主持：本报记者 王冠
嘉宾：中加基金基金经理 闫沛贤
2013年债券市场的走势呈现出先涨后跌的过山车形态。
上半年，在外汇占款高涨及央行逆回购的推动下，资金面持续宽松；此外，经济数据低于预期，通胀总体维持低位，以上因素共同推动了债市的慢牛行情。
下半年，稳增长政策推出后，经济增长企稳回升，央行货币政策转为流动性总量控制，自6月底“钱荒”以来资金面明显收紧，利率市场化的加速推进也进一步推升了收益率中枢，债市出现断崖式下跌，收益率一路走升，流动性因素成为债券市场最为核心的影响因素。
作为刚成立不到一年的银行系基金公司，去年中加基金主要将配置方向落在固定收益方面。受年底市场旺盛的资金需求和银行存款考核双重压力的影响，市场资金面维持“紧平衡”概率大，资金利率易上难下，以货币市场工具为主要投资标的的货币市场基金遇到了较好的投资机会。
2013年12月份以来，中加货币C类七日年化收益率始终保持在5.5%以上，12月16日，中加货币C类七日年化收益率达到6.072%，A类七日收益率达到5.834%。
Q：2013年银行间市场经过了债市风暴的整肃，对于固定收益行业而言，有哪几方面的影响最显著？在导致2013年债券熊市的诸多因素中，哪些是长期积累的系统性因素，哪些是偶发性因素？
A：回顾2013年，为配合经济调结构促转型，央行货币政策方向和操作思路发生转变，引起了流动性环境的变化。5月中旬以后，随着外汇流入放缓，银行间市场资金面不断收紧，至6月下旬集中爆发“钱荒”，此后央行一直维持偏紧的货币政策，“资金一紧张，央行就放水”的传统逻辑被打破了。
在我们看来，引起2013年债券熊市的系统性因素包括：新一届政府对经济减速的容忍度提高，在不跌破底线的情况下，着力调结构、促转型、降杠杆，防范债务风险，使得货币政策难有实质性的放松；利率市场化在互联网金融的推动下加速深入，同时影子银行大规模发展，对利率不敏感或有政府隐性担保的基建及房地产行业通过非标资产吸收大量资金；美国QE开始退出引起全球流动性的收缩及基准利率的提升。其中夹杂着一些突发性事件，如从4月中旬起以整治银行间债市利益输送为重点的稽查风暴，随后一系列整顿和治理措施逐渐出台，7月份央行正式叫停了线下交易，12月起银行间债市统一采用券款兑付（DVP）交易模式等。
Q：2013年的债市尽管经历了改革与调整，但也推出或重启了一些创新产品。在2014年的操作中，对冲工具的运用在投资策略中会占有多大比重？你会更多运用哪几类对冲工具？
A：与成熟市场对比，国内债市还有很大的发展空间，发展并规范是下一个十年的主题。具体对于行业的操作而言，由于固定收益市场创新的不断深化，如资产证券化的加速发展及国债期货的上市交易，未来机构会越来越多的利用衍生工具来对冲利率风险。
目前，债券型基金允许利用国债期货进行对冲，但由于目前国债期货市场参与机构有限、交易量较小，在具体实施对冲策略时，可能存在对冲头寸不充分、交易困难等局面，影响对冲效果。因此，我们将结合自身投资组合的风险特点，在明年债券型基金投资策略中，择机、小部分运用国债期货等对冲工具来对冲利率风险。
Q：2014年的宏观经济形势仍不容乐观，对于这样的前景，还有哪些债市投资机会可供发掘？在不同种类债券的配置上，你的看法是怎样的？对于非标部分的配置是否会受到近期下发的一些监管文件的影响？
A：当前的债券市场经过2013年惨烈下跌后，各品种的收益率水平均处于高位，例如国开债逼近国开行贷款加权平均利率、信用债收益率均逼近企业的贷款融资利率，收益率继续大幅上行的风险不大，也为投资带来较高的安全边际。此外，2014年经济增速继续上行、货币政策加码的概率也不大。因此，2014年债市的投资机会将好于2013年，影响市场的主导因素可能还是流动性因素，投资机会将来自于流动性波动过程中，利率债及高评级债券带来的交易性机会。
2014年投资机会最早应会出现在短久期、高评级的债券品种上，例如短融、短久期的利率债、高等级信用债等。其后，可能随着信用风险的释放，信用债市场迎来拐点。
部分周期性产能过剩的行业经营状况可能继续恶化，过低评级券还有利差修复的空间，操作上尽量规避产能过剩行业及资质比较差的民营企业。地方债务审计完成后，城投债整体风险有所缓释，可以优选部分期限偏短、资质中上的高票息城投债。
目前我们基金公司没有配置非标类资产。近期网上流传的监管文件可能会进一步规范影子银行，相关非标融资有望透明化、阳光化，短期内可能影响到社会融资总量，进而降低非标资产，但中长期非标资产将更加规范发展。
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