《证券市场周刊·红周刊》特约作者 中信期货 王聪颖
饲料类上市公司的收入取决于养殖企业的需求增长，和畜禽存栏密切相关，而饲料企业成本也取决于原材料的采购价格，这和作物生长的情况密切相关，与年度作物的产量则呈反向关系。笔者认为，农作物一年一种 的特性决定了饲料类上市公司成本的弹性大于收入的弹性，从成本和收益角度分析，饲料生产企业下半年盈利有望提升，目前可积极布局。
大豆增产周期降低饲料成本
从期货市场变化看，尽管2014年上半年不断下调的美豆期末库存导致豆类近月合约价格不断上涨，但5月开始，USDA报告就上调了美豆产量和期末库存，大大缓解了豆类上涨的压力。之后，6月末和7月11日两份报告再度强化了2014/15年度豆类增产的预期。按照7月的供需预测，2014/15年度美豆种植面积为8480万英亩，同比上年增10.8%，产量预计为38亿蒲式耳，同比增长15.6%，期末库存4.15亿蒲式耳，是上年的2.96倍，期末库存消费比攀升至11.7%，而上年该值仅为4.15%。美豆供应此前偏紧格局的扭转给市场以重磅打击，结束了此前的上涨势头，美豆跌幅一度达到20%。当然，美豆最终能否达到预期还存在诸多变数，不过，7月美豆单产仍保持在45.2蒲式耳/英亩，以及美国当前较为良好的天气和20年来最高的美豆生长优良率，都预示着后期丰收的概率较大。即便按照43.4蒲式耳/英亩的平均单产计算，美豆产量同比增长的趋势是相对确定的。
供应的增长必然带来成本的下降，预计随着进口成本的走低，饲料生产厂商降低饲料成本也游刃有余。考虑到在中国猪肉消费占比最大，猪饲料原料中豆粕占比超过30%、豆粕价格对猪饲料成本影响举足重轻的因素，预计豆类价格重心的下移有利于饲料生产厂商成本的下移，有助于销售利润提升。
猪价回升引发养猪户补栏行为
笔者预计三季度末、四季度初，国内生猪养殖或将上演和肉禽、蛋禽上半年相同的一幕：禽类养殖自2013年底开始缓慢修复，截至7月中旬，禽类养殖盈利较好，蛋鸡盈利高达32元/羽。究其原因，在2013年年底禽流感威胁下，各地扑杀禽类，导致禽类存栏降低至历史最低位置。供应的紧缺带来价格的回暖，同时养殖利润增厚吸引了养殖户积极补栏，而这也导致今年上半年禽类饲料消费增长明显快于猪饲料。
截至6月，全球生猪存栏4.2895亿头，能繁母猪存栏4593万头，均已经处于历史最低点。市场对后期猪价上涨的预期强烈。而自7月以来猪价已经出现上涨，目前猪粮比价已经回到盈亏平衡点。预计生猪价格的继续回升会引发养猪户补栏行为。后续生猪存栏将稳步回升，这利好豆粕的需求。以春节的消费时点，4个月肥猪出栏来推算，仔猪补栏最迟在9月初。下游养殖需求的释放贯穿整个四季度，这会导致饲料企业收入盈利出现增长，而盈利的可预期对股票市场上的投资者来说是一个提前建仓的好时机。
在原料成本的下降和下游需求的增长下，笔者认为，饲料企业的春天即将到来，以猪饲料为主要产品的饲料类上市公司是投资者买入的首选。
首先，下半年的需求更多来自于生猪养殖。3季度可能部分来自于水产养殖，但更多仍集中在生猪；其次，当前以生猪饲料为主业的公司还没有经历上涨，价值洼地效应明显；最后，经历过去较长时间的亏损，行业龙头无论从自身管理水平还是渠道开发，成本控制都具有优势，预计在本轮生猪饲料需求增长周期中会得到最大的利好。按照这样的投资逻辑来选择标的股，首推大北农，其次是新希望。
大北农是国内规模最大的预混合饲料企业，主营饲料产品，得益于猪周期和销售费用率的下降。公司2013年实现营业总收入166.6亿元，其中饲料业务占比高达94.55%。尽管2014年二季度饲料行业的不景气拖累了大北农销售业绩，但从5月开始，猪价的回升带来下游零星补栏，这也缓解了销售压力。因2013年积极铺设销售渠道，预计渠道优势会在2014年得到体现，而销售费用率的下降也会对企业盈利产生正贡献。
新希望得益于自身业务的转型。猪饲料占比由此前的10%上升至35%，猪价的回升带来猪饲料需求上涨的边际贡献有所提升。同时，通过与京东、永辉等渠道商进行合作积极拓展下游渠道，新希望在本轮猪价上涨中也会获益匪浅。
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