低成本资金源，一直是各券商开展融资融券业务头疼的问题。一般情况下，券商通过短融、债券、再融资、银券合作、证金公司转融通平台来解决资金问题。
在2013年年底，陆续有券商通过两融债权资产证券化方式（ABS），开辟融资渠道。然而据待受理券商人士反映，专项
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“我们在2013年年底向受理处递交材料，在受理前，证监会让我们补正材料，我们都已经完成，现在只有等。”北京一家券商人士告诉理财周报（微信公众号money-week）记者。
据多名参与产品设计人士透露，监管层态度是：专项计划不适用两融体系，两融规则中的账户体系与流程设计只为两融服务。“我们律师翻遍了所有的两融业务规则，没有任何一处禁止两融资产证券化。”上述北京人士表示。
截至截稿日期，证监会对本报采访函未予以回应。
然而，上述北京券商人士透露，尽管在法律问题上双方有争议，但来自证金公司的阻力若隐若现，“从部门内部反馈的信息来看，券商专项计划深深触及证金公司利益”。
专项资管计划出世
2013年11月初，海通证券和齐鲁证券联手出台专项资管计划，该计划中双方各自作为管理人，以对方两融业务中融出资金部分的债权作为基础资产，设立资产证券化项目。
业内有消息传出，该专项资管计划“融出资金债权X号”的募资额度是30亿，存续期为5年，年化回报率约5.5%。
不久，国泰君安资产管理公司、招商证券与广发证券、华融证券与宏源证券在2013年11月至2014年1月期间陆续申请两融融资类专项资管计划。
多名券商人士向记者分析融资渠道，“短融是券商最常用的方式，如广发证券在2013年共发出13期短融；向招商银行转让两融债权收益权，可获招行6.5%利息的资金，但银行对券商融资额度有限制；证金公司转融通平台融资利息约在7.1%”。
而当券商将两融债权资产证券化后，产品可销售给营业部客户，融资成本可降至5.5%，这无疑大大缓解券商两融的成本压力。
法律问题的纷争
截至2014年2月10日证监会的“行政许可”显示，上述7家券商两融债权专项资管计划还未“受理”。
其中一家不愿具名的律师表示，现在还未进入审核期，审核期需要2个月，意味着从现在到“受理期”还要等待超出2个月的时间。
据理财周报（微信公众号money-week）记者了解，在2013年11-12月间，证监会机构部对此类专项计划组织了3次会议。“他们还请了没参与这个项目的独立律师参加会议。3次会议反复围绕‘两融业务规则’话题来谈”，一名与会券商人士表示。“会议上的争议点在于，两融债权转让后，还是否为两融债权，是否发生性质改变，是否符合两融监管的规则”。
然而三次会议未达成共识，券商据理力争，认为专项计划不存在法律问题；而反对观点认为，如果两融债权转让，则不再属两融资产，所以不受两融规范保护。
上述北京人士告诉理财周报记者，“监管层要求我们补材料，即回答3个问题：第一，专项计划是否与两融规则的账户体系与交易系统有冲突；第二，实施专项计划后，券商的权利与义务是否发生改变；第三，担保品不被转移下，如何保证新债权人享受担保权益。”
上述券商人士表示，从交易结构、法律问题、账户设置、交易系统进行分析，可得出结论“与原来的规则没有冲突，原来的运行系统没有被破坏与改变”。
在“券商权利与义务是否改变”问题上，一名有丰富资产证券化业务经验的王律师向理财周报记者分析，“两融合同里规定的券商权利义务非常多，但券商转的只是债权而已，没改变合同，这没争议。”
此外，王律师阐述了“两融债权转移后，担保权益随之转移”的话题。其表示，目前两融担保品的性质不是国家《担保法》或《物权法》所规定的任何一种担保形式，而是根据《合同法》和《信托法》，通过约定设定的担保权益，是附属于两融债权的从权利，随着券商转移债权，担保权利也会转给新的债权人。
关于“担保品在谁手上才会享有担保权利”的问题，王律师认为按《两融规则》，担保品是担保权益的客体，担保权益转移并非以担保品转移占有为前提条件。证券公司在两融合同中享有多重身份。一方面，券商作为债权人和担保权人，对担保品享有担保权益；一方面，券商作为信托受托人持有担保品，这是其作为信托受托人应承担的义务。其作为债权人转让债权，附属担保权益应同时转让，但并不导致信托法律关系发生变化，券商作为信托受托人应当继续履行其持有担保品的义务，否则将违反《两融规则》以及与客户签订的合同。
证金公司是幕后阻挠方？
据上述北京券商人士介绍，目前证监会已经出台资产证券化与两融业务规定，两融资产证券化规则却是一片空白。
但多名券商人士纷纷感受到，法律问题已经清晰阐释，在报送计划前已把法律研究透彻，目前已经不是产品设计技术的问题了。
有券商人士反映，证监会在为证金公司“撑腰”。
据了解，证券金融公司凭借转融通业务，将自有或依法筹集的资金和证券出借给证券公司，解决证券公司在开展信用交易业务时自有资券不足的问题。
证金公司最新数据显示，截至2014年2月11日，两市融资融券余额已达3658.73亿元，融资余额约3632.39亿元。通过证金公司转融资平台流出的资金有564.48亿元，占比15.54%。然而自2013年5月起，证金公司转融通平台融资余额一直在500亿-600亿之间徘徊。
北京券商人士分析，“证金公司可以低成本筹钱，券商为缺钱排队，使7.1%的利息成为一笔稳赚的生意。但如果券商可以做资产证券化，我们就不用靠证金公司了。”
相比之下，相差2-3个BP，使券商此次创新融资渠道变得非常诱人。
一家华东券商人士认为，通过资产证券化产品融资将更加规范与标准，且有望采用市场定价机制，引入社会公众资金，融资成本可能会更低。
“也许证金公司看到这一趋势感到不满，我们从各个部门得到的反馈信息，均是证金公司的阻力。”上述与会券商人士告诉理财周报记者。
其表示，在三次会议的过程中，证监会机构部领导的表述方式，总为“他们（证金公司）的观点是……你们怎么看”、“他们（证金公司）的意见是……”。
“无论是谁在阻挠这件事，都是与证监会‘回归市场’的导向相违背。这种融资方式的趋势不可阻挡，我相信会有越来越多的券商用资产证券化去解决融资成本的问题”，与会券商人士表示。
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