传媒与手游版块，并购重组热度还要持续一段时间，给的估值也很高。
理财周报重大课题研究组 谭楚丹/撰述
IPO大门一关，挡住了涌进资本市场的洪流。
财务专项核查风暴，带来的“借壳”的躁动。
长城影视、车网互联、沧海重工、中技桩业、吉安集团
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借壳故事一遍遍地上演，反复昭示：谁先上市，谁是赢家。
乌鸡变凤凰，PE寻退出
目前有633笔VC/PE资金投入到IPO排队企业中。深创投、IDG资本、红杉中国、优势资本最多，分别为47、14、14、11笔。
自IPO核查信号灯亮起，撤单企业不在少数。9月初，继水星家纺撤材料后，又有两家等待无望，自行撤单，分别是苏州金禾新材料股份有限公司和北京迪信通商贸股份有限公司。至此，IPO终止审核企业增加至274家。
IPO大门不开，但企业加入资本市场的心不死。并购重组成另一条出路，“借壳潮”在今年变得流行。
“我干并购3年了，2010、2011年是IPO的鼎盛期，但最近一年半下来，借壳重组的需求增加，这块业务多了”，上海一名券商并购人士称。
长城影视、车网互联、沧海重工、中技桩业、吉安集团、滨海水业、神州数码、景峰制药、宝鹰股份、海澜之家等多家企业，从IPO跑道上，“转道”借壳重组。
据悉，仅8月，宣布借壳上市的公司就有5家，分别是中钢吉炭、江苏宏宝、亿城股份、洪城股份和ST太光。此外，博通股份在7月31日宣布陕汽集团借壳上市的计划。
“IPO暂停后，不仅仅只有企业着急，PE也在寻路子，有部分PE在打听壳资源情况”。
据资料显示，截止到8月底，共有633笔VC/PE资金投入到IPO排队企业中。深创投、IDG资本、红杉中国、优势资本投入的笔数最多，分别为47、14、14、11笔。
然而一向以IPO为主要退出渠道的PE，今年似乎栽了跟头，寻路退出。
长城影视借壳江苏宏宝则为一例。据重组草案显示，长城影视背后潜伏了许多强势创投机构。如龙马科技投资19.75万元、山创投资1000万元、横店控股投资500万元、士兰创投投资500万元、赛伯乐晨星投资2991.42万元、惠风投资997.14万元、蓝山投资997.14万元、菲林投资715.15万元。
据江苏宏宝财务总监顾桂新表示，IPO闸门迟迟不开，长城影视创投方施加压力，他们只好寻找借壳上市的途径。
另一起PE退出案例，发生在上海莱士收购邦和药业。
据邦和药业2012年9月披露的上市计划显示，邦和药业拟在创业板发行2167万股，募集资金18533.96万元，投向3个医药行业项目。其中1亿元投入“人血白蛋白、人免疫球蛋白独立生产线及凝血因子中试场地改建项目”，3533.96万元投入“质检中心及生物工程研究中心建设项目”，以及5000万元投入“现代中药、保健品生产线建设项目”。
其第一大股东是傅建平，持有46.53%的股份；肖湘阳持股21.64%，为第二大股东。第三大股东是机构投资者——九鼎投资，其旗下的盈泰九鼎、河南九鼎、昆吾九鼎、金泽九鼎分别持股3.08%、3.08%、2.61%、0.72%，即九鼎投资的持股比例合计共9.49%，据悉，4只基金分别于2010年起先后进入邦和药业。
然而去年年末，邦和药业放弃IPO。
7月2日，上海莱士发布公告，拟以18亿元的价格并购邦和药业。其中，向控股股东科瑞天诚、新疆华建、傅建平和肖湘阳非公开发行股份，购买其持有的邦和药业100%股权。
九鼎一位内部人士向理财周报记者表示，主要原因是邦和主营业务本身特点决定的，无论是否IPO，邦和的持续增长都需要通过并购方式实现。
