股价走出市净率阴霾 中国中铁大象起舞增发120亿

　　本报记者 张学光 北京报道

　　2月11日，中国中铁（601390.SH）对外公布了120亿元的非公开发行方案，而就在半个月前的1月28日，中国铁建（601186.SH）的100亿元增发方案刚刚拿到了国务院国资委的批复。

　　国内两大基建巨头，借着估值修复的东风，顺势推出了各自的

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• 中国铁建
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　　而此次两家公司的非公开发行如若顺利实施，不但能缓解公司在资金上的困境，减少财务费用支出，同时，调低资产负债率也有利于这些公司接下来的债务评级，对于这些资金密集型的产业来说，一旦融资通道打开，业务增长空间也将随之打开。

　　大象起舞

　　对于中国中铁的此次增发再融资，有卖方机构分析师在去年12月份中国铁建推出增发方案时就已有预测，而投资者也早有预期。

　　因此，在2月12日公布增发方案之后，虽然中国中铁的股价是以接近涨停开盘，但是随后在强大的卖盘压力之下，公司当天收盘时的股价只微涨了2.2%，一些前期追高的资金趁机出逃。

　　在去年12月底，中国中铁、中国铁建等一批基建类蓝筹股，曾经一度是带动大盘指数上涨的主要动力，而中国中铁的股价在去年12月份一个月的时间也几近翻番，在去年12月22日股价最高冲至每股10.03元。

　　此时，如果对应公司4.44元的每股净资产来看，公司的市净率已经达到了2.26倍；而另一只基建股中国铁建当时的市净率也达到了2.31倍。

　　两只基建类个股的大幅上涨，除了整个市场的带动因素之外，最重要的因素来自于其启动再融资带来的业绩增长预期。

　　去年12月17日，中国铁建率先公布100亿元增发方案，虽然当时在停牌前定价基准日前20个交易日公司的股价只有大约8元/股，如果按照90%的折扣计算，增发价格也只有7.2元/股，对比公司截至去年三季度末的每股净资产7.04元相差无几。

　　增发方案公布之后，中国铁建的股价连续4个交易日被推至涨停板；而在中国铁建的带动之下，另一只兄弟股中国中铁的股价也随之跟涨。

　　“中国建筑（601668.SH）、中国中铁、中国中冶（601618.SH）、中国电建（601669.SH）、中国交建（601800.SH）的市净率都已经超过1倍，股权融资已经不存在任何限制，此外，行业领头羊的资产负债率均在80%左右，债券融资的空间已经不大，我们预计建筑业央企将在近期陆续推出非公开增发预案。”兴业证券基建行业分析师孟杰将这一轮央企增发潮称之为“大象起舞”。

　　事实上，在中国铁建之前，中国建筑在2014年的5月份就已经开始启动再融资计划，但是迫于当时公司的股价低于每股净资产，市净率小于1倍，因此只好采用优先股的方式募集资金300亿元。

　　而按照卖方机构的分析，优先股的融资成本往往高于债券融资，对于这些常年依靠债券融资的央企来说，启动优先股融资的方式也是迫不得已，无奈当时公司的资产负债率已经接近80%，继续依靠发行债券融资的空间已经不大，而且高负债率也会影响到这些公司所发行债券的评级。

　　相对于优先股和债券融资来说，融资成本更低的非公开发行显然才是最佳选择，但是对于这些央企来说，要想启动非公开发行，一个硬性条件就是公司的发行价要高于每股净资产，否则将落下贱卖国有资产的口实。

　　融资还债

　　继中国建筑之后，中国交建和中国电建也在去年下半年先后拿出了优先股发行方案，如果加上中国铁建和中国中铁推出的非公开发行，仅这5家基建类央企这一轮融资的金额约685亿元，超过了去年A股IPO的融资额。

　　对于这一轮再融资，各家基建类公司都预期未来中国基础设施建设的需求仍旧强劲，特别是对于城市基础设施的新建和改造，其中也包括大量的城市轨道投资。

　　以中国铁建为例，其在去年前三季度仅城市轨道工程新签合同额就达到471.68亿元，占到其工程承包总合同额的10%左右，同比增长率为91.24%，远高于其他业务的新增合同额。

　　而在中国铁建推出的增发方案中，募集资金中的70%都用于了城市轨道项目，包括投入25亿元到重庆市轨道交通环线二期工程BT（建设移交）项目；投18亿元到石家庄市城市轨道交通3号线一期小灰楼站至石家庄站工程BT项目；投16亿元到成都市地铁10号线一期工程BT项目。

　　对比中国铁建，此次中国中铁推出的120亿元增发方案中，同样将募集资金侧重于城市轨道项目，其中30亿元用于深圳市轨道交通11号线BT项目，15亿元用于石家庄城市轨道交通1号线一期工程BT项目。

　　对于每年手中握有数千亿元工程合同的中国铁建和中国中铁来说，为何在其中遴选出这些城市轨道交通、快速路项目作为此次非公开发行的募投项目，双方在发行预案当中都没有给出明晰的解释。

　　不过从数据上来看，按照中国铁建和中国中铁的估算，这些城市轨道交通项目的内部收益率都在12%-14%之间，略高于一同推出的几个高速公路BT/BOT项目的收益率。

　　当然，尽管城市轨道交通项目最近几年的成长较快，两家央企出于提升业绩的需求也会积极拓展这一领域，但是无论对于中国铁建还是中国中铁来说，真正的业务重心仍旧在铁路建设上，特别是随着“一带一路”和“高铁外交”国家战略的推出，这些项目的订单一旦落地，两家在国内市场占有率最高的铁路基建央企无疑将是最大的受益者。

　　而对于未来更大的市场，也意味着更多的融资需求，显然，这些融资需求不可能全部依靠稀释股权为代价。

　　因此，卖方机构分析师多认为，此次两家央企推出的非公开发行方案，更多的是为了缓解目前资产负债率高企的困境，值得注意的是，两家公司在此次融资方案中，分别拿出了28亿元和36亿元用于偿还银行贷款，此举的目的也是直接用于降低资产负债率，提升债务融资评级。

　　“未来，随着国内进入到降息周期，这些公司的融资成本将进一步降低，这将增厚公司的利润。”孟杰在报告当中认为。