中国股市大败局：25年不变的救市魔咒

　　债市观察按：

　　一切都在预期之中。证监会深夜连续释放利好：下调股票交易费率、放宽两融监管、放开券商发债……救市的历史循环又一次上演。

　　伴随着救市消息的传来，微信里弥漫着忐忑、躁动与癫狂。这个夜晚，变得好似大年三十那般漫长。

　　在救市魔咒之下，无论这一波牛市将就此跌下万丈深渊，还是一跃而上之后再次下坠，中国股票市场依然摆脱不了悲剧宿命。这场大败局过后，将带来更大的撕裂，政府、企业和股民，没有赢家，除了极少数获利离场者。

　　然而这一次并没有什么不同。早知如此，何必当初。

　　改革牛、国家牛，从来都只是一个彻头彻尾的神话与谎言。一个靠神话与谎言吹起来的泡沫，到底是伟大的泡沫，还是卑劣的泡沫？

　　长期动用国家信用调控股市涨跌的结果，也培养了市场参与者只盯着政府“闲不住的手”而动的预期：赚了钱赶紧拍屁股走人、输了钱就哭着闹着要求政府出手救市。

　　如果不从根本制度上去改进市场运行环境的话，由新股发行制度缺陷而被迫起家的中国证监会，尽管二十多年后，仍旧在孜孜不倦地不断努力“改革”着新股发行制度；即使再过多少年，还是无法改变中国股市是一个政治市、政策市和政绩市的现状。

　　救市或不救：25年A股不变的话题

　　英国《金融时报》中文网专栏作家陆一

　　最近两周，中国股市潮起潮落。我翻看多年整理的中国股市历史，不禁有一个冲动，希望和读者们分享25年前曾有过的那第一个市场起落。换言之，当前中国政策托市、行政干预的种种手段并不新鲜，实际上早在25年前就已现雏形。

　　不可否认，近些年中国监管层为改变股市低迷所做的所谓技术创新、产品创新已经深刻改变了股市运行的基础，诸如融资融券、“沪港通”、股指期货、个股期权、注册制等等，不过市场创新本身是把双刃剑，在改变投资者的同时，更需要首先改变监管者的思维方式和行为定式。

　　中国股市在试点初期，股票发行基本无人问津。相比深圳，上海似乎存在一批有点投资意识的老工商业者，而深圳，在其第一只股票—深发展发行时，居然要由市委市政府号召各级党政干部带头认购深发展来支持改革，尽管如此，该股的认购也只完成不到发行总额的八成。

　　到了1990年，深发展等老五股开始分红派息并拆细，突然而至的财富效应，使得深圳股市出现了历史上第一次狂热。据统计，到1990年4月，深发展股价为每股176.78元人民币，较发行价上涨了784%；4月拆细后，6月末又上涨到每股24.85元，较拆细前的价格上涨598%。截至6月底，其他几种股票的上涨情况是：金田每股83元，较发行价格上涨730%；万科每股7.13元，较发行价格上涨613%；安达每股8.76元，较发行价格上涨776%；原野每股53.21元，较发行价格上涨432%。（《深圳柜台交易的疯狂》）

　　深圳证券市场在证券交易所诞生前的这种疯狂，引起了中央政府的关注，并于1990年5月至年底，采取了严厉的市场整顿治理措施：受国务院委托，国家体改委、中国人民银行总行、国家外汇管理局组成联合调查组，从1990年5月中旬起对深圳证券市场进行调查，首先提出企业试行股份制必须坚持公有制为主体，公有股比例不得低于51%，国家股权需要进入市场交易时，需报经国有资产管理局批准。国有股限制流通就此肇始。

　　5月29日，深圳实施股票交易的涨跌停板10%。

　　6月中旬，国务院批转国家体改委“向社会公开发行股票的股份制改革不再铺新点”，这是中国股市历史上第一次暂停IPO的记录。

　　6月18日，深圳将涨跌停板缩窄至5%；6月26日，将涨幅缩至1%，跌幅还是5%，政策导向是鼓励下跌而不鼓励上涨。

　　7月1日，深圳率先实行《关于对股权转让和个人持有股票收益征税的暂行规定》，卖出股票需缴纳6‰的印花税；红利所得超过银行一年期利息部分，要缴纳10%的个人收入调节税。（《中国证券交易印花税的来龙去脉》）

　　7月，《人民日报》编发了《深圳股市狂热，潜在问题堪忧》的情况汇编，说股票市场使机关人去楼空。结果有五位中央领导分别在这份《情况汇编》上作了批示。有的讲，股票这种东西是资本主义的东西，不能在中国泛滥下去，应该立刻关掉；有的则讲，应该制止不规范的股票集资；有的则平缓一些，认为要加强调查研究。这个内参差一点使得整个证券市场的试点、两个正在筹备中的证交所胎死腹中。（《一封内参差一点关了股市》）