他进一步表示，此次并购是邦和大股东发挥主要作用，九鼎在其中主要发挥协助作用，并购方案的议定和实施则是主要股东，包括各机构股东共同决策的结果。在IPO暂停情况下，能够有合理资本回报并同时嫁接更大平台进行长期发展的机会，从产业长期经营的角度来说是股东非常理性的选择。
据悉，九鼎投资在2010年进入邦和药业时，成本平均为13.85元/股，而此次退出的价格为27.69元/股，回报仅1倍。
业绩压力下的借壳
“IPO审核标准固然严格，但并购重组要求也不低，券商与壳公司都会关注置入资产的可持续盈利能力。”
在一名北京会计师眼中，IPO停闸，就是要让企业知难而退。
在其看来，“好公司”要有5年以上的真实业绩，才能“等得起”，否则消耗成本过大，同时业绩无法维持。
在2012年4月披露招股说明书的沧海重工，似乎因为业绩压力，而与恒顺电气“闪婚”。
据招股书数据显示，沧海重工在2009年、2010年和2011年，营业收入分别为5.17亿元、5.58亿元和5.99亿元，同比增长44.69%、7.92%和7.33%。不难看出，营收增长速度逐年下滑，表现出乏力趋势。而到了2012年，营收下跌，只有4.97亿。
从净利润看，2009-2011三年分别为4481.06万元、7047.30万元和7568.46万元。但到了2012年公司净利润大幅下滑，仅为4740.56万元。今年第一季度甚至出现亏损，净利润-276.79万元。
此外，应收账款情况也让人不安。2009-2011三年间，应收账款分别为1.74亿元、1.28亿元和2.04亿元，占同期营收33.73%、22.92%和34.12%。尤其在2011年，“营收增速”远远不敌“应收账款增速”，分别为7.33%、59.76%，资金链摇摇欲断。
还未上市，业绩下滑。沧海重工今年因未提交自查报告而申请“中止审查”，2013年5月23日，其IPO状态已变更为“终止审查”。
然而，还在IPO排队时，沧海重工已另有打算。
“终止审查”3天后，5月26日晚，青岛市恒顺电气股份有限公司发布公告，拟以定向增发及支付现金的方式，购买沧海重工100%股权，并募集配套资金。
恒顺电气拟以7.03元/股的价格，向11名原股东发行不超过6548.36万股，购买沧海重工99%的股权，子公司青岛恒顺节能科技有限公司向沧海重工股东赵德清，支付现金，购买沧海重工1%的股权。同时，恒顺电气还将向不超过10名特定投资者，以不低于6.33元/股的价格定向增发不超过2448.66万股以募集配套资金。
同样让人担忧业绩情况的，还有海澜之家。
2012年因关联问题被踢出资本市场外的海澜之家，今年逆袭借壳凯诺科技，继续冲刺资本市场。9月16日，凯诺科技召开股东大会，通过了《关于公司发行股份购买资产暨关联交易重大资产重组方案》。
据其招股说明书显示，2009年至2011年，海澜之家存货数量分别为1303万件、1725万件、3393万件，报告期内年均复合增长率达61.37%。同期，存货价值分别为13.05亿元、15.93亿元、38.63亿元，占总资产的比例分别高达50.21%、44.41%、56.02%。
与同行相比，贵人鸟的招股说明书显示，2009-2011年，三年的存货金额占总资产比例稳定在10%-11%间。
从存货周转率看，海澜之家在三年间，分别仅为0.79次、0.88次、0.77次。同期，贵人鸟存货周转率分别高达6.40次、8.62次。
在大背景下观望，今年男装行业并不景气。如七匹狼二季度收入同比下滑13%，瑞银证券研报预计其下半年业绩下滑幅度将比第二季度更大；而卡奴迪路今年第二季度净利润同比下降30.4%。
高库存、低周转，海澜之家持续盈利能力被拷问。
“达不到IPO审核标准的，才会选择去借壳”，前述北京会计师表示。
