6月20日，中信证券2012年度股东大会上，总经理程博明做完“管理层讨论与分析”报告后，一名机构股东代表提问：“中信证券经营一直比较稳定，但今年5月业绩环比下滑，同期其他上市券商环比增长，原因是什么？”
不仅是今年5月，Wind数据显示，以往业绩一直排名第
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今年5月，中信证券在19家上市券商中业绩排名仅第4，也是唯一净利润环比下降的上市券商，下滑幅度为14%。
程博明表示，对于前5个月的业绩变化，董事长王东明非常重视，跟管理层做了几次研究分析。
“目前中信证券处于投入期、转型期，还没到产出期，这是短期为改革、为转型付出的代价。”程博明说。
中信变革阵痛
即使6月份上市券商的业绩报告还没有公布，但依照前5个月上市券商业绩表现来看，上半年海通证券第一的位置难被撼动。
前5个月，中信证券除了第一个月净利润高于海通，其它月份均不如海通。海通1-5月已实现净利润22亿元，占去年全年净利润的83%。招商证券研报中指出，预计2013年海通证券净利润增长50%以上。
中信证券一名内部人士称，此前王东明在香港出差，管理层将前几个月的经营情况告诉他，王东明马上要求管理层分析“收入为什么上不来，成本为什么下不去？”
一名中型券商总裁告诉理财(相关:证券 财经)周报记者，证券行业正处于一个大变革时期，平安证券被整顿，国信也面临处罚，2011年上任招商证券总裁的王岩原为中银国际CEO，对大陆市场的熟悉起码还要一两年，华泰联合受累整合，这样一来，华南好一点的券商都遭遇困境。“我估计，上海区域券商会抓住这一轮机会冲起来。尤其是海通证券，创新业务做得不错。”上述券商总裁称。
就在6月20日股东大会召开的前一天，王东明要求中信证券中层以上的干部讨论，“哪些需要坚持，哪些需要努力？”
“中信证券的传统业务在转型，资本中介业务在布局，境外业务也还在投入期，”上述中信证券内部人士称，“中信追求的是一个百年公司，而这（业绩下滑）是短期内必须付出的代价。”
据海通证券内部人士称，海通也并未因为前5个月的业绩超过中信而过于兴奋，董事长王开国也在此前于证券业协会遇到中信高管时表示，中信如今业绩比海通低有各种各样的因素。除了有些（华夏基金、里昂证券）没有并表之外，中信证券前几年通过创新业务布局，成为业务线最全的一个公司，但同时招聘数量增多，人工成本增长较快。
投行收入比同期减少4亿
“同样面临IPO关闸，为什么对中信证券的影响比较大？我们做了分析，中信证券投行业务收入对公司的贡献要大于海通证券。”上述中信证券高管表示。
2012年，中信证券承销业务净收入17.9亿元，占营业总收入的15.31%。而海通证券承销业务净收入为6.57亿元，仅占营业收入的7.19%。
据悉，中信证券前5个月投行业务收入比去年同期减少4亿余元。
股东大会召开的前一天，在中信证券中层以上干部就公司经营情况讨论会上，中信认为在“开源”这块仍需努力，以投行为例，一是牵头自主配售自律规则的研究和制定，这是一个培养稳定客户群体的机会，也是展示差异化销售能力，反过来提升前端项目开发竞争力的机会；二是投行内部也在转型，多注重财务顾问业务，不能仅靠IPO。
除了投行业务外，中信证券在自营业务上也不占优势。
一名长期跟踪海通证券和中信证券的分析师称，去年海通证券计提的跌价准备是8.5亿元。而中信证券自营在2011年进行战略调整，大幅缩减规模，因此在2012年没有计提，这样海通从收入来看就多了8.5亿元自营收入。
中信证券自营在结构上也未能及时调整，权益类占比偏高，固定收益和对冲套利等相对规模较低。由于今年一季度股票市场表现弱于债市，持有约50-70未对冲股票投资敞口的中信证券2013年1季度自营业务收入同比增长57%，年化综合收益率5.1%，明显逊于海通72%的增幅以及11.7%的收益率（海通几乎无股票敞口）。
坚持放大杠杆
中信证券董事长王东明多次在公开场合指出，”中信证券将向资本中介型券商转型，在将来更多扮演市场组织者、流动性提供者、产品和服务的创造者和销售商、交易对手方、财富管理者等多重角色。“
