宏源证券：三全食品 高端产品快速增长

　　宏源证券近日发布三全食品的研究报告称，公司高端水饺私厨目前在近40个城市推广，上半年实现收入4000万元左右，预计三季度单月销售额超千万，全年销售收入有望达1.4亿；果然爱上半年销售收入8600万，超过去年全年总和，今年或将翻番增长；私厨和果然爱毛利率预计均超过 50%，高端产品的快速增长有望带动公司盈利能力提升。

　　龙凤整合进展顺利，预计明年开始有望逐步实现盈亏平衡：公司正在对龙凤嘉善工厂改造，即将进行试生产，未来有望降低龙凤生产成本，提高其毛利率水平（龙凤毛利率较三全低10个百分点左右）；此外，公司逐步开始对龙凤管理和销售方面的进行整合，以扭转当前亏损局面，我们认为龙凤有望在明年一季度开始逐步实现盈亏平衡，在3个业务年度内恢复至正常的盈利水平；龙凤在华东与华南地区运作多年，具备品牌与渠道优势，龙凤的逐步恢复可以弥补三全的区域短板，看好未来的协同效应。

　　公司龙头地位稳固，行业话语权提升及规模效应将推动公司进入业绩收获期：速冻食品行业集中度逐渐提高，2012年CR4达65%，公司收购龙凤后公司市占率超过30%，龙头地位稳固，上市后公司销售费用率有所下降，但仍高于竞争对手5个百分点以上，随着行业话语权的提升公司费用率有望逐步下降；此外，公司全国化布局进入后半程，有望复制伊利成长路径，折旧被摊薄将推动利润率出现回升。

　　自去年12月将公司作为主推标的以来，股价绝对涨幅达160%，继续看好公司的长期成长性，维持“买入”评级。预计13-15年收入分别为34.4亿、43.4亿和54.7亿，YOY为28.4%、26.1%和26%；归母净利润为1.86亿、2.47亿和3.17亿，YOY为32.9%，33%和28.2%；EPS为0.463元、0.615元和0.788元。预计龙凤三季度并表，预计龙凤今年三、四季度共亏损3000万，14、15年分别盈利500万和2000万，考虑龙凤影响，13-15年EPS分别为0.39元、0.63元和0.84元。

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