理财周报记者谭楚丹/深圳报道
在发布重大事项停牌的第18个交易
相关公司股票走势
90亿重组交易案始末
8月12日早，有媒体率先透露"大智慧拟以换股吸收合并的方式收购湘财证券"，理财周报记者当天向湘财证券董秘办公室求证，对方表示，"所有材料都在制作中，已经提交至股转公司，今明两天出公告，一切以公告为准。"当天下午，华升股份[0.56% 资金 研报]、金瑞科技[3.37% 资金 研报]、电广传媒[1.66% 资金 研报]发布公告证实该传言，均称"与大智慧及其全资子公司财汇科技签署《重组意向书》"。8月12日晚间，大智慧发布重组意向书公告；湘财证券在新三板宣布停牌。资料显示，湘财证券共有16名股东，其中新湖控股有限公司以持股71.15%为第一大股东；第二大股东国网英大国际控股集团有限公司持股17.97%；新湖中宝以持股3.44%为第三大股东，即新湖系合计持有湘财证券74.59%股权。
此外，湘财证券股东暗伏多家上市公司，分别为新湖中宝、华升股份（2.29%）、电广传媒（1.13%）、长城信息[3.48% 资金 研报]（0.1%）、金瑞科技（0.08%）理财周报记者拨打电话至湘财证券一名股东，对方谈道，"我们两三天前才收到这样的通知。"对具体情况其表示并不知情。据重组意向书公告显示，大智慧及全资子公司财汇科技拟通过"定增及支付现金"的方式购买湘财证券100%股份，并募集不超过27亿元的配套资金，用于向湘财证券增加资本金、补充营运资金。其中，财汇科技将以现金方式购买新湖控股持有湘财证券3.5%股权，其余股份（96.5%）由大智慧以新增发行股份作为对价进行购买。本次交易中，湘财证券100%股份的作价根据有证券业务资质的评估机构出具的评估结果协商确定，原则上不超过90亿元人民币。兴业证券[4.13% 资金 研报]分析师表示，"2013年湘财证券总资产120.7亿，净资产35.5亿，营业收入和利润分别为8.3亿与1.3亿。由于没有进行过融资，不宜采用上市公司普遍采用的PB方法进行估值，因此我们通过市值对比的方式，以西部、山西两家作为估值参照，这两家公司的营业收入和利润约为湘财证券的1.5倍，市值分别为150亿和190亿，考虑到业务规模对比，同时给予非上市公司一定折价，我们认为湘财证券80亿-90亿的市值较为合理。"而有湘财证券内部人士认为，90亿元作价仍然偏低。对于此次重组，有舆论评价为"实则新湖系收编大智慧"。
从持股比例看，大智慧张长虹、张婷、张志宏三兄妹持股比例分别为55.58%、5.79%和2.58%，合计持有63.95%股权，共11.56亿股。而湘财证券总股本为31.97亿股，新湖系持有湘财证券74.59%股份。根据重组意向书的收购方案，新湖控股、新湖中宝分别持有湘财证券22.75亿股与1.10亿股，其中财汇科技以现金方式购买新湖控股持有的1.12亿股，即新湖控股可用于换股的湘财证券股份为21.63亿股。若以每股6元的发行价格计算，新湖控股和新湖中宝分别拿到大智慧的10.52亿股和0.53亿股。即"新湖系"将换得11.05亿股大智慧股权，与张长虹家族"旗鼓相当"。一名接近大智慧内部人士表示，"张长虹控制欲强，‘易主’不大可能发生。"一名业内人士向理财周报记者分析，"张长虹会考虑到这个问题，所以重组方案可能会有附属条款，例如新湖系在一年内不能增持等。"值得注意的是，新湖中宝自去年以来三次减持其所持大智慧的全部股份。首次减持发生在12月10日，新湖中宝共减持4600万股，持股比例下降到6.71%。12月31日，新湖中宝再度抛售4034万股，持股比例下降到4.48%。
