11月30日，国务院下发《关于开展优先股试点的指导意见》，酝酿已久的优先股制度终于落地。作为一种新型的股本融资工具，优先股的诞生对于缓解目前股票市场投融资矛盾、优化上市公司资本结构具有一定的积极作用。
作为一种混合证券，优先股同时具有债务资本和权益资本的特征: 根据优先权利内容设定的不同，优先股在股份可否赎回、性质能否转换、能否参加剩余净利分配、能否上市交易等方面具有较大弹性，因此在实际融资操作中的应用极为灵活。
通常情况下，优先股的回报率仍优于普通企业债券，风险低于普通股，而且，大部分优先股均在发行时附有转股条款，对于持有者来说，能够根据企业经营状况选择是否转成普通股，对于社保基金、养老金等风险偏好程度较低的长期稳定资金具有较强的吸引力。从统计数据来看，2010年至2013年，标普优先股指数的走势始终强于债券指数，可见经济处于上升周期时优先股通常更受市场投资者的青睐。
根据相关规定，股利不得税前扣除。股份公司经批准发行债券的利息支出可在税前予以扣除，而优先股的股息则需由税后利润支付，对于发行者来说资金成本相比银行贷款和债券较高。然而，为什么企业会选择发行优先股而不是发行债券呢？最根本的因素在于：优先股能够优化公司资产结构（增加优先股比重具有降低负债率、降低财务杠杆），同时还不会稀释股东的控制权。因此经常被用于偿还负债，或在经营性融资、并购融资时作为配套融资工具。
根据巴塞尔III协议，永久非累积优先股可被计入一级资本。因此，发行优先股对于金融业提高资本充足率具有独特功能。标普美国优先股指数中，金融行业权重份额占到了 84.3%，主要的发行者均为全球排名居前的大型商业银行如美银、汇丰、巴克莱等。
鉴于优先股的上述特征，从国际实践来看，优先股主要应用于金融业补充核心资本、房地产融资、并购重组及创业投资。我国也不会例外。
根据银监会给出的商业银行 2013~2018年分年度资本充足率过渡期安排，我们预测：为满足监管要求，商业银行体系至2018年资本缺口累积约11529亿元，核心资本缺口累计约7746亿元。与此同时，保险业对补充资本金也存在一定的需求。
由于政策因素，信托融资是房地产业现阶段的主要融资手段。根据信托业协会的统计数据，截至2013 年三季度末，房地产信托存量约为8942亿元，其产品平均预期年化收益率已达到10%左右。与信托融资相比，优先股融资在缓释偿债压力、资本稳定性和节省融资成本等方面存在相对优势。因此，可以预期未来房地产行业使用优先股融资替代信托的意愿会逐渐增强，假设25%的信托转换成优先股，那么房地产业的优先股发行规模可达2000亿元左右。
此外，中国经济目前正处于产业结构调整和转型升级的关键时期, 产业整合与并购活动将进一步活跃，假设2013~2018年境内并购交易额年均增速达到12%，使用优先股作为配套融资工具的发行规模约占到并购交易额的2%~3%，至2018年年末，并购市场的优先股市场存量市值规模约为1200亿~1800亿元。
此外，优先股也是备受创业投资者青睐的融资工具。根据我国风险投资规模及其可能的优先股转换比率测算，2018年我国风险投资中优先股的潜在市场容量也有2000亿~3000亿元。
综上所述，从供给角度看，我国优先股市场的规模大约为1.3万亿元，是2013年11月底沪深交易所上市公司普通股总市值的5%左右。
从需求角度来看，随着居民可支配收入持续增长和理财市场的日趋成熟，低息存款流向各类高息资产的趋势已经形成；而人口老龄化则强化了投资者对类固定收益类产品的需求偏好。从央行《2012年金融稳定报告》披露的数据看，在类固定收益产品中，具有私募债特征的“资金信托计划权益”已达7471亿元，平均增幅连续两年超过50%。此外，信托业协会数据表明，截至2013年三季度末，国内信托产品总额超过10万亿元，其中期限24个月(包括未约定期限)以上的占比为21%，对于长期投资者来说，作为混合证券的优先股，在信息透明度、安全性及期限结构上比投资信托更具有吸引力。因此，部分中长期投资者基于收益率和投资安全性的考虑，有可能转换为优先股主要的潜在投资群体。
（作者系国泰君安证券首席经济学家）
作者：林采宜来源第一财经日报)
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