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许斌:资本帐户的开放会增加金融危机的概率

来源:搜狐财经

  搜狐财经消息 第八届中国银行家论坛在北京召开,在论坛上,中欧国际工商学院经济学与金融学教授许斌表示,所有的历史资料和文献获得的不可辩驳的事实,就是资本帐户的开放会大大增加短期内发生金融危机的概率,就像一个著名的经济学家,他的论文标题所写的,我们告别

了金融压制,我们迎来了金融崩盘。

     以下是实录:

  中欧国际工商学院经济学与金融学教授、副教务长许斌教授:

  我今天演讲的是一个比较老的题目(利率市场化和金融开放的路径选择),简单地来讲就是在金融改革当中什么应该先做、什么应该后做。

  在国内国外的文献当中,这是讨论了非常多的主题。在国外的文献当中利率市场化基本上是用利率自由化这个词汇,没有说利率市场化,是同一个意思,当然自由化这三个字可能在我们中国是一个敏感词儿,所以我们就用利率市场化。国外另外一个定义,金融开放主要是对外开放,怎么样开放跨境的资本流通,我觉得在我们中国讨论金融开放的话,含义应该是更加广泛的,就是说对内和对外开放两个层面,对外开放就是提高跨境资本的自由度,对内开放就是降低民营资本进入金融界的渠道。我今天想讲的是路径选择,实际上在国外的文献当中主要是次序的选择(谁先谁后)。

  在上世纪八十年代,有很多学者对金融自由化的次序做了很深入的研究,而且得到了比较统一的结论(金融改革应该先内后外),先把国内的金融市场整合好、制度建设好,然后再去做对外的开放。这个最早是七几年就有文章。到了上世纪九十年代,这个思想得到了抛弃,新的主流思想被认为是华盛顿共识,也就是说金融改革不需要有先后的次序,你可以先国内后国外,也可以先国外后国内。华盛顿共识在九十年代(特别在拉美国家)进行了广泛的实验,实际上是以失败告终的,所以在新世纪(二十一世纪),国外主流的研究,实际上是重新确立了八十年代所得到的次序重要性的结论。

  我今天把这样一个老题目拿出来,主要是因为它是比较重要,更相关的是在我们国内,对这样一个重要的问题,实际是没有共识的。我们国内的争论,尤其是去年上半年,外界有传闻,我们中央政府将要推出一张资本开放的时间表,一石激起千层浪,有非常多的学者、专家、政府官方,对资本帐户开放的时点有很多争论,我查了一下英国金融时报中文网,在6月4号到7月7号这一个月间,就有6篇中国的学者(或者是中国公民)在外资银行担任首席经济学家所写的文章,所有的这六篇文章都是反对中国提前或者说加快开放资本帐户的,当然也有一些经济学家,尤其是政府相关的经济学家抛出了这个论点,论点基本上是说我们要辩证地去看待金融次序的问题,不能说等着国内所有的金融改革都完成了再去考虑跨境资本的开放、人民币的国际化这样一个对外开放的问题。但是就我看到的文章,专业的经济学家基本上还是对中国资本帐户的开放持非常谨慎的态度。

  观察一下历史,八十年代的时候主流的观点是金融改革应该循序渐进,首先要进行国内的宏观经济稳定化,然后要对金融的制度(包括利率的市场化等等)要进行一些改革,银行的改革、银行的准入、外贸的开放,最后才去考虑资本帐户的开放。

  为什么到了上世纪九十年代,很多的拉美国家舍弃了次序理论,拥抱华盛顿共识呢?观察历史是非常有意思的,它的历史背景是在上世纪八十年代,拉美国家经历了痛苦的十年,我们都知道日本所谓失去的10年、失去的20年,但是拉美国家有他失去的10年(就是八十年代,里面包括债务危机,实际上整个拉美经济就是高通胀、低增长、银行倒闭、债务危机的状况)。

  一个国家经历10年的失去,就像你在股市上输了10年的话,你的心情非常地糟糕,就会导致政策选择上的急功近利,所以拉美的国家新政府上任以后,急于摆脱失去的10年,其中的一个手段就是想借外力,我们中国其实也有这个讲法,所谓的以开放倒逼改革,但是拉美国家开放想借外力,倒不是想倒逼改革,他最大的问题是缺钱、缺资本,他想通过开放金融,来实现资金的流入以弥补国内资金的不足,实现经济的发展。

  这10年当中,墨西哥、巴西、阿根廷都大大地开放了他们资本的跨境流动,这是有数据可查的。结果在10年基本上显现出来了,包括墨西哥发生了他的货币危机,巴西经历了很大的金融动荡,阿根廷所谓的货币局制度,曾经被国际货币基金组织认为是货币改革的榜样,在2001年大崩盘。所以急于开放跨境资本流动,在拉美国家的实验是以完全失败告终的。

  我觉得在所有的历史资料和文献获得的不可辩驳的事实,就是资本帐户的开放会大大增加短期内发生金融危机的概率,就像一个著名的经济学家,他的论文标题所写的,我们告别了金融压制,我们迎来了金融崩盘。

