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文/21世纪创新资本研究院研究员陈晔
日前，北京一家公司高管申诉：此前，其公司参与认购的“证大系”产品目前出现严重亏损，此前他已以非正式形式向发行商招商银行寻求解决方案，未果。
“当时，招商银行是从基金产品管理人和认购方两端收费的，我认为，招行对基金
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发轫于2009年的商业银行销售股权基金和阳光私募业务，经过几年的快速发展，其规模相当庞大。
因为拥有渠道，银行在发行股权基金和阳光私募产品中的天然优势不言而喻。股权基金和阳光私募选择银行渠道也正是看中后者与高净值客户的沟通便利，提高了基金募集效率。
而对于银行而言，发展股权基金和阳光私募业务不仅增加银行收入，更为重要的是，对于银行客户结构、收入结构、业务结构和人才结构等方面均有着深远的影响。
即便是由于信息的不对称，银行从事的上述中间业务，也本应无可厚非。而现实却是，倚靠渠道的独到优势和信用，部分银行不仅会向认购者收取认购费，还向基金管理者收取渠道费、管理费和收益分成，这还不包括因为托管等产生的其他费用，并还在逐渐加高价码。对于部分银行此种行为，一位基金管理人用“不满”来形容。
另外一位大型股权基金的副总裁也表示，目前银行的收费模式严重扭曲了GP（General Partner，一般合伙人，是基金管理人）的激励约束机制，改变了LP（Limited Partner，有限合伙人，是基金的出资人）和GP的法律关系。更何况，银行还不是LP，只作为渠道。
参与购买招商银行和中诚信托合作销售的阳光私募产品的投资者向本报表示，招商银行向其收取1%的认购费，认购费没有任何形式的合同，就是在认购中诚信托的一款名为证大金兔信托计划时，一次性向银行支付。
本报记者经过多方调查证实，双向收费并非行业内普遍现象，广东发展银行一位支行行长就表示，他们没有双向收费。而对于基金管理者的收费，招商银行也算是行业内较高的。
但因噎废食不是市场明智的选择，对于目前银行发展股权基金和阳光私募产品中出现的问题，需要的是更多的市场竞争和管理部门的法律法规完善来进行引导。
渠道失职：如何把好风控？
“证大金兔这个产品，招商银行是瞬间开闸，让超过500个客户同一时间抢购。”上述购买招商银行阳光私募产品的投资人回忆，当时他就是费了很大的力气才抢到了这款产品。
2011年4月，招商银行北京私行部的工作人员开始向该投资者推荐投资产品，按照银行路演时的说法，过往产品的年化收益率高达40%以上。“银行并没有直接承诺投资收益，而是用"证大"之前的投资案例进行反复宣传。”该投资者回忆。随后在签署协议时，银行并没有让投资者和中诚信托方正式接触。“我从没有收到过招商银行转发给我的产品管理报告，这基本的服务他们都没有做到。”该投资者表示。
据《中诚信托·证大金兔1号股权投资集合资金信托计划减持报告》显示，"中诚信托·证大金兔1号股权投资集合资金信托计划"之投资平台"上海力利投资管理合伙企业（有限合伙）"于2011年4月18日正式成立，规模为8.44亿元。本基金共投资7个项目，投资金额为82517.03万元，占总资产的97.74%。”
“证大金兔1”最终募集规模为8.4429亿元，其中招行募集7.965亿元，是一个集合信托计划，证大投资担任有限合伙基金的普通合伙人实际投资运作。
公开数据显示，产品成立后的2011年5-6月期间，上海力利投资管理合伙企业很快出击，完成对7只股票的定向增发。该基金投资的7只股票分别为：广汇能源、国栋建设、云天化、常林股份、远望谷、西藏矿业及圣农发展，认购数量分别为760万股、1800万股、179.5万股、500万股、913.87万股、450万股及1000万股。
