摩根大通：中国将出台更多刺激措施 央行近期不会降准

　　北京时间4月5日凌晨消息，摩根大通分析师Grace Ng、Lu Jiang和Haibin Zhu近日发布研究报告，对中国国务院最近出台的经济增长刺激性措施进行了解读和分析。报告指出，预计未来政府将会出台更多的经济增长刺激措施：维持2014年GDP增长预期不变，即同比增长7.2%：预计中国人民银行不会在近期内下调存款准备金率以刺激经济增长。

　　以下是报告内容摘要：

　　中国：国务院宣布出台一系列经济增长刺激措施

　　中国国务院在4月2日宣布出台一系列经济增长刺激措施，目的是为本土需求提供支持，并稳定经济增长势头。这些措施主要针对三个领域：（1）铁路投资；（2）社会福利房/棚户区拆迁和升级；（3）针对小微企业的优惠税待遇。

　　整体来看，这些措施旨在加快已在规划之内的公共投资项目，向其提供更加广泛和更加明确的融资来源。

　　展望未来，我们预计中国政府将会出台更多的经济增长刺激措施，并加快实施结构性改革。整体而言，我们维持此前观点不变，即2014年第一季度中国GDP的环比年化增长率将为6.2%，但在下半年则将回升至7.2%的环比年化增长率。对于2014年全年中国GDP的增长速度，我们仍维持此前预期不变，即同比增长7.2%。

　　（一）铁路投资：

　　铁路投资的重点将放在中西部地区，目的是为本土需求和新的城市化进程提供支持。其目标看起来是加快现有项目的进程，同时也加快实施已在规划之内的新项目。尤其是，当局计划建立一个集中化的铁路发展基金，预计其规模将为每年人民币2亿元到3亿元（包括公共和私营部门的融资来源）；在2014年中发行人民币1500亿元的新铁路建设债券，同时提供所得税刺激性措施；为房地产行业引入来自于银行及其他金融机构的支持，以便提高铁路投资。

　　（二）社会福利房/棚户区拆迁和升级：

　　在3月份的政府工作报告中，当局将2014年的社会福利房目标设定为新开工700万套以及竣工480万套（相比之下2013年设定的目标为新开工630万套，竣工470万套；实际达成的数字为新开工66万套，竣工540万套）。与此同时，中国国务院在4月2日宣布，将把重点放在棚户区的拆迁和升级上。

　　关于资金来源的问题，中国国家开发银行将设立特别机构，并通过发行特殊债券的方式从各种金融机构那里筹集资金，其中包括中国邮政储蓄银行、各个商业银行、社会保障基金以及保险公司等。

　　（三）针对小微企业的优惠税待遇：

　　中国政府将进一步减轻小微企业的税收负担，将把符合资格的小微企业的年应纳税所得额上限调高至人民币6万元以上，并将面向这些企业的所得税优惠政策延期至2016年。

　　（四）预计未来将会出台更多的经济增长刺激措施：

　　整体而言，国务院宣布推出的措施符合我们的观点，即中国政府将出台一系列经济增长刺激性措施，以便稳定近期内的经济增长；具体措施包括加快在基础设施建设和社会福利房等领域中的支出速度等。尤其值得指出的是，2014年1、2月份中国的财政盈余为人民币7860亿元（相比之下去年同期为人民币6320亿元），而2014年财政预算赤字目标为人民币1.35万亿元，这意味着未来中国政府有提高支出的余地。

　　展望未来，我们预计中国政府将会出台更多的经济增长刺激措施（包括可能进一步提高铁路相关支出，以及在环境保护和清洁能源等领域中提高支出等），并加快实施结构性改革。

　　与此同时，我们预计政府将加快实施结构性改革措施，以便释放潜在的本土需求，其中包括私营部门投资等。这些结构性改革措施很可能将包括：加快行政改革，放宽私营部门投资管制；服务业改革；资源定价改革，其目标是修正政府管制下的定价机制所带来的扭曲，包括电力、供水、汽油和货运价格等（这对于吸引私营部门投资进入基础设施建设领域是非常重要的）。事实上，中国政府已经在最近几个星期时间里宣布推出了很多结构性改革措施。

　　货币方面，我们预计中国人民银行将保持中性的货币/财政政策，但将作出一些微调来为经济增长刺激性措施提供支持。我们维持对2014年银行贷款总量将为人民币9.8万亿元和社会融资总量将为人民币18.5万亿元的预期不变，并预计政策利率也将维持不变。这种微调已在中国人民银行最近扩大人民币交易区间以及允许人民币近期贬值（但我们认为这并不代表着人民币有贬值趋向）以支持出口等方面有所反映。

　　此外，与我们初步预期相比，中国人民银行可能会在更长时间里将同业银行间拆借利率维持在较低水平，这有助于稳定最终借款人的借贷成本。我们预计，中国人民银行不会在近期内下调存款准备金率以刺激经济增长；但如果资本流动扭转方向，令中国人民银行出于维稳目的而调整存款准备金率的必要性提高，那么也不能排除这种可能性。

　　（五）维持2014年GDP增长预期不变，即同比增长7.2%：

　　整体而言，我们维持此前观点不变，即2014年第一季度中国GDP的环比年化增长率将为6.2%，但在下半年则将回升至7.2%的环比年化增长率。对于2014年全年中国GDP的增长速度，我们仍维持此前预期不变，即同比增长7.2%。

　　正如我们此前所提到的，这一轮的经济增长刺激性措施将更类似于2013年出台的措施，而非类似于2012年出台的措施（最大的区别在于货币政策仍保持中性，甚至在某种程度上有所收紧，尤其是在2013年下半年）。与此同时，我们预计未来中国GDP增长速度不会出现像2013年第三季度中那样的重大回弹（该季度的GDP环比年化增长率为9.2%），当时GDP增长速度回弹的部分原因是社会融资总量（TSF）大幅增长所带来的滞后效应，而今年则没有这种情况。

　　另一方面，如果今年中国GDP增长速度超出我们预期，则支持性的要素可能将来自于：货币和财政政策有效性的提高；信贷分配的成分转变/效率提高，这有赖于其他结构性改革的速度，如金融改革、财政改革/地方政府纪律、以及国有企业改革等。