“此次增资估值水平高于之前市场预期，显示投资者对中石化销售业务前景比较乐观，打开了中石化市值增长的空间。”9月15日，对于中石化公布的销售公司引资方案，申银万国分析师林开盛如是说。“对外引资的30%股权估值为1071亿元，对应销售公
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二级市场上，销售公司混改消息落定之后，中石化A、H股股价却双双出现“见光死”。当天早盘，中石化H股跌5.48%，报7.35港元，是港股早盘跌幅最大的蓝筹股。同样，中石化A股早盘亦出现震荡，最高曾涨0.7%，最终午盘收跌1.06%报5.58元。至全天终盘，中石化H股和A股分别下挫6.76%、0.71%，报收7.25港元和5.60元。
对此，有市场观点认为，主要是中石化改革的题材在市场上已经炒作了半年之久，才导致题材出尽“见光死”。
尽管如此，林开盛仍表示看好中石化的估值修复空间。其理由在于，中石化所持70%销售公司股权对应2500亿元估值；2014年中报勘探开发板块净资产为3405亿元，保守以PB1.5倍估计（国际可比公司如COP、OXY等PB位于1.7-1.8倍），估值为5100亿元左右。
即便不考虑炼油和化工（净资产分别为2559和1235亿元）两项业务的话，勘探+销售两部分估值合计至少7600亿元，而当前中石化总市值仅为6587亿元。相比之下，中石化估值仍有上千亿元的提升空间。
混改重组超预期
同样，在银河证券分析师裘孝锋看来，公司销售公司6月底完成资产评估，原计划三季度完成重组工作，目前进度符合预期。但销售公司混合制重组认购价格超市场预期，在此次销售公司重组增资若全部计入资本公积后，将一举增厚中石化每股净资产0.75元。
据其测算，销售公司与25家境内外投资者签署股权认购协议，29.99%的股权1070.94亿元的认购价格，对应销售公司2013年约250亿元净利润的动态PE为14.3倍，基本符合预期，但超出市场预期。相对截至2014年4月的644亿元净资产测算，增厚资产878亿元（1071-644×29.99%=878亿元）。
裘孝锋预计，公司定位销售公司未来向综合性服务商战略转变，非油业务将得到加速发展。
2013年，销售公司实现营业收入人民币14986亿元，归属于母公司股东净利润人民币251亿元；2014年1-4月，销售公司实现营业收入人民币4764亿元，归属于母公司股东净利润人民币77亿元。
其中，2013年和2014年1-4月，销售公司非油品业务分别实现交易额人民币132.87亿元和人民币47.57亿元。
“据我们了解，近年来，销售公司以遍布全国的零售网络为基础发展非油品业务，增长迅速。未来几年这一业务有望增长到500亿元。”裘孝锋称。
受益石油工程借壳
此外，林开盛表示，随着中石化兑现*ST仪化（600871.SH）股改时“支持后续发展、促进加快转型，将其作为今后相关业务的发展平台”的承诺，继炼化工程（2386.HK）在H股上市后，推动石油工程公司借壳上市，销售公司重组引资进展顺利，石化系国企改革已步入深水区。
“尽管石油工程公司组建时间尚短，但我们看好后续结构优化和协同效应带来的盈利空间。由此，中石化也有望从中受益。”林开盛称。“预计2014年毛利率和净利润率可分别提升至12%和4%。”
根据《合并盈利预测审核报告》，受2014年国内油气勘探开发投资额下降影响，预计2014年收入相对2013年下降9%；公司预计2015年陆上勘探开发投资额同比持平，但预计2015年收入同比增长6%。
21世纪经济报道记者注意到，交易完成后，中石化石油工程将成为中国收入规模最大的油服上市公司。若按停牌前（2014年6月12日）股价为2.78元/股，以交易完成后总股本151亿股计算，按照《合并盈利预测审核报告》，2014-2015年摊薄后EPS分别为0.16和0.23元，对应PE分别为17和12倍。
此前，*ST仪化2012年到2014上半年持续亏损，此次交易完成后，每股净资产将增加至原来的1.4倍，收入规模为原来的5.0倍，净利润扭亏为盈，且处于快速增长态势（2014-2015年净利润增速分别为127%和45%）。
林开盛认为，停牌前*ST仪化总市值为167亿元，参考油服类上市公司情况，考虑石油工程公司盈利提升空间巨大，料交易完成后石油工程公司总市值可达到550亿元，对应2014-2015年PE为23和16倍，151亿总股本对应股价为3.64元，相对停牌前的2.78元有31%的上升空间。
相比之下，东方证券分析师佘炜超的估值更为乐观。“综合考虑国际大型油服公司20倍、A股民营油服公司30倍左右的估值水平，以及一定折价因素，我们认为石油工程公司15-20倍的动态估值较为合理，对应500亿-700亿元市值（2.5-3倍PB）。”佘炜超称。
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