2月大类资产走势体现出市场对于通胀预期
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【金价2月反常走势有通胀预期的意味】
黄金价格在2013年12月中旬达到最近几个月的低点，其后不断上涨，特别是进入2月以来涨势明显，已创下逾三个月新高。
2月份金价的上涨，则似乎有通胀预期上升的苗头。本月迄今黄金继续走强，美股、美债出现转向。虽然制造业产出、零售销售等数据继续不及预期，美股、黄金、基准美债收益率仍然一齐上扬。这三类资产的变化难以用经济基本面不及预期、或者低基数可能导致接下来数据偏强、或者流动性预期变化、或者避险需求等原因来解释。
美联储在2013年底开始削减购债规模，中长期看这种流动性的边际拐点对金价会造成下行压力，但金价却出现了上涨。
兴业证券表示，如果认为是单因素驱动的，那么美股、黄金、美债收益率同时走高有通胀预期的意味。同时，5年期TIPS隐含的通胀预期也恰好在2月份开始转向，指向通胀预期的苗头。
下图显示2月以来美股、黄金、美债收益率同时回升。
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下图显示5年期TIPS隐含的通胀预期恰好在2月份开始转向，显露有通胀预期的苗头。
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1月下旬市场避险需求急剧升温，美国债收益率回落以及VIX走高也体现了这一点。下图显示VIX回落指向市场避险情绪开始减弱。
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【黄金投资逻辑步入新阶段】
金瑞期货研究员陈敏指出，黄金市场目前的投资逻辑已经步入了新阶段。驱动近期金价上涨的资金可以分为两部分，自新兴市场回流入美国的资金和投资者资产配置再平衡的资金。
美联储削减量化宽松规模无疑会对金价构成压制，但缩减QE会驱动资金回流，导致新兴市场经济和金融市场出现动荡，这也是之前土耳其和阿根廷等新兴市场出现较大幅度调整的主要原因。金融市场动荡无疑会改善投资者对黄金的市场情绪。
从过往的历史经验看，美国非常规的宽松货币政策转向后，前期流向新兴市场的美元会重新回流美国，大范围和大规模的资金流动对新兴市场实体经济和全球金融市场带来较大冲击，新兴市场的股票、债券等资产和货币都面临着抛售压力。
在金融市场动荡背景下，回流美国的资金会首先选择进入低风险资产，如债券和黄金，而并非流入股市；市场动荡会带动部分原本配置在股票市场上的资金流入黄金市场。受这两部分资金推动，近期金价表现优异。
【超跌反弹不可持续，通胀风险不容忽视】
兴业证券指出，如果金价这波上涨是“超跌反弹”，则这种反弹不可持续。在美联储真正开始退出QE之前，市场就在2013年提前反映了QE退出预期。最近黄金价格虽然有回升，但已经大约是QE2开始时的水平，可以说充分反映了QE3完全退出的预期。
然而，如果将近期金价的反弹单纯解释为“超跌反弹”，则由于中期货币政策收紧的逻辑不变，则这种反弹应该不具备很强的持续性。
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上图显示黄金价格已回升至接近QE2推出时的水平，市场的提前反映意味着金价继续面临下行压力。
此外，结构性问题可能导致美国在下半年面临通胀风险。而近期不断下降的美国失业率、因为医改法案基数效应而可能上升的医疗价格等，都意味着后期核心通胀上升的风险。
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上图显示美联储预期今年核心PCE将向2%的目标上升
莫尼塔大宗商品研究年度展望报告指出，2009-2012年，金价大幅上涨的金融逻辑是对冲风险，包括欧债危机、美国经济不确定性的风险、真实利率下降的风险。而这些风险在2013年都逐渐平稳，欧洲边缘国家融资水平在欧央行干预下大幅下降，市场不再担心欧元区解体。美国经济逐渐从二次探底担忧向复苏方向改善。通胀持续低于预期，真实利率走高。
2013年宏观风险逐渐消除，美国真实利率下行，市场逻辑逐渐从对冲风险切换至追求收益。从大类资产配置的角度来看，日股、美股、欧股和欧债都是去年可以相对确定获得高收益回报的品种。
2014年迄今黄金表现极为抢眼，傲居美联储缩减QE以来最佳资产，市场逻辑是否已从去年的追求收益再度转换，黄金投资视角是否已从短期转向中期（如通胀预期及黄金和美元指数的负相关性），未来几周金价与其他资产相对走势的继续演绎将会给出答案。
发稿：姚辉/何巨骉 审校：李书成
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