无人机发展望超预期 投资上选择三类核心概念(股)

　　无人机概念受到市场强烈追捧

　　从2014年至今，无人机概念接连不断地出现在公众面前，吸引大量眼球。从某艺人利用大疆无人机求婚，到无人机在多部影视作品拍摄和巴西世界杯直播中的广泛应用，再到亚马逊和顺丰布局无人机快递投放，Google和Facebook竞相收购无人机资产布局全球互联网。在军用方面，珠海航展参展的无人机数量和种类创新高，成为一大亮点；在民用方面，大疆、极飞、亿航等多家无人机公司成功融资，山东矿机(002526)、宗申动力(001696)、隆鑫通用(603766)、通裕重工(300185)、雷柏科技(002577)等多家A股上市公司先后宣布进军无人机领域。Wind概念板块无人机指数过去一年的涨幅高达208%，年初至今的涨幅高达121%，无人机行业深受国内外投资者追捧，已成为市场关注的热点。

　　无人机发展有望超预期 市场空间巨大

　　根据预测，未来10年民用无人机将占12%无人机市场份额，价值为980亿美元。当前，我国无人机市场规模在30亿元左右，按照英国《简氏防务周刊》预测军用和出口合计贡献行业90%收入来源，即军用无人机和民用无人机的市场规模为9:1，军用27亿元，民用3亿元。

　　我们判断未来10年我国对航空工业投入的增速将高于军费增速，对无人机投入的增速将高于整个航空工业投入的增速。2014年我国军用无人机投入占军费比重为0.33%，而美国无人机投入占军费比重为0.59%，按照10年后达到美国2014年的水平测算，未来10年我国军用无人机投入的增速可达16%以上。

　　在民用无人机方面，随着我国低空空域的开放以及无人机监管政策的完善，未来10年我国民用无人机的增速将有望超30%。相关机构预测，未来20年我国民用无人机市场规模将达到460亿元。我们认为，受益于军用领域加速列装和民用领域需求的爆发式增长，在未来10年无人机将进入高速发展期，成为全球航空航天工业领域增长最快的一个单元，国内无人机市场的增速将有望超预期，年复合增长率将有望达到20%以上。

　　投资策略上选择三类核心概念

　　国内无人机行业的参与者主要包括研究所、高校和企业三部分。其中，研究所工程能力强，产品可靠性高，是军用无人机研制的主力军，处于国家队的地位；高校的特点是理论和创新能力强，但生产和产品化能力较差；企业对市场需求敏感，形式灵活，设计和研发水平是短板。

　　无人机属于新兴行业，近年来有多家民企开始布局无人机行业，据估计，包括研发、生产、运营在内，我国目前有300至400家民用无人机企业，从业人员超过万人。民企进入无人机行业的方式主要有两种：一是直接引进国外的技术和产品，例如伊立浦(002260)、易瓦特等；二是依托高校或研究所的技术进行合作，例如与中科院工程热物理研究所合作的山东矿机，与天津内燃机所合作的宗申动力，与中电二十七所合作的通裕重工，与清华教授技术合作的隆鑫通用等。我们重点看好民企与高校或研究所合作的方式，一方掌握着最前沿的无人机技术，另一方拥有先进的制造能力和市场渠道，两者结合可以实现优势互补，加速无人机业务的产业化进程。(上.证)

　　宗申动力:传统主业提供安全边际，布局三大新兴领域蓄势待发

　　传统主业安全边际充分，增速放缓需转型拓展。

　　公司传统主业为摩托车发动机和通机产品，近年来由于宏观经济不景气，业绩增速有所放缓，但是两大市场保持平稳发展，公司市占率稳步提高，经营现金流，毛利率及其他财务状况均十分健康。传统主业的稳健发展，为公司转型提供了充分的安全边际。

　　布局三大新兴领域，产业空间广阔。

　　公司自13年以来就开始转型布局新兴产业，主要包括无人机动力、通用航空、金融业及新能源领域，目前初见成效。通用航空产业平台初步搭建完成，包括参股华安天诚10%股权，与天津内燃机所合作研制TD0航空发动机，当前，该合作项目进展顺利，已完成样机的研制，并于4月29日进行试飞成功，未来通过构建TD0发动机制造平台，快速提升产品批量化制造能力，进口替代空间很大。

　　金融业布局紧密依托产业链优势，成立的重庆宗申小贷经营良好，14年实现净利润6819.24万元，15年初设立宗申保理、宗申网络科技、宗申股权投资基金，继续完善金融产业布局。同时出资1亿元设立宗申新能源公司，并以此为平台开展新能源动力产品研发及相关并购。

　　员工持股计划购买完成，上下齐心共谋发展。

　　公司2014年12月8日实施了员工持股计划股票购买，购买均价为9.99元/股，购买数量3，901，189股，占公司总股本的比例为0.34%，本次员工持股计划对员工进行了充分激励，保证了员工、高管及股东利益的一致性，未来公司上下能够齐心协力共谋发展。

