实习生 张烁 北京报道
从10月11家银行迅速推向市场的银行理财资管计划、理财直接融资工具再到近期传闻中各种版本的“9号文”，监管机构不同主管部门主导的不同的银行理财转型思路博弈逻辑隐约再现。
11月6日，消息人士透露，监管机构当天举
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来自商业银行的另一则消息则是，首批11家试点银行发行完28只理财直接融资工具（总量为120亿）后，新一批试点规模将在年底前集中释放。“年底前还会有2000亿到3000亿的试点计划安排，试点之后，银监会会出台相应的管理办法，将这一架构固定下来。”
有关同业业务监管新规的说法，被外界传闻冠上了“9号文”的说法，其中一条说是要实现“自营非标+理财非标实施统一监管，总额控制”，从政策出发点看，这一监管思路与同样由银监会监管一部主导的8号文几乎一脉相承，即“将理财业务规范为债权类直接融资业务”，实现理财与信贷业务分离、产品与项目逐一对应、单独建账管理。
相较于8号文的咄咄逼人压力，正在试点银行资管计划和理财直接融资工具则为商业银行打开另一道缺口，新的产品使得近两年蓬勃兴起的各种通道价值荡然无存，这个方案的主导者恰是银监会创新监管部。
如此一来，银监会内部有关理财业务转型方向的两种意见已经跃然纸上，一条路沿着8号文指出的明路，朝着理财与信贷业务分离的资产支持债券发展，“一一对应、封闭运行”；另一条路则是大踏步向资产管理业务方向转型，借用一位股份制银行老总的话说，未来市场资产管理和财富管理业务拥有广阔的空间，银行应该去染指。
一句话，9.85万亿银行理财产品，下一步何去何从，已站在十字路口。
向左？向右？
资管方向，将符合大多数中小银行的核心利益。事实上，创新部的银行理财资管计划和理财直接融资工具两个产品，亦是在光大银行等积极努力推动下出炉的。
饱受利率市场化冲击以及负债端压力的股份制银行，对银行理财产品转型迫切感更为强烈。借用光大银行资产管理部总经理张旭阳的话说，利率市场冲击之下，银行自身难保，又如何保障理财产品的刚性兑付。
银行理财无非三种选择：一，维持现状，按照预期收益率发行，但只做低风险投资，类似货币基金；二，将理财与信贷业务分类，规范为债权类直接融资业务，一一对应，单独建账管理、信息公开透明，这一破解“资金池-资产池”理财业务陷阱的方案，本质为投行业务，理财产品实际上成为银行发行未公开评级的资产支持债券，为财富管理与资产管理提供可供投资的基础资产。
“这一模式仍未摆脱集中度的风险与雷曼迷你债危机的可能。”在一位股份制银行中层看来，雷曼迷你债不可谓不透明，但雷曼出事之后，投资者上街，银行倒霉，因此最好的选择便是在基础资产与投资者之间插入一个资产管理业务，建立隔离带，通过动态管理与组合投资分散风险。
这便是目前银监会创新部方案的逻辑出发点。
不过，从试点现状看，新产品仍然需要一个相当长的接受过程，最早推出的工行70亿资管计划，卖得并不红火，面对银行资管新老并行的改革，怎么去提高资管计划的吸引度是商业银行不得不考虑的。
一个严峻的现实是，从8号文再到未来可能出台的9号文，银行理财产品原有的资金池-资产池模式已难以为继。
再造一个债市之忧？
具有“特殊目的公司”（SPV）属性的银行理财直接融资工具的推出，除了打击了通道业务，亦给债券市场带来了不少冲击。
知情人士透露，央行金融市场司曾向银监会创新部提出一连串疑问：“第一，你是不是在发债？第二，你是不是在做债券市场？第三，如果是混业经营的话，应该由人民银行主导的一行三会联席会议进行沟通。第四，中债登是人民银行进行业务指导的，尽管中债登的人事关系在银监会。”
监管机构最终说服了央行，监管此举并不是要建立一个债市，最终目的是要使得理财更加规范透明，亦即栅栏原则，理财管理计划是个开放式按净值的产品，这个特征是以直接融资工具可交易可估值为基础。
“这个工具是在中债登登记托管、各家银行公开发行，发起行，有个报价的义务，实际上是个做市商，中债登根据各家银行的报价，做个估值出来，连续报价，持续估值。同时，每家银行买自己的融资工具，最多80%，所以一个工具有两类以上的投资者进行认购，不能有包销这个概念，这样的话使这个工具相对可交易可估值。”上述股份制银行人士如是解释这一逻辑。
理财直接融资工具的出现，在监管机构看来，反过来还会推动债市的发展，通过理财管理计划的推出，理财成为一个强大的机构投资者，并且有望成为市场中长期投资者，可以帮助吸纳债券市场的流动性风险。
作者：史进峰 张烁
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