资本中介业务比如融资融券和约定回购式业务，资本投资业务比如券商的自营投资、固定收益类、另类投资和直投基金等，这些都需要用资金撬动。中信证券也因此付出了成本代价。
去年下半年开始，中信证券开始发行短期融资券，截至目前余额140亿元。2013年，中信证券被批准发行境外美元债8亿美元，境内人民币债200亿元，现在已经完成150亿人民币债和8亿美元债的发债。
“这种发债使得中信前5个月的利息支出增加了4亿多”，上述中信内部人士称，“去年前5个月，利息收入与支出相抵，是4亿多，而今年前5个月是负2000多万元。”
尽管如此，中信证券管理层经讨论后，认为还是要长期坚持放大杠杆。
“去年年底、今年年初，管理层做了很大的决定，要加大杠杆，张育军来做调研也希望我们加大杠杆，提高ROE，”上述中信证券内部人士称，“去年，若没有华夏基金的股权转让，中信证券ROE只有4.9%。管理层也不满意目前的ROE水平，一方面是由于去年市场低迷，另一方面中信证券现有业务杠杆偏低，未来将通过提高杠杆来增加回报，希望ROE能恢复到15%至20%的合理水平”。
中信证券在2012年年报中提出，到2013年年底的目标是2倍杠杆。
中信的杠杆水平去年年底在1.7倍。如果剔除今年一季度末短期新增的100多亿元回购，今年中信发行150亿人民币后再加上8亿美元的债后，相比去年增加了0.25倍的杠杆，接近1.95倍。
“我们认为到2015年左右，杠杆倍数可以达到2.5倍至3倍。”中信证券财务总监葛晓波说。
上述中信证券内部人士表示，目前150亿人民币到账正好弥补了银行间市场拆借利率上涨及资金紧张的局面，下半年中信有可能将剩下的50亿人民币债额度用完。
与中信证券相比，海通证券债务融资步伐稍慢一些。今年3年，海通证券公布了债务融资方案，将主要用于各项创新业务包括各种资本消耗型业务上，其财务总监李础说，“股东大会通过之后我们会加速推进这一融资计划。”
此前，在海通证券2012年业绩说明会上，李础表示，海通的利润率在行业内领先，但是杠杆率长期没有得到提高，适度提高杠杆率是证券公司下一步发展很重要的一方面。
程博明则表示，中信证券现在境内境外的资金需求量很大。整体来看，中信处于一个投入期、转型期，还没到完全的产出期。
另外，一直将“走向国际化”当做目标的中信证券，在海外布局上比海通证券花费更大的精力。与海通证券H股募集资金主要回到国内不同，中信证券主要用于发展海外，导致汇率损失1亿多。例如花12.52亿美元巨资收购里昂证券。
据华北一家大型券商高管透露，在今年5月张育军组织的第二次证券行业发展座谈会上，中信证券、海通证券、银河证券主讲，程博明、王开国、陈有安陆续讲话，各发言半小时，张育军最后点评。会议上，张育军让中信证券介绍如何成为行业系统重要性公司，中信证券介绍了5个经验：一是战略超前；二是上市融资400多亿；三是通过收购做大规模，给公司直接带来的收入和股权转让带来的间接收入700多亿元，占总收入近一半比例；四是行业创新；五是境外业务，不过该业务还在投入期。
华夏、里昂并表增收
前述中信证券内部人士表示，今年华夏基金和里昂证券并表，中信证券收入会大幅度提升，不过对净利润要求也会更高。
数据显示，华夏基金2012年业绩6.02亿，并表中信证券后可以为中信证券业绩增加18个百分点。
此外，2012年年报显示，华夏基金为中信证券贡献了3.36亿元现金红利。以此计算无锡国联所持华夏基金10%的股权则对应6800万元左右的分红，以16亿的投资成本计算，收益率则为4.25%左右。今年5月21日，中信证券发布公告称，将从无锡国联手中购回华夏基金10%股权。
招商证券分析师洪锦屏认为，在卖出华夏股权时市场对中信证券出售“现金牛”反应负面，对一次性出售华夏基金的账面收益也未给予估值。华夏基金2012年净利润6亿元，净资产26亿元，管理资产规模超过2400亿元，收购价格对应市盈率为27倍，增持后可为中信证券贡献0.6亿的利润增量，对中信证券的影响在1%左右。
而据了解，最近几年里昂证券平均每年净利润在7000万美元左右。
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