放心！股市暴跌不会导致金融危机

　　作者：胡锋

　　这波大牛市的疯狂程度较8年前那次，有过之而无不及。接下来的问题，泡沫破灭之后会怎样？但是，综观全球资本市场的历史，你会发现，泡沫破灭之后对经济也没怎么样。这与房地产市场泡沫破灭对经济的致命影响完全不同。

　　股市泡沫破灭之后，最显著的影响是财富分配效应。那些在牛市后期买入股票的投资者的资产将显著缩水，赢家则是在高位将股票卖给他们的人。财富就这样完成了转移：前者用真金白银交换了后者面值远高于真实价值的股票。

　　其实，房地产泡沫破裂之后，买房子的人资产同样会严重缩水。但是这中间有一个重大的差别，买股票的人输的钱往往是自己的钱，买房的则有相当一部分是银行的钱（按揭），而银行的钱来自于社会大众的存款，因此当房地产泡沫破裂，房地产价值不及负债的时候，这个时候不但是买房人输钱，整个社会连带跟着一起输钱了。也就是说，股票交易中的杠杆比例远低于房地产交易。

　　实际上，也有借钱炒股票的。分两种情况，一种是向亲朋好友借钱的，一种是向证券公司借的（融资融券），银行是不能贷款给人炒股的，当然银行贷款曲线进入股市的另当别论。第一种情况，赔了钱，影响限于自己及亲友，不会波及扩散到整个社会；第二种情况，证券公司有强制平仓制度，可以确保融出去的资金或者证券能及时收回，投资者的亏损不会波及自身。

　　也就是说，股票交易的资金和银行关联度不高，而房地产则严重依赖于银行的资金。这个依赖体现在两个方面，第一是购房者依赖银行的贷款买房，第二是开发商依赖银行的贷款买地。一句话，房地产的生产和销售都有大量的银行资金参与。因此，一旦房地产泡沫破灭，银行就会被深深卷入其中。

　　在任何一个国家，银行在金融体系中都居于核心的地位，银行不稳，经济就会陷于动荡。就以房地产举个简单例子。假设房地产泡沫破灭，银行大量贷款收不回来，会产生两个效果：第一，银行可贷资金会迅速减少；第二，银行会对新贷款的发放极端谨慎。两种情况都会导致社会信贷的突然紧缩，这意味着大量的经济活动由于缺乏资金而“突然死亡”，大量的潜在新项目更由于缺乏资金而无法开始运作，整个经济萎缩，失业率上升，社会动荡。

　　房地产对经济的重大影响不但在于它“绑架”了银行，也在于房地产上下游的产业链非常长，影响的相关行业非常多，建筑、家电、钢铁、水泥、装修、物业等等，一旦房地产熄火，这些行业也会随之停摆，对经济的影响非常大。但是，总体而言，前面说的影响因素更大些。

　　美国房地产市场占整个GDP的比例远没有中国那么高，在经济中的地位远没有中国那么重要，但是即使如此，2007年美国房地产泡沫的破裂仍然导致了美国经济的大衰退，这种影响主要还是通过对金融系统的打击——百年一遇的金融危机来间接实现的。

　　股市泡沫破裂，影响的产业就相当有限了，顶多证券投行从业人员的失业率增加了而已，基本上不会波及到其他行业。这也就是为什么政府对股市的泡沫或许会睁一只眼闭一只眼，但是对房地产泡沫则异常警惕的原因。

　　政府对资本市场泡沫的相对放任态度也与资本市场泡沫的积极意义有关。泡沫并非百害而无一利，泡沫本身也有其价值。泡沫某种程度上可以促进创新，2000年的纳斯达克互联网泡沫固然让很多人倾家荡产，但是在那场泡沫中也诞生了谷歌、亚马逊、facebook等一批千亿美金级别的伟大公司，这些企业完全改变了人们的生活方式。

　　此次中国资本市场的泡沫很大程度上集中于创业板和中小板，创业板中小板的创富神话对于创业者具有巨大的激励效应，谁又能保证次轮泡沫之后，中国的创业板不会诞生下一个腾讯、阿里巴巴、百度呢？当前，在经济困难的情况下，国家层面鼓励“大众创业、万众创新”，资本市场一定程度的泡沫或许是政府乐于见到的。

　　股市泡沫另外一个好处是鼓励企业直接融资，减少对银行间接融资的依赖。股市泡沫意味着发行新股直接融资更便宜，企业能以较少的股权融得更多的资金，老股东是非常乐意的。

　　一个成熟的公司董事会，融资方式是灵活多变的。当股市处于牛市估值很高时，董事会倾向于加大股票发行，提高直接（股权）融资的比例；当股市低迷的时候，企业倾向于多从银行贷款，提高间接融资比例，这时候，如果企业不差钱，甚至会考虑回购股票，因为股票价值被低估回购股票对于股东有利。股市高涨时，供给股票（增发）；股市低迷时，减少股票（回购）。二者均使老股东受益。

　　中国的股市监管层往往在股市低迷时，限制甚至暂停新股发行，希望通过减少股票的供给来呵护市场。其实这样做是没有必要的。如果股市真的足够低迷，那么不要政府限制，企业也会自觉减少新股的发行，因为这个时候发新股不划算嘛。在股市低迷的时候，依然有大批的企业排队等待发新股，说明市场估值依然不低，仍然应该下跌，监管层不要人为托市。

　　从这个角度看，普通投资者进出股市的一个重要指标就是看新股发行（或大股东套现）和股票回购（或大股东增持）的情况，如果超级IPO不断，大股东忙于套现，企业上市融资热情高涨，融资额不断刷新纪录，那很可能说明当前的股市已经处于高估阶段，后面的投资价值不高，投资者应该考虑撤退了。相反，IPO不断创新低，企业不断加大股份回购力度，大股东不断增持，那说明当前股市估值偏低，投资者也可以考虑入场了。

　　（转自人文经济学会微信公共号，作者为人文经济学会特约研究员）