通过竞相贬值本币的方式刺激经济。

　　与上面的“国际潮流”不同，中国依然坚持实施稳健的货币政策。对未来货币政策的取向，央行表现出谨慎的态度。一方面，央行公布的《2013年第一季度货币政策执行报告》申明“继续实施稳健的货币政策”，要“引导货币信贷及社会融资规模平稳适度增长，维持货币环境的稳定”。另一方面，央行在时隔一年半之后于5月10日重启央票发行，尽管在规模上仅为100亿元，在外界降息猜测的背景下，央行此举表露出其稳健货币政策的立场。

　　就影响中国货币政策的因素来看，外部环境因素不是根本的，而国内经济才是起决定性作用的。今年以来，虽然中国的通胀水平持续在低位徘徊，为实施宽松货币创造了条件，但是以下几个因素对宽松货币形成了制约。

　　第一、中国货币尽管总量充裕，但资金使用效率较低，一味地宽松货币并无法从根本上解决“货币空转”。无论是从广义货币M2（已超过100万亿元）还是从社会融资总量来讲，中国经济并不差钱，但是如此天量的资金却无法有效地在实体经济中发挥作用。一方面，制造业产能过剩的问题没有得到根本解决，去库存仍在延续；另一方面，长期以来，经济发展倚赖投资拉动而非需求驱动，随着投资的边际相应不断下降，地方政府的投资冲动需要抑制，正如李克强总理所言，“要实现今年发展的预期目标，靠刺激政策、政府直接投资，空间已不大”。中国经济亟须解决的是优化结构、实现转型，单纯通过宽松货币注入流动性对实现此目标并无裨益。

　　第二、在广义货币M2长期两位数的高增长过程中，银行系统积累了一定规模的不良资产，金融风险在加大。据银监会公布的数据显示，2013年一季度商业银行不良贷款余额升至5265亿元，为近四年的最高，不良贷款率达到0.96%，创下了一年来的最高水平。银监会的数据同时显示，传统信贷之外的银行理财产品的规模在一季度达到8.2万亿元，较2012年底增长了15.5%，其中所蕴含的风险尚难以全面衡量。出于防范金融风险的需要，货币政策也会以稳健为主。

　　第三、对外贸易的顺差和境外资本的流入通过外汇占款的方式增加了中国的货币供给，采取稳健的货币政策能够在一定程度上降低外汇占款激增的影响。在全球降息大环境下，低利率会诱发降息经济体的资本流出。虽然中国实施外汇管制，但是由于人民币利率稳定而且升值的预期依然存在，中国也就成为逐利热钱的目标地之一。据Wind资讯数据显示，2013年1月至4月中国外汇占款增量达1.5万亿元人民币，创历史新高，而4月份14.7%的出口增速更是远超市场预期，这些非常态数据引发了人们对热钱通过虚假贸易流入中国的担忧。外管局在5月5日发布了《关于加强外汇资金流入管理有关问题的通知》，严格把控投机热钱的流入，这也是稳健货币政策的一部分。

　　综上所述，在全球流动性宽松的大环境中，中国的货币政策不应随风而动，更需要从自身实际情况和利益出发，进行决策。我们认为在目前的经济状况下，央行会继续实施稳健而非宽松的货币政策。 (来源：上海证券报)