量化对冲基金曲线突围 出海、策略多元化成备选

　　“成于调整，毁于调整。”这句话用来形容近几个月量化对冲基金的境遇并不为过。

　　尽管在6月中下旬股市调整初期，量化对冲产品受益于操作稳健、逆势上涨，积攒了不错口碑，但随着9月、10月政策对于股指期货和程序化交易的监管升级，国内量化对冲之路遭遇一定堵塞。

　　“很多路可以走，看你选择哪条”——A股市场的量化对冲基金或转战海外或转战商品或将期现套利转为分级基金套利或将程序化交易改为人工操作……《第一财经日报》记者了解到，对冲基金行业正在调整或开发新的交易策略，而多策略、分散化或将成为行业公司发展的方向。

　　量化对冲成“困兽”

　　6月中旬，一场暴跌空袭了狂奔半年的牛市行情。此后三个月的深度调整中，以股指期货为对冲工具的量化对冲策略不为暴跌所动，在股票策略伤势严重的情况下仍然逆势实现了正收益。以6月为例，当月股票型私募业绩平均下跌7.55%，而相对价值(市场中性)策略却实现了3.30%的收益。大调整一举“捧红”了量化对冲基金，彼时被称为“抗跌神器”，受到投资者的追捧和渠道机构的热捧。

　　三季度，纵有救市政策频频出台，但市场却在跌跌不休。与此同时，围绕着“期指做空是否为股市暴跌、阻碍救市的元凶”等问题的争论之声也越发响亮，随之而来的是中金所对股指期货的管控力度不断增大。经历了三次交易规则调整后，9月2日中金所发布了极为严格的期指管控措施，以抑制过度投机。

　　Wind数据显示，新规生效后的首日，股指期货成交量锐减九成。此后三大期指成交量和持仓量不断萎缩，市场流动性不断收紧。以股指期货为主要交易标的的量化对冲基金，就此从昔日的抗跌明星宝座上坠落，风光不再。好买基金研究中心数据显示，市场中性策略9月平均收益为-0.58%，为今年以来的首次下跌，前三个月收益分别为3.30%、0.87%、0.01%。

　　此外，以股指期货和商品期货为交易标的的CTA策略里，曾经所向披靡的量化策略也在近4个月内首次表现得不及主观策略。期货资管网数据显示，9月单账户量化产品平均业绩为-0.56%，不及主观策略产品的1.07%；基金产品中采用量化策略的平均收益率为-0.88%，也不及主观策略的0.37%。

　　除了股指期货外，程序化交易也因其“助涨助跌”的特性受到监管层的关注。7月救市过程中，监管层就对部分具有程序化交易特征的机构和个人进行了核查，最终24个账户被限制交易。而10月9日，证监会又发布了《证券期货市场程序化交易管理办法(征求意见稿)》(下称《管理办法》)，首次定义了程序化交易，并设置了申报核查管理、接入管理、指令审核、收费管理、严格规范境外服务器的使用、监察执法等六道监管制度。

　　新湖期货资管部门负责人林惜向《第一财经日报》记者表示，《管理办法》的出台对CTA策略整体而言影响偏大，因为CTA产品中程序化交易大约占到80%，主观和复合策略仅占20%；此外高频交易和日内交易生存空间几乎消失，而低频趋势型、基于基本面研究的CTA策略则受影响较小。“如果被认定是程序化交易，要主动去申报，增加额外交易费用。对于高频策略而言，交易费用稍微增加，整个策略就废掉了。”

　　根据《管理办法》，频繁申报和频繁撤销申报、成交委托比明显低于正常水平都属于影响正常交易秩序的交易行为。“但我们了解下来，一些策略比如偏高频的股指期货跨期套利，如果没有频繁报撤单，策略使用的效果就不佳。也就是说，频繁报撤单并不一定是恶意，对于正常交易来说，这一定是符合策略的需求。如果这一条被定义为影响正常交易秩序的行为，那么这一类的交易策略都玩不了了。”林惜说。

　　“交易所很严格，不能去做侥幸行为。”林惜还向记者表示，对于量化产品管理人来说，需要相应调整模型参数，或者调整策略组合；此外也需要做好相关系统的合规工作，比如和期货经纪商配合好，做好相关系统的接入。