　　投资建议:买入-A投资评级，6个月目标价35元。我们预计公司2015年-2017年的EPS分别为0.42、0.55、0.65元，公司传统主业稳健发展，安全边际充分，布局三大新兴产业，效果初显，未来空间均十分巨大，首次给予买入-A的投资评级，6个月目标价为35元。

　　风险提示:转型低于预期，业绩大幅下降

　　山东矿机:综采设备短期无起色，后续看航空发动机是否成功

　　产品毛利率下降，费用支出刚性导致公司净利润大幅下降。由于煤机行业整体低迷，竞争加剧导致公司产品毛利率下降，其中支护设备毛利率下降6.25%；另外，管理费用支出的刚性，融资成本上升导致财务费用增加等因素，最终导致公司净利润大幅下降69.23%。我们认为，由于煤炭价格大幅下跌，煤矿产能整体过剩将直接导致新建煤矿的大幅减少，对煤机行业的冲击很大，行业景气度短期难以恢复，公司也将受到影响。

　　后续需要关注公司在航空设备领域的进展。公司为了摆脱对煤机行业过渡依赖，投资了小型无人机项目和航空发动机项目，虽然短期难以获得收益，但是前景依然值得期待。

　　盈利预测:鉴于对煤机行业的悲观预期，我们调低公司的盈利预测，预计13-15年每股收益分别为0.10（-37.14%）、0.08（-55.68%）、0.10（-57.74%）元，调低公司评级至“持有”。

　　风险因素:煤炭价格继续下跌；无人机项目、航空发动机项目进展低于预期。

　　隆鑫通用:无人机+农业信息化唯一标的，价值重估才刚刚开始

　　农业植保将是下一个无人机放量细分市场，规模超200亿

　　公司公告称，公司第一台专业的农业植保无人机（XV-2）在珠海隆华直升机科技有限公司装配成功，该机型主要技术参数为:4.88米*1.12米*1.4米；最大载药量:72升；最大起飞重量:230公斤；作业效率:300-500亩/小时，下一步将按计划进行飞行测试和播撒实验。公司优先在农业植保领域进行拓展，发挥公司无人机平台载荷大、航时长、航迹控制准确、自主性强的特点，能确定保持在农作物上2-3米的作业高度，实现“精准喷洒”，为“精确农业”服务。预计未来农业植保无人机占民用比例约40%，将是下一个无人机放量的细分市场，规模超200亿。

　　农业信息化嫁接无人机，成就公司战略升级

　　农业信息化是现代农业的制高点，规模超千亿。公司发挥自主研发的无人机平台机动性强、数据采集覆盖面广的特点，组建无人机的专业化运营服务团队，与专业农业信息化服务公司进行深度合作，融合地面站信息、卫星遥感信息等多源数据，对气象条件、土壤情况、农业生长、农业灾害、农业病虫害等农业信息进行动态监测，打造基于农业运营的专业化农业资源信息、农业生产信息、农业灾害信息以及农业用户信息的农业大数据平台，实现对农业大数据的采集、分析和管理，并根据客户的定制化需求，为政府机构、专业农户、农资企业以及农业金融机构等提供专业农业大数据服务和信息服务。

　　重申买入评级，提高6个月目标价至33元

　　2015年是公司战略业务升级年，无人机搭载农业信息化+电动车切入后市场，公司价值重估才刚刚开始。根据谨慎性原则，我们仅考虑公司主业和大型柴油发电机组，预计2015-2017年营业收入分别为79.73亿元、90.09亿元和105.41亿元，增速分别为20%、13%和17%。2015-2017年归属母公司净利润增速分别为26.02%、14.45%和17.32%。考虑此次增发，摊薄后EPS分别为0.91元、1.05元和1.23元。重申买入投资评级，提高6个月目标价至33元，对应2016年估值31倍。

　　风险提示:国内两轮摩托车销量大幅下滑的风险；战略业务进展不达预期的风险

　　通裕重工:产能准备充分，业绩弹性较大

　　年报公告

　　2014年公司实现主营收入20.56亿元，同比增长24.44%；实现归属母公司净利润8066.6万元，同比增长37.61%。实现扣非后净利润5213.5万元，同比增长175.32%。公司一季度业绩预告:2015年第一季度实现净利润791.74-935.69万元之间。同比增长10%~30%。我们预计实际值靠近上限。