前述上海券商人士表示，部分撤单企业确实存在带病借壳现象，“IPO审核标准固然严格，但并购重组要求也不低，券商与壳公司都会关注置入资产的可持续盈利能力”。
同样行业处于萧条状态的，还有家纺行业，据悉，逾半数处于亏损状态。
9月初撤单的水星家纺，是其中一个“不愿再等下去”的IPO排队企业，其保代表示，即使IPO立即开闸，排队也要等两三年。
目前，业界人士揣测水星家纺大有可能“借壳上市”。
TMT行业“借壳”最热
华南一券商并购人士表示，传媒与手游板块并购重组热度还要持续一段时间，“今年TMT股价最为活跃，给的估值也很高”。
今年的并购重组中，传媒文化信息类最火。如中视传媒收购金英马100%股权、蓝色光标收购博杰广告89%股权、华策影视收购克顿文化传媒100%股权、长城影视借壳江苏宏宝等。
而证监会统计数据中，截至8月29日，北京麒麟网文化进入初审状态，中航文化已通过发审会。另共有12家大文化企业终止上市审查，包括广州励丰文化科技、兆讯传媒、长城影视、北京大唐辉煌传媒、北京武神世纪、上海四维文化和上海炫动传播。
5月31日，长城影视结束了IPO申请。而一年前，它才刚加入IPO初审队伍。
5月初，因为长城影视董秘与顾桂新是旧识，双方谈判投机，进展很快。5月11日，江苏宏宝停牌，启动重组谈判。
3个月后，江苏宏宝公布与长城影视的资产重组方案，拟置出资产和置入资产估值分别为3.96亿元和22.91亿元，双方将对等值部分进行置换，差额部分将由江苏宏宝以5.55元/股的价格向长城影视全体股东发行股份购买，拟合计发行3.41亿股。同时，公司募集配套资金5亿元，底价高达9元/股。
顾桂新表示，长城影视选择了一个比较稳妥的方法，既在IPO排队等待，又寻求借壳上市。在与江苏宏宝谈妥后，长城影视才撤下了IPO上市申请。
8月29日，受益于长城影视借壳，江苏宏宝已经连续12个涨停了。
ST太光表现亦不俗，在8月13日连续8天以一字涨停收盘。涨停受益于神州信息借壳的利好消息。
2008年，已在香港上市的神州数码，通过全资子公司神舟软件与中新创投、华亿投资共同成立神州信息。其中，神州软件对神州信息投资5亿元，其余两家投资者则对神州信息合计投资4亿元。神州数码通过神州软件持有80.49%股权，成为第一大股东。
对A股念念不忘的神州数码在2008年已经指出，希望神州信息能在2012年6月30日上市，若神州信息届时未能达到IPO标准，投资者有权在2012年6月30日起的90天内行使单方出售权。
3年后，神州数码仍不忘神州信息的“上市大事”。2011年11月24日下午，神州数码宣告，其旗下非全资拥有之附属公司神州数码信息服务公司计划在国内上市，稍后将公布上市计划。
然而，在今年6月27日，神州数码“变卦”。其宣布旗下子公司神州信息终止上市计划。“因为资本市场状况的变化，公司决定终止神州信息为内地上市而开展监督和辅导程序。”
据悉，神州数码萌生借壳重组之意，让神州信息控股股东神舟软件与ST太光控股股东申昌科技讨论重组事宜，在5月初签署合作备忘录。
3个月后，8月2日，ST太光发布重组方案公告，称“向神州信息全部股东发行股份方式吸收合并神州信息，包括全部资产、负债以及相关业务”、“向控股股东申昌科技定增募集配套资金2亿”。公告还表示，目前拟定发行价为9.44元/股，总计发行约3.4亿股。重组完成后，神州数码将拥有ST太光45%股份，成为第一大股东。
华南一券商并购人士表示，传媒与手游板块，并购重组热度还要持续一段时间，“今年TMT股价最为活跃，大家给的估值也很高”。
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