由于租金收益和资产价值的巨大鸿沟，国内商业开发商鲜有在海外发行房地产信托基金（REITS）；重庆英利置业在得到光大控股的强力外援后，有望一圆新加坡房托上市梦。
6月30日，光大控股（0165.HK）宣布，透过旗下光大安石中国房地产基
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光大控股行政总裁陈爽在接受21世纪经济报道记者独家访问时回应说，未来将寻求在合适的时机将英利国际的写字楼和商业地产项目打包成REITS在新加坡上市。
值得关注的是，光大控股除了以0.26坡元/股认购3.81亿股英利股份外（约占扩大后已发行股本的14.9%）外，还将分两批欧本金共1.85亿坡元的可换股证券。若光大选择全部行使，可取代英利主席兼创始人方明成为第一大股东。
根据英利国际在新加坡交易所的披露资料，此次认购交易将大大降低该公司的净负债率，由原先的61%显著降至15%左右。借助光大控股的金融网络和资源，英利计划将投资范围从重庆扩展至其他一、二线城市，以至香港和新加坡市场。
剑指REITS
要知道，英利上次大规模买地还要追溯到2011年12月拿下重庆金融街项目。此后2年半内，这家“重庆50强房企”受制于较高的负债率以及商业地产前期的庞大投入限制，没再买入任何一块主流土地；英利也从未涉足重庆以外的项目。
“光大的优势在商业地产的价值提升及物业管理，但较缺乏优质的写字楼项目和租金收益。英利在重庆深耕，拥有稳定且高价值的CBD租金收入。”陈爽形容，光大和英利在发展模式上“非常契合，一拍即合”。
截至去年12月31日，光大安石在全国拥有18个住宅及商业项目，主要集中在北京、上海、沈阳等一、二线城市，在重庆只有一个“大融城”项目；该基金最为人熟知的是去年以89.56亿港元从李嘉诚手中收购了上海陆家嘴金融区地块。
作为财务投资者，光大安石基金并不会过多参与项目的建设，而主要侧重于投后价值提升以及地产项目的资产管理。
陈爽向记者透露，未来光大会运用专业的基金管理团队研究将英利旗下优质的写字楼和商业地产项目打包成REITS，在适当的时机寻求在新加坡上市。
巧合的是，这与英利去年6月公布的3.0发展计划不谋而合。方明的目标是英利每5年提高竣工建筑面积一倍；为了实现这个目标，英利有必要“加强房地产资产管理，比如对集团旗下的投资物业作房地产投资信托”。
鑫道投资分析公司（Voyage Research Pte Ltd）研究主管刘锦树接受记者访问时表示，分拆核心项目组成REITS上市可以最大化释放英利的投资估值，对光大来说也是尽快收回投资成本的捷径。鑫道前身是新加坡证券投资者协会下属的研究公司，专为机构投资者提供独立的财务分析。
一位从事内地商业地产投资的外资PE项目经理表示，中国商业地产的资产价值太高，直接导致大部分项目的租金净收益率无法达到海外发行REITS的最低标准，尤以一线城市的实际收益率更难达标。因此，导致一向缺钱的开发商无法大规模进军海外REITS市场。
以新加坡为例，她透露投资者对公开发行的REITS要求至少7%-10%的年化净收益率；目前分拆内地商业地产项目在海外发行REITS，大多由开发商提供现金担保来填补净收益率和项目回报的差距。
“理论上来说，重庆的项目资产价值不高，相比北、上、广更容易符合海外REITS的最低门槛，但问题在于投资者是否认可英利项目收益的可持续性。”上述项目经理说。
翻阅2013年年报，英利目前是重庆核心商业区开发高端商业物业和综合性物业的最大业主，自持物业价值38.377亿元。2014-2015年，位于渝中区、两江新区和重庆“西部华尔街”的多处商业项目将陆续竣工并开始预售，总建筑面积高达100万平方米。
刘锦树告诉记者，英利近年来受惠于重庆CBD租金的快速增长，项目收益率在同业中属较高水平，如果IPO时定价谨慎，并不难达到7%的收益率门槛。
光大控股官方回应指，有关收购尚待英利股东大会通过， 打包英利资产在新加坡发行REITS是未来发展房地产资管产品的其中一个可能性， 暂未有具体计划及时间表。
英利则表示，“光大控股协助我们将成熟的资产包装成REITS或业务信托是我们这次洽谈合作的议题之一。现在只是初步探讨并且还需要时间论证，所以现未有具体的时间表。”
PE成大股东？
表面分析，交易对英利来说百利无一害，但为了请入光大这个“财主”，方明等英利高管甘愿承受丧失控制权的风险。
这笔交易中，光大除了立即认购3.81亿股、占股14.9%以外，还将分两批购入可换股证券。前三年起息8.75%，第三至第五年息率9.5%，从第五年起，按年利率14.5%附加美国国债5年期利率，直到发行5年后英利才有权赎回。
换言之，英利若不想长年背负双位数字的庞大利息支出，只能选择尽快提高股票估值，令光大控股选择行使换股权。以7月1日的收市价0.295坡元计算，0.318坡元的换股价尚有7.8%的溢价，算上9%-10%的利息收益，只要英利股价升幅超过20%，光大就很有可能兑换股份。
公告显示，若CB全部转换为新股，光大将占到再扩大后股本约18.5%；考虑原持有股份的摊薄，光大最终将持有英利30.68%的股份。截至3月19日，Newest Luck Holdings Limited是英利的大股东，持股33.71%，方明则持有该离岸公司85%的权益，换算后，方明拥有实际股权约28.65%。很明显，光大安石基金很可能会取代方明成为英利的第一大股东。
“光大和方明各持有30%的股权结构非常稳定，能确保双方在很长一段时间内共同为公司的项目利益负责。持股40%的独立股东也会在公司决策中发挥重要的制衡作用。”刘锦树说。
对于是否存在所谓的“对赌协议”，光大控股在回复记者查询时表示，是否行使可换股证券，并没有对英利的地产项目设定具体的收益率指标，目前也没有打算成为英利的第一大股东。（编辑 于晓娜）
作者：江家岱
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