2010年，当定向增发在资本市场大行其道之时，戴志康携旗下“证大系”大手笔进入这一领域。具体运作模式是“证大系”利用上海证大投资管理有限公司旗下的金龙（天津证大金龙股权投资基金合伙企业）、金马、金牛、金兔四只股权投资基金参与定向增发项目的询价，金马、金龙、金牛、金兔四只股权基金均由上海证大投资管理有限公司总裁朱南松负责。具体投资平台是由证大系旗下的投资管理合伙企业投资运作，包括上海天誉投资有限公司、上海天臻实业有限公司、上海天迪科技投资发展有限公司、上海力利投资管理合伙企业等“证大系”公司。2010年至2011年，“证大系”斩获颇丰，并在市场上创出了品牌，而这些正成为招商银行等销售证大阳光私募产品时的主要宣传点。
怎料随后A股市场连创新低，证大金兔1产品亦未能幸免。该产品投资的上述7只股票的定向增发股份已于2012年5、6月间解禁，2012年12月初仍处于大幅浮亏状态，一度亏损达到29%。
而当上述购买招商银行“证大金兔1”产品的投资者发现亏损时，找到银行理论，却没有得到满意的答复。
当投资者与银行风险管理人士见面后，却发现“清一水儿的年轻人，从业经历和经验都不足以判断这个产品的风险，我高估了招商银行的风险过滤能力了。”
但一位阳光私募基金的高管则认为，上述风险的爆发可以理解，投资定向增发这种二级市场产品，就应本着愿赌服输的本质，而能够进行上述投资，也是本着高收益高风险的原则。
“如果说更加完善的服务，那银行方面应该在信息披露和传导方面做得更加细致，在投资组合方面做得更加分散，达到尽可能降低风险的目的。”上述阳光私募高管建议。
据上述投资者透露，出现较大浮亏后，招商银行曾出面协调，希望中诚信托出面再发行一只产品，其中8%的出资由信托公司完成。但这样的方案没有得到投资者的认可。本报也就此向招商银行私人银行部和业务部门求证，至今未得到回复。
渠道是否该分享代理产品的收益？
当风险过滤能力不足，不履行对等的权利义务，只通过强势的渠道，就能获取私募股权投资链上的大部分收益时，这势必影响整个私募股权基金募资、投资的整个生态链的可持续性。
一位信托公司的高管表示，在与银行合作发行阳光私募产品时，银行方面的收费包括两种形式：一种是按照金额比例，一般都在1%，有的渠道可能会做到5%；另一种是将销售整体打包给银行，银行从中赚取差价。比如信托给银行的年化收益率是10%，银行销售给客户是8%，那中间的差额就由银行赚取。
另外一位从事文化产业股权基金的高管也表示，渠道费是必须要付的，管理费和收益分成在强势的渠道里是几乎要付的，甚至有的强势渠道要求进入基金的投资决策委员会。
“我们想通过招商银行的通道寻找LP，招商银行开出的条件除了1%的渠道费，还需要从我们的管理费中拿走30%，最不能理解的是还要从基金管理人的收益分成（Carrier）中拿走20%。”一位PE基金管理人解释。目前该基金管理人正在与招商银行谈股权基金融资业务。
银行的要价，无疑增加了基金管理者的成本，而由于管理费的很大一部分被银行分走，导致基金管理者需要通过压低员工成本，而花费较多的尽调等环节的投入，也因为为减成本而存在打折现象，更有甚者，为了覆盖银行收取的诸多费用，基金管理人采用更加激进的投资以获取高收益，其中蕴含着巨大的投资风险。
而对于基金管理者而言，银行收取管理费、收益分成等费用后，却很少提供帮助和服务。通常，银行会承诺一些服务，比如帮助股权基金及其投资企业进行融资，但这些都是口头承诺。
而一位大型股权基金的副总则表示，银行作为渠道方收取收益分成的做法严重扭曲了GP的激励约束机制，改变了GP和LP的法律关系。他进一步解释，LP是承担有限责任，只负责投资不参加基金管理，这是制度设计时的规定，而一旦参与管理，就要承担无限责任了。显然银行在合约中没有承担基金管理人的责任。
LP和GP是私募基金组织形式里的有限合伙里面的两种当事人形态，由发起人担任一般合伙人（GP），投资人担任有限合伙人（LP）。在法律上，一般合伙人须承担无限法律责任，有限合伙人承担以投资额为限的法律责任。一般合伙人也扮演基金管理人的角色，除收取管理费外，依据有限合伙的合同享受一定比例的利润。