　　因为这份内参，7月3日至17日，时任国务院总理和分管副总理批示，由国家审计署会同中国人民银行组成联合调查组再次赴深圳进行调查。

　　1990年10月，深圳市委、市政府做出决定，处级以上党政干部不得买卖股票。11月20日，深圳党政干部响应红头文件的规定，纷纷踏入股市开始抛股。（《处长不准炒股的由来》）

　　鉴于上述种种措施，持续上涨半年的深圳股市从12月8日开始掉头向下，自此开始了长达9个月的下跌，其间，深市总市值蒸发近八个亿，市场一片恐慌。

　　在这样的下跌中，1991年4月22日，刚刚拿到人总行同意成立批文的深交所出现了中国证券市场历史上空前绝后的零成交记录。（《深交所的零成交》）

　　1991年7月3日，在市场持续低迷的背景下，深交所举行了正式开业仪式。深圳市政府面对连续9个月市场持续下跌的严峻局势，不得不在1991年8月19日召开有企业家参加的“救市”会议，动员机构入市，加强市场的支撑力。然而在这次会议上，所有到会的企业家们，没有一个出面应声。此后直到1991年9月2日，深圳市政府连续召开五次“救市”会议，但仍未取得任何实质性成果。

　　9月2日晚，深交所向市委书记李灏要求依靠政府财力救市。李灏问：“需要多少钱?”深交所负责人说：“我们不要多，你给2个亿，把股票价格托起来，把股民的信心恢复起来!”“我同意!”李灏回答很干脆。市长郑良玉要求一定要绝对保密，遵循证券市场规则，巧妙自然地将股价托起来，唤起广大股民的信心，变熊市为牛市。

　　9月7日，正是龙头股跌得最惨的一天。深发展当天的开市价仅为每股13.70元，最低时跌到了13.40元。深圳救市基金以每天5000手(一手=10股)频率吃进，稳住龙头股，保持在每股13.7元。到9月29日，深发展股价已经恢复到每股14.95元。

　　10月3日，深发展一开市，就挂出了14.95元/股的价格。许多先前对证券市场丧失信心的股民们，又一次杀回了证券市场。9月29日至10月3日，短短的几天，深圳证券市场突然来了个180度大转弯。10月3日当天，深发展股价曾经冲到16.10元/股。随后，10月4日深发展的开市价曾达到15.85元/股。

　　10月上旬，深圳证券市场冲出谷底，股价上升幅度：深发展为50.68%，万科为74.47%，金田在此荣登榜首，创下了101.55%的最高记录。安达与宝安也都分别达到了67.09%和63.38%。

　　到11月14日，深证指数创下收报136.9点的当年最高记录，日成交金额也于11月13日达到1.1亿元的新记录。（《中国政府动用资金救市的先例》）

　　25年前中国股市这第一个涨落，勾勒出一抹惊艳的深V，也奠定了中国股市最富特色的监管调控底蕴—以意识形态判断股市涨跌的背景；实施涨跌停板；加诸印花税；党政干部不能买卖股票；暂停IPO；国有股限制流通；党报评论员（内参）成为市场调控风向标；开创了政府动用资金打指标股托市的首个案例。

　　此后20多年的历史，尤其是1992年中国证监会成立和1998年沪深证交所成为中国证监会派出机构之后，无论是1994年的“三大政策”救市（《中国的初次政策救市》）、1999年的“跨世纪行情”、2007年的“股改行情”（《股改行情的前因后果》）还是2014年11月至今的“国家牛市”，行政监管思维方式和行为定式了无长进，无一不是面多了加水、水多了加面。暂停IPO、调整涨跌停板、鼓动（或严查）场外资金入市、用党报评论员文章影响市场涨落、调整印花税、在股市长期低迷时用更多的技术创新和产品创新来活跃市场、在股市高涨时动用各种手段打压市场过热。

　　长期动用国家信用调控股市涨跌的结果，也培养了市场参与者只盯着政府“闲不住的手”而动的预期：赚了钱赶紧拍屁股走人、输了钱就哭着闹着要求政府出手救市。

　　如果不从根本制度上去改进市场运行环境的话，由新股发行制度缺陷而被迫起家的中国证监会，尽管二十多年后，仍旧在孜孜不倦地不断努力“改革”着新股发行制度；即使再过多少年，还是无法改变中国股市是一个政治市、政策市和政绩市的现状。