　　投资要点

　　风电投资回暖，公司风电产品收益。2013年和2014年国内风电市场投资建设持续回暖，新增装机量分别为1684万千瓦和1981万千瓦，创历史新高。全球风电装机量在经历2013年的小低谷后于2014年彻底回暖，年新增装机量为4730万千瓦，创历史新高。通裕重工是目前国内最大的风电主轴供应商，产品定位高端，产品70%用于出口。公司抓住风电市场回暖的机遇，积极抢占风电市场，公司的主要客户涵盖了VESTAS、GE、GAMESA、SUZLON，以及华锐、东电、上电、国电、中船重工海装（重庆）等国内外龙头企业。除公司原有产品风电主轴外，积极开发了风电轮毂、机架等风电铸件类产品，抢占风电铸件高端市场。公司2014年风电主轴销售为4.69亿元，同比增长84.36%；若考虑钢材价格下滑的因素，实际出货量增长逾100%。

　　管模突破世界同类产品最大口径公司抓住国家南水北调工程急需大口径管模这一难得机遇，加大大口径球墨铸铁管管模产品的研发、生产力度，DN2000-DN2600mm超大口径管模形成批量生产销售，其中DN2600mm超大口径管模是目前世界上最大规格的球墨铸铁管管模产品。2014年管模销售1.25亿元，同比增长45%。

　　继续细分市场，国内外新客户不断涌现。2014年与德国蒂森克虏伯、土耳其萨姆松、荷兰艾斯罗格等国内外一百余家新客户建立了合作关系，进一步提高市场占有率。

　　募投项目集中于2015年6月30日达产。非募集资金重大投资项目也已经建设完毕，进入利润回报期。募投项目为年增3000支3MW以上纤维保持型及直驱式风电主轴技术改造项目、年增1000支高淬透性球墨铸铁管模具技术改造项目、年增5000t MC级系列高速冷轧工作辊技术改造项目；募投项目总投资为6.85亿元。非募集资金重大投资项目为核电装备产业化、MW级风电主轴、年产3万吨铸铁件、60万千瓦及以上发电设备用大型铸钢件产业化；非募投项目总投资为23.4亿元。以上投资逾30亿元，已完成90%，均未大规模开始进入利润回报，预计满产运转可年增净利润3亿元。

　　盈利预测我们预计公司2015和2016年实现收入分别为27亿元和38亿元。实现每股收益分别为0.15和0.23元。给予“推荐”评级。

　　雷柏科技:转型更进一步，正式进入无人机领域

　　事件

　　1月20日，公司与零度智控签订增资协议，使用自有资金5000万元增资零度，交易完成后公司持有其10%股权。同时，为切实推动公司转型，公司与零度智控签订投资协议书，共同设立合资公司，公司首次以1800万元出资，持有60%股权。

　　简评

　　牵手零度跨足无人机领域

　　零度是国内领先的无人智能系统开发商、高端影视航拍设备提供商、小型无人机应用和娱乐领域的系统集成商，为客户提供整体设计理念和解决方案。合资公司的业务方向为:研发、生产、销售个人消费领域内应用的小型无人机及周边产品。本次对外投资标志公司跨足无人机领域，是公司进一步推进转型的重要体现。

　　资源共享优势互补

　　无人机应用市场巨大，行业正处于快速成长期。零度在多旋翼无人机领域处于市场前2名的水平，公司则具有较强的研发能力和业界领先的轻量级机器人集成应用自动化生产线，两者在无人机应用的细分领域深度合作，有望为公司带来新的增长点。更是公司实现跨界发展，通过已有产品的市场地位来不断实现品牌的协同效应。

　　积极转型与百度合作进一步提升互联网“软实力”

　　2014年是公司从传统无线外设硬件厂商全面向智能家庭娱乐、智能硬件（电视盒子等）、游戏综合服务商转型的关键之年。以硬件见长的雷柏通过与百度的合作，包括品牌合作、产品合作、IP合作、智能硬件领域，将进一步全面补充公司互联网产品“软实力”。

　　股权激励出台助力公司快速发展

　　公司刚刚公布对高管与核心技术人员的股权激励方案，考核指标为2015-2017年净利润增长不低于100%、210%、260%；股票期权和限制性股票的期限分别为3年和4年，公司通过对骨干的激励，统一与员工的共同利益，加速公司进入高速发展的上升轨道。

　　我们认为，目前公司转型已见成效，成为综合互联网平台商是公司的大目标，智能硬件（ZIVOO智能盒子等）均将成为公司全面快速转型和资源投入的重点方向，公司通过跨足无人机领域尝试建立器人集成系统应用业务的成熟、稳健商业模式，有望成为未来盈利增长点。我们看好公司向平台类企业的转型及无人机等新业务未来的盈利能力，给予“增持”评级!

　　在投资方面，我们主要看好无人机总体技术、发动机技术和飞控技术三个核心产业链环节，看好研发能力强、平台通用好的无人机整机公司和具有技术先发优势的无人机发动机公司，看好民营企业与研究所或高校合作的产研结合方式。

　　在无人机整机方面，建议关注通裕重工、隆鑫通用、伊立浦、航天电子(600879)；在无人机发动机方面，建议关注宗申动力、山东矿机、金通灵(300091)、炼石有色(000697)；建议关注具有军用无人机资产注入预期的洪都航空(600316)。