很多国外银行从事股权基金融资业务，只收取2%融资顾问费，而且还可以在24个月内，分次支付。
银行募资业务规范思考
阳光私募和股权基金是银行理财产品的代表，一般都是销售给银行的高端客户，几乎代表银行私人银行业务的最高水准，也是其私人银行业务的招牌。
从招商银行的年报中，可以看到招商银行（600036）2012年个人理财产品销售30566.97亿元，相比2011年增加48.13%，公司理财产品销售12366.54亿元，同比增加42.30%；2012年发行了2463只理财产品，销售额达到4.37万亿元，同比增加44.8%。理财业务资金2012年是3699.03亿元，2011年是2210.08亿元，管理规模增加超过67%。
招商银行从中也获利颇丰，2012年实现财富管理和手续费收入达到53.22亿元，同比增长38.96%，另外公司理财产品销售收入5.72亿元，同比增加35.55%。
而另外一家理财业务涉猎颇多的民生银行（600016）2012年理财产品销售规模为1万亿元，同比增幅在44%。其规模远小于招商银行的规模。
建设银行（601939），2012年发行5548期理财产品，发行额54460.69亿元。2012年理财产品业务收入是93.81亿元，同比增加18.64%。
相比之下，招商银行在理财领域的开发力度可见一斑，与其资产规模相比，其理财业务规模则更显庞大。
业内人士也佐证了上述观点，招商银行在阳光私募领域具有绝对的控制地位，像重阳等大型阳光私募很多都是与招商银行合作，其市场份额可能会达到整个市场的三分之一左右。
而在股权基金方面，招商银行虽然没有民生银行做得多，但也是市场上的最重要的渠道。按照业内的说法，2012年，招商银行至少募集了8只股权基金。
在利差逐步缩小，市场竞争日渐激烈的环境下，银行业开始竞相创新中间业务，银行中间业务规模突飞猛进的同时，如何规范发展值得监管层和市场思考。多位市场人士认为，目前的这种状况是发展中的问题，银行充当渠道角色是一个暂时现象，是由于LP或者投资者的理财渠道的相对缺乏。而另一方面，国内基金的融资渠道比较少，成熟的LP比较少，人民币母基金FOF也处于比较小的规模，上游资金池整体体量较小，这也是渠道由此变得相对强势的缘由之一。
但市场规则总需博弈，相对而言，优秀的基金管理人设计出优秀产品，产品的议价能力，比如王亚伟的基金产品在发行中，多家银行争夺，募资费用就会低很多。但从这个角度而言，当下的这种现状对于新基金和基金产品的成长是先天不利的。
对于基金管理人来说，如果直接从社会融资，很容易触碰到法律界限：超过150人的社会集资，被定性为非法集资。
而在国外，成熟LP很多，除了社保基金、大学基金、养老基金等，都是国外GP的融资渠道。
目前中国优质募资渠道中，银行依然是最强势的通道，其议价优势也自然水涨船高，如果增加市场参与者，目前的一些问题，有望通过市场竞争得到最终解决。
然而，从2012年底，证监会率先关闭了通过券商资产管理部门通道给股权基金进行融资的通道。
进入2013年1月，由于受到华夏银行“飞单”事件影响，银监会发文禁止商业银行从事股权基金融资业务。
在此背景下，诺亚财富这样的第三方财富管理机构成为股权基金的重要融资通道，新近成立的基金有近一半的融资需要通过第三方财富管理机构完成。受供求关系影响，诺亚财富的要价大幅提高，收取基金50%的管理费，更多的收益分成。
并且，在很多基金管理者看来，诺亚等第三方财富管理机构的严谨程度较银行要差一些，并且对于新基金的盘剥更多，新基金的融资成本高，对新基金的生存构成较大压力。
据透露，现在银行依然能够给股权基金融资，但碍于政策做得更加隐蔽，这种状况并不利于该业务的发展，反而更容易滋生出“飞单”事件。2011年11月，华夏银行前员工“私售”私募股权理财产品，且导致2012年11月底中鼎系列产品违约，无法兑付，引发投资者公开抗议。
作者：陈晔
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