今年6月30日，新湖中宝以9.13元的交易均价减持完剩下的8907.24万股。对于数次减持行为，新湖中宝曾在公告解释"能使公司获取较大的投资收益"。上述市场人士分析，"新湖中宝减持行为或是避免关联交易问题，大智慧与新湖系此次重组，应是早有谋划。"但一名接近新湖中宝的人士告诉理财周报记者，"大智慧与湘财证券的重组是临时起意，在停牌前两三天才决定的。"他笑称，"如果是提前布局，新湖中宝之前减持股份亏大发了。"
大智慧互联网券商模式探讨
对于大智慧与湘财证券的"联姻"，北京一名非银首席分析师表示，"大智慧想做互联网金融，既然申请不到证券牌照，不如收购一家券商，证券每天都有交易。"大智慧重组意向书表明此次交易目的为，"公司所处互联网金融信息服务行业，为形成与证券公司的深度战略合作，整合资源、发挥协同效应，寻求适应目前互联网金融高速发展的盈利模式，寻找新的盈利增长点。""大智慧是要做互联网金融，不是简单地做互联网券商。以现在金融业来看，P2P、券商、网上银行这三块领域最适合做互联网金融。"上述非银首席分析师解释道。在其看来，尽管新湖系旗下有多个金融机构，但通过银行和信托平台做互联网金融，显然不是大智慧的强项，"大智慧收购券商的做法更符合逻辑，券商业务可以与大智慧的核心资源结合在一起。"
然而，目前国内开展互联网券商有多种模式，如金融超市、"一站式"金融管理服务。大智慧与湘财证券联合打造的互联网券商将以怎样的模式开展？宏源证券[1.43% 资金 研报]研究所所长易欢欢向理财周报（微信公众号money-week）记者分析，"我觉得他们的合作模式，更多的是大智慧做前端，由大智慧获得客户，了解客户的需求；湘财证券做后端，即做产品、服务、金融。"而大智慧与湘财证券的结合，相较其他互联网金融模式有怎样的优势？易欢欢认为，"一方面，大智慧深耕该领域多年，已有深入的了解；另一方面，收购后他们将成为同一家公司，业务协同能力更好。"截至目前，重组双方内部人士均向理财周报记者反映，目前没有业务调整。"对湘财证券员工影响不大，只是股东变了。"湘财证券一名内部员工表示。另一名湘财证券人士亦认同，"公司上下都有讨论此事，但目前业务、人员都没有出现调整和变动。"或许出于行业竞争压力，大智慧早开始尝试各种业务的转型。据其2013年年报显示，大智慧全资子公司共有12家，孙公司有11家，控股企业2家，辐射领域有投资咨询、计算机软硬件开发、信息服务、化工贸易、贵金属。自上市以后，2012年大智慧出现巨亏，营业收入4.7亿，但净利润为-2.67亿元。2013年大智慧扭亏为盈，营业收入8.94亿元，净利润为2419.37万元。
大智慧推出的新产品，贡献近28%的利润；此外，2013年10月大智慧收购的民泰（天津）贵金属经营有限公司，亦是不可小觑的重要因素。资料显示，收购完成后，2个月时间，大智慧增加贵金属现货交易手续费收入8656.86万元，贡献9.7%利润。在今年年初，大智慧又收购两家贵金属行业公司，分别为无锡君泰贵金属合约交易中心（60%股权）与上海狮王黄金有限责任公司（100%股权）。然而，刚刚向贵金属转型的大智慧，却被央视"3·15"晚会揭露"贵金属交易陷阱"黑幕，受此事影响，有消息称大智慧重要业务之一的投资咨询资格在6月被年审暂缓。随即，其在6月26日公告称更改主营业务。"公司由于业务众多，各种持牌业务与非持牌业务交叉，不利于进行良好管控，对证券投资咨询牌照的持续持有已构成障碍，因此决定不参加2013年度投资咨询机构年检，并依此会议精神向上海证监局提交了不参加2013年年度检查的申请。"这意味着大智慧将不再持有证券投资咨询牌照，而投资咨询业务曾是大智慧主要盈利来源之一，占主营业务25%。6月30日晚间，大智慧宣称获得网络文化经营许可证，将允许经营游戏产品运营、网络游戏虚拟货币发行等业务。而在当时，不少市场人士认为，大智慧将有可能收购游戏公司，往游戏运营方向转型。结果出乎意料，大智慧向互联网券商进军。
