“债牛”归来 中国不会陷衰退式宽松

　　央行8月25日宣布降息降准之后，8月26日早间债市高开，各期限债券收益率均有所下行，但随后收益率有所反弹。

　　在机构人士看来，此番“双降”配合1500亿巨量逆回购，有助于“债牛归来”，与此同时大类资产轮动开始。不过，考虑到未来资金面仍存在一定不确定性，并不

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　　债牛归来

　　8月26日，中国金融期货交易所国债期货主力合约小幅高开后扩大涨幅，五年期国债期货主力合约TF1512早盘收报98.750元人民币，较周二结算价涨0.19%；10年期国债主力合约T1512收报95.990元，较周二结算价涨0.22%。

　　此前一日，中国人民银行决定下调贷款和存款基准利率0.25个百分点，并下调金融机构人民币存款准备金率0.5个百分点。

　　民生证券固定收益分析师李奇霖告诉《第一财经日报》，降准释放流动性、降息直接引导资金成本下行，早上债市高开，各期限债券收益率均有所下行，但随后收益率有所反弹，显示出在前期避险需求上升，收益率有一波下行，市场还是有逢利好获利了结的压力。

　　值得注意的是，较之国债，公司债和企业债收益率下行幅度更为明显。

　　招商证券固定收益研究主管孙彬彬对《第一财经日报》表示，这与“双降”有一定的关系，主要是市场情绪的变化。

　　李奇霖对记者说，交易所公司债一直受益于流动性宽松(有股市资金回流的因素)和可质押，收益率持续下行，只要流动性能保持宽松，继续下行还是可期的。但只要资金面有风吹草动，累积的去杠杆压力也不容小觑。

　　海通证券首席宏观分析师姜超认为，此番“双降”配合1500亿巨量逆回购，有助于“债牛王者归来”，与此同时大类资产轮动开始。

　　在他看来，央行此举一方面有助于对冲资本外流，降低货币利率和债券短端利率，增加债券加杠杆价值。另一方面，存贷款利率仍有望继续下降，从比价和成本角度均有利于长债利率下行。

　　姜超认为，股市下跌后，避险情绪升温，资金持续回流债市，而“双降”缓解流动性压力，短期债市将王者归来，下调10年期国开债收益率区间至3.3%～3.7%。同时，大类资产轮动开始。

　　“自从股灾以来，市场追逐流动性，短期现金为王，意味着又回到了货币牛市。随着政府对股市、债市等全面背书预期的打破，国债的金边信用和避险价值有望回归，以长期国债和国开债为代表的债券牛市有望重新启动，下一轮大类资产轮动或有望逐渐开始。”他称。

　　孙彬彬则认为，“双降”超预期，市场影响需从正反两方面考虑。

　　首先，从负面角度，市场关注货币大幅宽松是否会加剧贬值预期和资金外流压力，导致流动性对冲失效，比如小国经济体资金大幅外流的表现。自2014年下半年以来，伴随着美元指数持续上涨，全球主要货币均出现不同程度贬值，其中贬值幅度最大的国家均为发展中国家，具有一定的小国经济体特性。从其债券市场走势来看，在资金外流压力下，短端利率上行幅度明显大于长端。

　　从正面角度看，市场关注“双降”能否有效降低资金利率和利率曲线下移。从前次6月底的“双降”来看，在“双降”之后，资金利率和利率曲线均有所下移；尤其在前次“双降”之前，资金面也有一个收紧的过程，结合前次经验，容易形成资金面将再度宽松、利率曲线继续下移的乐观判断。

　　市场仍须谨慎

　　孙彬彬认为，利率曲线、利率和汇率政策的最终影响还是需要回到基本面，在政策持续发力，更加注重货币疏通传导的背景下，不认为中国会陷入衰退式宽松，需要关注货币以外的政策变化，维持经济震荡走平的判断。

　　“面临最大的问题还是看流动性有没有压力，现在暂时是平稳的，但是这两天资金链一时好、一时不好。现在还好，因为大家杠杆都加得比较高，如果资金链有问题的话，会导致流动性的问题。”孙彬彬对本报记者说。

　　他称，一旦流动性发生问题，化解的主要方式还是要通过央行宽松的货币政策。“根本上还是取决于央行，取决于经济和货币的组合。”

　　孙彬彬建议，维持短久期、择杠杆操作，保持适度谨慎。“并不建议维持过高杠杆，未来资金面仍存在一定不确定性。”他说。

　　李奇霖也认为，市场对后市保持相对谨慎的态度。在他看来，双降之后，不一定是好买点，但“双降”之后如果大规模的财政稳增长，那就是一个不错的入手机会。“在稳增长措施出台之前，长端利率还是有避险和投资价值的，不过考虑市场可能存在财政稳增长的预期，因此建议投资者还是快进快出，因过去加杠杆已经疯狂的公司债和部分信用债是一定要规避的。”

　　李奇霖告诉本报，“双降”之后，财政稳增长措施大概率会出现，市场对后市保持了相对谨慎的态度。与此同时，如果股市持续上涨，理财资金可能会继续参与配资进入股市，打新基金也会复活并提供新的高收益品种，对债市资金会产生分流作用。