一季度GDP符合预期 基建投资将托底经济

　　何以解忧唯有基建

　　2015年一季度GDP7 %，符合预期，但环比增幅1.3%却是历年最弱的。展望未来，因外需羸弱、房地产下行和制造业产能过剩拖累，经济内生下行不减，预计稳增长力度会有所加大，二季度经济能否企稳还看稳增长力度。

　　1-3月固定资产投资累计同比13.5%，增速继续放缓，未来还有下行压力。房地产销售反弹一方面因去年同期低基数，另一方面因货币宽松和利好政策支持，但考虑到人口和库存压力，反弹可持续性存疑，销售不见真正拐点，不带动库存有效其化，未来房地产投资增速还将不断下行；制造业终端需求不足，过剩产能未出清，未来趋势以去库存、去产能和去杠杆为主，制造业投资继续下行；商业银行风险偏好回落，对私营部门信用惜贷抽贷，融资成本高企，私营部门难有资本开支动力。要想投资企稳，只能依赖基建投资加码。

　　一季度出口3.15万亿元，增长4.9%，出口稳而不强。对内看，人民币实际有效汇率仍不断攀升，再加上融资环境偏紧和劳动力成本制约，出口内生增长动力不强。未来出口的关键看“一带一路”推动下新的贸易区域拓展。

　　1-3月社会零售增速10.6%，继续放缓。首先，房地产销售下行，促使家具、家电和建材装潢等消费均放缓；其次，前期经济下行、流动性收缩，居民收入增速乏力将后周期影响消费。最后，“三公”消费和反腐对消费负面冲击还未结束。

　　经济下行中也有积极变化。人口红利消褪，低端劳动力供给收缩，国民收入分配向劳动力倾斜，促使服务业、消费等第三产业继续高增长，第三产业吸纳就业能力增强；劳动力成本上升倒逼经济转向技术进步，工业增加值虽然惨淡，但高端装备制造和计算机通信等行业表现相对较好。

　　展望未来，二三季度经济仍有内生下行压力。首先，尽管货币宽松，但货币政策机制传导不畅，实际利率依然高企，私营部门很难有内生的资本开支动力；其次，尽管支持下地产政策频出，房地产销售也似有回暖，但可持续性尚待观察，高企的待售和在建面积意味着房企短期内还将继续去库存，投资反弹至少也得在今年三季度以后。再次，过去房地产和基建繁荣留存的过剩的重工业产能将长期面临去化压力，进而制约资本开支。最后，制约出口的实际有效汇率攀升、劳动力成本上升以及全球贸易再平衡等内外部因素短期不会有改变。

　　经济内生下行压力大，预计未来政府会加大稳增长的力度。一带一路的大项目清单将陆续公布落实，京津冀协同发展规划和长江经济带规划也有望在二季度公布，以交通、环保和“互联网+”为核心的基建投资将驰援托底经济。在财政和土地出让收入双放缓，PPP短期难堪大任的压力下，货币会宽松积极配合公共部门需求的再扩张，降准、降息还会出现，再结合近期政策风向：政策性银行改革+信贷抵押再贷款+总理强调定向调控，PSL和再贷款等定向宽松措施也渐行渐近。