湘财业务中心转向北京上海
上述兴业证券分析师在研报中称，对于湘财证券而言，大智慧的进入具有3点意义。目前湘财证券70%以上业务收入来自传统经纪和自营业务，创新业务收入贡献有限，配套融资补充资本金，有助其创新业务，如信用交易业务扩容；大智慧积累的客户资源及互联网平台导入将促进湘财证券业务发展；湘财证券可利用大智慧在信息技术领域的优势，加强信息系统的改造和升级。一名湘财证券营业部人士回忆，1990年代初，湖南财经学院系主任陈学荣带领数十名教师和学生，筹办成立湖南省湘财证券营业部。
经过快速发展后，2004年湘财证券突陷困境。自营业务巨亏，负债高达54亿元，一度濒临破产。上述营业部人士介绍，2006-2007年间，湘财证券自营与投行业务业绩稍有好转，弥补了亏损。而新湖集团亦是在2007年通过增资扩股，获得湘财证券10%的股权，并在此后多次注资，最终处于绝对控股地位。据了解，目前湘财证券中后台部门在湖南，投行、资管、自营、经纪各成立分公司，分别为北京承销与保荐分公司、北京资产管理分公司、上海证券自营分公司、上海经纪业务管理分公司。同时在北京、上海各设办公室。亦即是说，湘财证券把四大模块业务在北京、上海重点开展。证券业协会数据显示，湘财证券目前有53家营业部，17名保代。从业务表现来看，经纪业务仍然占大头。2013年经纪业务营业利润为3.066亿元，同比增长1.79倍。信用交易业务营业利润最高，达6439.99万元，同比增长5.68倍。资管产里业务亦有不错表现，营业利润1721.18万元，相较去年扭亏为盈，2013年公司受托资产管理规模233.3亿元，同比增长201.75%。然而，投行业务连续两年亏损。2012年亏损4347.36万元，2013年亏损4045.21万元。据了解，2013年，湘财证券已完成债券类项目3个；已申报IPO、再融资、债券及新三板项目各2个；新增签约IPO、再融资、债券及新三板等项目逾70个。湘财证券表示，"受IPO暂停冲击，投行业务面临着前所未有的经营压力，公司积极采取应对措施，全力谋求业务转型并不断提升投行团队业务能力。"自营业务亦业绩不佳，2013年亏损2265.64万元。今年上半年，湘财证券经纪业务增长速度乏力，营业利润同期增长仅4.59%；投行业务出现复苏，营业利润同期增长75.67%。
然而，增幅较猛的当属自营业务。今年上半年，自营业务营业收入为1.23亿元，营业利润1.14亿元，营业利润增长8.89倍。信用交易业务与资管业务亦有较好表现，营业收入分别为6644.58万元、2255.17万元，营业利润同期上涨145.55%、127.55%。报告期末，湘财证券融资融券余额为23.03亿元；股票质押规模达13.52亿元；约定购回待购回余额为1307.80万元。信用交易业务的利息净收入和手续费及佣金净收入10157.49万元，占营业收入的19.14%。资产管理业务方面，湘财证券在今年上半年发行集合资产管理计划3只，签署定向资产管理合同8单。湘财证券坦言，从收入构成看，自营投资业务和信用交易业务收入增长是推动上半年公司营业收入增长的主要原因。
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