随着整体产能过剩等多项行业变化，白酒行业迎来其第二次行业大调整。在上世纪80年代末和90年代末的行业调
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股价创新低
在高端白酒一场洗礼过后，五粮液似乎仍然没有恢复，股价创下2009年7月以来新低。
拿贵州茅台（600519.SH）、五粮液、泸州老窖（000568.SZ）、山西汾酒（600809.SH）和洋河股份（002304.SZ）作比较，五粮液的市盈率（TTM，6月27日）约为7.1倍，约为贵州茅台的一半，也大大低于另外三家白酒企业。其中贵州茅台的市盈率为14.06倍，泸州老窖为7.82倍，山西汾酒为15.26倍，而洋河股份为9.71倍。
按照市净率计算，五粮液也大大低于其他企业。五粮液的市净率（LF）为2.35，同时茅台的市净率为6.3，泸州老窖为3.05，山西汾酒为6.7，洋河股份为4.11。
实际上，如果按照各家券商给出的2013年预测盈利的平均值测算，五粮液的市盈率将降低至6.77倍。
“现在高端五粮液的零售价已经低于出厂价了，如果持续倒挂，有可能倒逼出厂价，那么利润肯定会持续下滑，这是投资机构目前最担忧的。” 北京格雷投资总经理张可兴告诉第一财经日报《财商》。
目前，市场普遍认为茅台的库存主要是社会库存，而五粮液的库存主要是经销商库存，销量放缓后，五粮液的经销商不得不降价销售，导致价格倒挂，产生的严重后果就是经销商没有销售动力。
根据申银万国近期的报告，茅台的一批价格由2011年12月的1970元下滑到目前的900元，每瓶下跌1070元，幅度为54%，而五粮液同期每瓶价格由950元下降到目前的620元，幅度为35%。
针对这一问题，五粮液高管在其业绩发布会上明确表态要采取系列措施，包括重新明确五粮液品牌返点返利，使产品价格得以维持在729元出厂价以上；调整营销体制，使得营销反应更加贴近终端。
“茅台的零售价格下降到出厂价格以上，开始稳住；但是五粮液一直倒挂，虽然公司一直声称要出台政策稳定价格，但目前仍然没有清楚的苗头。价格倒挂，经销商没钱赚，卖得越多亏越多。”一位长期投资五粮液的个人投资者Mike告诉记者。
不过，五粮液终端价格5月份以来已经开始有所回升。
国信证券5月初的一份研究报告称，五粮液上周一批商的出货量开始出现明显放大，并且一批价格也随之出现20~30元的反弹，重新回到600元以上。
一季度以来，处于业绩和消息真空期的五粮液，不断遭遇资金抛弃。申万的分析师童驯5月初已认为五粮液出现超跌，其认为五粮液“业绩不乐观，但是股价不悲观”。
能否穿越周期
白酒的整体产能过剩，导致行业调整已经成为市场的共识。
“按照现在的产量计算，要消费掉每年生产的白酒，相当于人均每年饮酒30瓶，这个数字是惊人的。”张可兴告诉记者。
实际上，白酒行业在此前有过两次产能过剩和超高端白酒跌价的情况。
根据中信证券的统计，第一次发生在上世纪80年代末90年代初，茅台、五粮液的价格从300元跌到100元以下；第二次是上世纪90年代末，白酒行业出现量价齐跌，白酒产销量由801万吨一路下跌至311.7万吨，连续8年行业产量累计下滑61%。1998年茅台价格下跌30%。
“之前白酒行业衰退的背景比较类似，都是由于产能过剩，加之国家出台限制政策。”张可兴告诉记者。
不过从过去的情况看，五粮液和茅台等超高端白酒都顺利穿越周期，并且取得了更好的发展。
五粮液集团董事长在一次机构投资者交流会上称，五粮液以前的发展在每次危机之中都抓住了机遇。这次行业调整对于有品牌有质量的企业而言是长期利好，行业肯定会向名优企业集中。
不过，本次危机和之前几次亦有明显的分别。此前的危机度过伴随了国内饮酒人群的持续扩大和人均销量的提升，而接下来的情况可能会发生变化。
白酒的消费主力是30岁到60岁的人群，而随着人口出生高峰的结束，白酒消费主力人群也将会面临减少。
“不过，五粮液是国内仅次于茅台的白酒品牌，未来这类超高端白酒品牌还是有穿越周期的可能。”张可兴告诉记者，“首先白酒文化在中国存在几千年，不太可能马上发生逆转。不过，出于对健康的要求提升和消费能力越来越强，选择高端酒的消费者可能越来越多。这对五粮液来说可能是利好。”
一位白酒业内人士则认为，由于浓香型白酒在国内一直处于主导地位，作为浓香型白酒的第一品牌五粮液仍然有其稀缺价值。
最坏假设
不过，如果以目前五粮液一批价格600元左右统计，市场对于五粮液的判断也似乎过于悲观。
“五粮液是国内白酒品牌中仅次于贵州茅台的白酒，是浓香型白酒的第一品牌，如果说白酒中有品牌能够穿越周期，那么高端品牌的可能性更大。”一位白酒业内人士告诉记者。
目前，高价位酒占五粮液利润构成的绝大部分。
按照申银万国的统计，目前52度水晶瓶五粮液的一批价格是620元，而五粮液出厂价为725元。
假设52度五粮液的价格回落到2009年的水平（2009年52度五粮液零售价格为600元左右，而其出厂价为460元左右），销量保持2012年水平不变，那么其利润较2012年下降约30%（2012年52度五粮液的出厂价是659元）。2012年五粮液摊薄每股收益约为2.6元，同比下降后，2013年摊薄每股收益为1.82元。按照6月27日收盘价格计算，五粮液的市盈率也仅10.7倍。
另外，按照目前分红回报计算，五粮液目前股息率在所有白酒股中最高。目前五粮液股息率（按6月27日收盘价和2012年度分红计算）为4.09%，同期贵州茅台为3.39%，山西汾酒为3.16%，洋河股份为3.7%。
作者：高谈来源第一财经日报)
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