听说阿根廷比索长期贬值，且近期加速贬值后，人们的第一反应是：“那阿根廷股市完蛋了！”可事实并非如此。虽然比索持续贬值，但阿根廷股市在持续创新高，半年涨了一倍。这背后的逻辑是什么呢?
其实很简单。阿根廷比索在持续贬值，通胀在10%以上，当本币对外、对内同时贬值时，拿着现金类资产或者本国的货币将是最傻的行为，最理性的选择是尽快把货币换成资产，对投资者来说，最具价值的资产之一莫过于股票—其实是股票背后对应的实物资产。同样的例子可参见委内瑞拉2013年股市上涨500%，通胀同比超过20%。
2002年1月6日，阿根廷比索大幅贬值40%，从而引发南美洲及其他新兴市场货币的一系列贬值。12年后，2014年1月23日，阿根廷比索再度大幅跳水，单日最高贬值11%，短短2日贬值高达13.8%，随之带来新兴市场货币一系列的贬值及全球股市动荡。历史再次重演，但重演路径与幅度有相似也有不同。
2002年阿根廷政府宣布放弃与美元1：1挂钩的汇率机制，从而引发比索爆贬，国债违约。2014年类似情形再次发生：阿根廷政府长期守卫比索失败后最终放弃捍卫，引发比索暴贬。这两件事表面看都是由于政府改变了汇率机制，导致比索过去半年大贬30%，但是为什么政府在那个时点放弃？
阿根廷经济数据显示，政府支出太大导致负债过高，从而致使通胀高企、贬值压力越来越大。若是平时，阿根廷政府的保卫也许能坚持下去，但是2001年末和2013年末的两大事件，使得阿根廷政府筋疲力尽，并最终放手。
第一件大事发生于2001年的“9.11”，当时市场一片恐慌，美元成为避险港湾。截至2001年12月，美元指数4个月持续上涨3%。第二件大事发生于2013年年末，美联储宣布开始削减量化宽松（QE）购买量，美元指数1月上涨1.3%。两次均一样：阿根廷政府负债累累，为了保住汇率不停使用外汇储备购买本币，在美元持续上涨、外汇储备回落下，政府再也无力支持。
两次贬值之不同，最显著的就是阿根廷从原来的经常项目大幅顺差转为小幅逆差。2002年阿根廷经常项目占国内生产总值（GDP）在2%-4%之间。阿根廷农牧业发达，也是食品出口大国，在政府积极干预外汇减少贬值的同时，阿根廷的出口竞争力也受到了一定冲击。伴随着大量的资本外逃，阿根廷自2011年7月以来基本保持逆差。
另一点不同在于，2001年底阿根廷背负的外债占GDP的比重约为60%，2013年三季度末阿根廷该比率缩小至不到30%。外债越高对一个国家来说风险越大，因为外债受汇率的波动而波动，当本币贬值时，政府需要花费更多的本币去还外债。
美联储依然在向市场注入流动性，只是量有所减少，新兴市场就已经开始恐慌爆发，从2013年出现的一轮新兴市场货币贬值潮，到现在比索暴贬，意味着曾经炙手可热的新兴市场已经进入了初冬。
随着QE退出加码、资金回流美国、美国国债持续回升，新兴市场将变得更为脆弱，因为面对发达国家资金利率的回升，资本外逃将加剧贬值压力。当美联储开始加息，联邦基准利率回升至2%-3%，新兴市场的严冬极有可能才真正来临。
从比索暴贬的案例可见，一个脆弱的经济体特性有以下几点：高负债率、高外债、高通胀、出口逆差。中国虽然负债率在持续攀高，但经常项目占比一直维持在2%以上。去年年中通胀压力开始显现，央行迅速收紧货币政策，从而使得通胀维持在可控区间中。因此站在现在时点，不必太担忧新兴经济体贬值会给中国带来巨大的连锁反应，央行已经未雨绸缪，同时企业的出口竞争力仍在。
但需要警醒的是，阿根廷、土耳其等汇率崩盘仅是新兴市场汇率危机的序幕，我们需要密切留意和小心那些高负债率、高外债、高通胀的经济体，一旦它们的出口贸易顺差开始收窄达到一定程度，不排除它们将会成为第二个、第三个阿根廷或土耳其。（沙骎 张韵）
作者：沙骎 张韵
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