  最近有很多的实证研究都支持了这个观点,我这里也要说,一个事件大大增加了风险,这本身不能够成为否定的标准,因为大家都知道伴随着高风险可能会有高收益,这是一个权衡的问题,也就是说如果一个国家用了比较激进的改革方式开放了跨境的资本流动,短期的风险已经被事实所证明,是会急剧上升的,但是同时我们确实要问这样一个问题,也就是说有没有通过急剧的阵痛获得了长期的好处。比如说你可以去争辩,韩国1997年、1998年发生的金融危机,当时非常地惨,但是今天我们知道韩国的经济非常好,很多的公司走到了世界最前列,我们能不能有这样一个观点,恰恰是因为韩国在1997年发生了金融危机,经历了剧痛而获得了新生,使得他在二十一世纪得到了潜力的发挥。

  另外一个值得我们重视的国家是智利,上世纪八十年代、九十年代实行了非常激进的金融改革,而这个国家也经历了非常大的跌宕起伏,有很多痛苦的经历,但是在二十一世纪你去看拉美国家,经济最好的就是智利,我们能不能去争辩,如果没有八十年代、九十年代的智利改革开放的激进措施,他二十一世纪就不能实现这么好的经济。

  对于长期跟短期的权衡,在学术界现在还是没有定论的,但是我确实要希望把这个观点提出来,并不是说我们发现了金融开放、对外开放,会大大增加风险,而一定是说金融对外开放是不可取的,这个本身不是一个等号,而是要考虑到长期跟短期风险的这样一个权衡。

  我觉得对历史的思考也好,对理论的思考也罢,主要是回归到对我们中国今天所面临的金融改革,对我们有什么启示,我觉得有几点是希望跟大家交流的。

  我觉得第一点,金融自由化的次序理论,从1973年的文章到今天许多的实证文章,肯定了金融自由化是需要有一个次序的,基本的次序就是先内后外,这样一个理论经过了经济学家三四十年的研究(很多都是顶尖的经济学家),这样一个理论并不应该被轻易地抛弃,而应该得到应有的重视和尊重。我顺便说一句,因为我们国内有很多对于美国经济学界也罢、美国国家本身也罢,有一个一般性的反感,但是就我所认识的所有美国经济学家来说,没有一个在写文章和发表言论的时候,有一丝一豪地在脑子里记着美国的国家利益的,没有!大家都是做学术,也根本没有人会有意识地或者甚至于无疑是地去写一些东西误导中国,让中国金融朝下面走,没有这个情况。而这些学者在美国相对来说是非常纯粹的。我觉得国内目前有一个思潮,就是说否定现代经济学的一些观点,希望把中国的经济研究特殊化,这样一个思潮我个人觉得是非常不可取的,应用到我们今天这个论坛的话,我们无论是利率市场化的研究、资本市场开放的研究,实际上在国外已经经历了很多年的研究,不能说我们都另起炉灶而不去看人家已经研究得到的结论,而且他们做的研究是非常细致的。尤其希望我们年轻的朋友在这里应该重视,站在前人知识的基础上,来对中国经济改革去做思考,学术创新是重要的,但是标新立异、哗众取宠是不可取的。

  第二点,应用对历史跟理论的反思,中国金融改革的首要任务就是对内的改革、对内的开放,尤其是包括利率市场化在内的制度建设,尤其是对民营资本开放金融准入,刚刚吴晓灵女士讲的问题,很多细节都是体现在如何对内改革开放,把中国的金融从间接金融走向直接金融,我尤其是欣赏吴女士讲的,利率市场化本身并不光是开放利率上限的问题,而是整体制度建设的问题,这个事情才是非常重要的。

  第三点,金融对外开放必然伴随着风险,最近我给大家讲自贸区比较多,上海自贸区里面有一个金融开放,必定是伴随着金融的风险,这点我们一定是要知道,它有很多套利的活动,所以说开放程度的把握上,永远是一个利弊权衡的问题,我刚刚说了学术界还没有定论,金融开放所得到的长期好处是高于还是低于短期的风险,但是学术界已经有定论,你金融对外开放必然伴随着非常高的风险,所以这个在开放的程度、时点的把握,确实是一个比较敏感的利弊权衡的问题,我觉得像上海自贸区做一个试点,先行先试,可能还是一个比较好的选择。

  最后一点也是我希望强调的一点,中国经济现在也进入了新的阶段,经济的发展变得越来越困难了,改革也进入了深水区,我觉得我们一定要记住一点,也要呼吁这一点,就是经济越困难改革越困难的时候,越要避免急功近利的政策冲动,这个也难做、那个也难做,我们就挑一个相对好做一点的做,这个做了看上去看得不清楚,那个做了看上去不清楚,而这个立竿见影我们就做这个,一定要避免我们急功近利的政策冲突,应该从哪里开始就从哪里开始,无论是学术界还是政策界,避免急功近利是非常有利于中国经济的长期、稳固发展的。

  我想讲的就是这些,谢谢大家。

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