　　如何突围

　　“拥抱变化，积极应对。行业现在不能失去信心。”正如富善投资董事长林成栋向记者所言，当下量化对冲基金看似陷入困境，实则是站在十字路口。“很多路可以走，看你选择哪条。”

　　林成栋告诉记者，富善投资旗下共有CTA策略、阿尔法策略，套利策略三条产品线。CTA为全自动化交易，由于频率较低因此不受监管政策影响，且在不断扩大对商品期货的配置比例；阿尔法策略则是降低投资回报预期；套利策略产品线则打算进一步收缩。除了国内产品线的调整，林成栋告诉记者，富善投资下一步的打算是出海，转战海外。

　　除了以富善投资为代表的“出海派”，记者了解到，决定暂时坚守国内的对冲基金从业人士也自有打算。

　　“现在交易员在学着做手工，手工下单。我们原来的交易逻辑是手工不能做的，现在不得不调整。”好菜鸟投资董事长刘宏对记者称，好菜鸟投资此前的产品线主要以证券市场投资为主，商品期货涉及较少；且策略为纯量化投资、程序化交易。《管理办法》的出台使公司不得不程序化转人工。“全自动交易、程序化交易成习惯了，新的规则出来了，我们不得不去应对。”刘宏说。

　　程序化交易可以转为人工，而常规的阿尔法策略和套利策略也有应对之计。鹏华基金量化投资部总经理王咏辉就向记者介绍称，期现套利此前是量化套利产品线的主要策略，受制于负基差和期指新规，期现套利目前操作空间不大。鹏华基金的应对方案是将产品仓位降下来并转移到分级基金套利。“从6月股灾开始，分级基金套利，主要是下折套利机会非常大。因为固收的市场没有受到影响，通过分级A的配置反倒在最近越来越火。”

　　“期现套利其实近期可以在平价时开仓，大幅折价(贴水)时平掉。”王咏辉同时向记者表示，这种办法具有一定风险，需要视具体市场情况而定。另外对于以多因子选股为主的阿尔法策略，王咏辉表示会加上行业轮动，只要期指不要继续大幅贴水，就仍有操作空间。“10月以后有那么几天可以恢复短期介入，这种短期机会其实挺多。长期来看还是要等到市场有明显好转，再恢复加仓。现在整体这个策略还是保持比较低的对冲比例，头寸比较低。”王咏辉说。

　　“另外我们还打算参与国债期货的期现套利，算是开辟新的策略。现在策略和资产都很分散，看似没有机会，但是仔细挖掘总是有的。”王咏辉向记者进一步表示，在当前不断开发新的策略并实现分散化，也是为今后的长远发展做好准备。“策略发展更加成熟完善、投资策略组合足够分散，那么以后量化对冲不管是股市好、债市好、国内外情况如何，都可以获得稳健的收益。”

　　无独有偶，刘宏也向记者强调了多策略、分散化对于量化对冲的重要性。“交易策略的生命周期有长有短，没有会一直长期有效的策略。一些策略的使用时间甚至相当短，本身捕捉的都是一些市场交易的缺陷。当缺陷快速消失时，策略也就面临失效。从这个角度来说，本身交易策略的研发就是一个需要不断变革的过程。”在刘宏看来，交易策略数量多是一方面，从风控的角度来说，不同策略之间的相关性要低。

　　记者了解到，量化对冲中，风险和收益率较低的策略市场容量会较大，反之亦然。而配置使用不同风险的策略时，如何使配置组合最优化则是从业者需要考虑的问题。对此刘宏给出的建议是采用等风险配比原则。“不同风险的交易策略配置时，风险要均衡。风险较大的策略，市场容量也比较小，少配置一些;风险较小的策略多配置一些，使各个策略之间的风险是均衡的。”

　　“总的来说，只要能够保证交易策略研发的持续性和靠谱性、策略配置的分散性，那么管理规模在合理范围之内，是没有大问题的。”刘宏也认为，当前量化对冲的困境有助于帮助从业者进一步丰富策略品种，进行分散化配置。从行业角度来看，经历此次考验之后，也有望迎来“涅槃重生”。