人民币贬值之蝴蝶效应：离岸人民币债券向左？向右？

　　导读：刘洁指出，随着更多的中资企业选择利用境内低廉的人民币债券资金提前偿付境外美元债务，在离岸市场卖出人民币，买入美元，“目前离岸人民币市场的流动性仍然偏紧，因此会进一步带来贬值压力”。

　　新年伊始，离岸人民币拆借利率的“过山车”行情，在市场引发

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　　根据香港财资工会1月15日发布的数据显示，香港隔夜离岸人民币银行同业拆借利率（HIBOR）连续四日回落，隔夜拆借利率跌至一周新低的2.1%。短短数日内，离岸人民币拆借利率大起大落，1月12日一度飙升至66.8%，刷新历史最高水平。

　　汇丰银行亚太区债券投资总监陈宝枝向21世纪经济报道记者透露：“由于HIBOR近期飙升，一些离岸债券价格已经下跌了2-3个基点，收益率则有所上升，这对于我们这类长期投资者是一个很好的买入机会。目前这类债券的一年期收益率达到6%左右。”

　　海通证券分析师姜超在1月14日的报告中指出，收紧离岸人民币流动性是短期权宜之计，过高的CNH HIBOR利率也使持有人民币资产的多头蒙受损失。稳定汇率预期才是长久之计，只有这样才能真正打消市场上的做空交易。

　　彭博数据显示，5年期离岸人民币国债收益率亦从1月11日的3.51%上升至3.53%。截至1月13日下午1：00左右，中国建设银行悉尼分行发行2016年5月20日到期，票面利率是3.25%的人民币存款证，收益率已飙升至6.166%，较1月8日大幅上升136个基点。

　　美盛集团旗下西方资产管理亚洲（日本除外）投资主管孙应梅向21世纪经济报道记者表示：“未来离岸人民币流动性仍将继续保持紧张，点心债市场无疑将比较困难。”

　　目前，美盛旗下的亚洲机会基金中有16.23%的人民币货币敞口，对中国市场的配置头寸亦占20.82%。“我们的债券基金中有点心债和在岸人民币债券的头寸，我们计划这些债券到期后全部赎回。”孙应梅透露。

　　然而，陈宝枝表示，由于国内投资者对离岸人民币债券市场的投资兴趣不断增加，而新债券发行量持续下跌，因此对债券的价格带来一定支撑。

　　同时，她透露，旗下的债券基金近期已经趁机买入了一些离岸人民币债券。“目前我们主要增持一些投资级别的国企、以及高收益的内地房地产企业发行的债券。”

　　美元债券2018年

　　进入偿还高峰

　　为了减少外汇敞口风险，中骏置业、东方航空等已陆续宣布提前赎回部分美元债，拉开中资企业降低美元债序幕。

　　中骏置业控股有限公司于1月6日公告宣布，将于2月4日悉数赎回全部未偿还的2017年到期、本金总额3.5亿美元、年息11.5厘的优先票据。1月4日，东方航空表示，为优化公司债务结构，降低汇兑风险，近日偿还美元债务本金10亿美元，以降低美元负债比率，并表示将进一步密切跟随和研究汇市走势。

　　而地产龙头恒大集团早在2014年底就提前赎回了一笔13.5亿美元的优先票据。

　　“从去年12月以来，我们已经看到一些内地房地产企业在境内发行人民币债券，用于偿还海外的美元债券。由于此前发行的离岸美元债券年期大都在5-10年左右，目前的汇率与2011年水平相若，企业承担的汇率损失相对有限。由于人民币兑美元贬值的趋势持续，越来越多的中企会选择这种方式降低美元负债。”渣打银行高级利率策略师刘洁向21世纪经济报道记者表示。

　　以碧桂园为例，自2009年2月至2015年2月期间，该公司在境外市场共发行了10笔美元债券，总金额达54亿美元，息率在7%-11%左右。今年7月以来，碧桂园在境内市场已连续发行了四笔人民币债券，金额累计约2.2亿元，息率则为4.2%-5%左右。

　　据悉，碧桂园计划将外币债务占整体债务的比例控制在30%以内，并正在考虑对冲外汇风险。

　　Dealogic统计的数据显示，即日起至2020年为止，中国境内企业和机构未清偿的离岸美元债券金额达1790亿美元。其中，2018年到期的美元债券达469亿美元，占未清偿金额总额的26%。今明两年到期的美元债券金额则分别为117亿美元、339亿美元。

　　其中，高收益债券占整体未清偿美元债券总额的22%，共计398亿美元。从行业分布来看， 房地产行业占美元高收益债券总量的74%，共计295亿美元，2019年到期金额最高，达92亿美元。钢铁、油气行业紧随其后，未清偿美元高收益债券金额分别为31亿美元及12亿美元。

　　刘洁指出，随着更多的中资企业选择利用境内低廉的人民币债券资金提前偿付境外美元债务，在离岸市场卖出人民币，买入美元，“目前离岸人民币市场的流动性仍然偏紧，因此会进一步带来贬值压力”。

　　彭博行业研究指出，中国海外、雅居乐、碧桂园等公司则因为资产和负债匹配问题面临较大的汇率风险，这些公司的外汇资产对外币负债的覆盖比例低于25%。

　　熊猫债发行升温

　　随着内地货币宽松政策及人民币贬值预期，境内发债融资成本优势更加凸显。今年下半年以来，熊猫债发行已出现明显升温的迹象。

　　自2005年开闸以来，熊猫债发行市场一直以来不温不火。截至2009年，仅有国际金融公司、亚洲开发银行各自发行了两笔，然而进入2015年，熊猫债发行持续升温，仅去年即录得7笔发行，发行机构也越来越多元化，包括德国戴姆勒、中银香港、汇丰、渣打（香港）以及韩国政府。

　　同时，一些内地企业也利用境外注册的离岸公司在境内发行“熊猫债券”。去年12月底，恒大、宝龙均以开曼群岛注册的集团公司名义，分别发行了10亿元五年期、2亿元的四年期境内人民币债券，发行息率分别为5%、4%。

　　1月11日，恒大在港交所发布公告，计划发行2019年到期8厘息美元优先票据，为现债务进行再融资，并未披露具体金额。

　　同日，穆迪将恒大地产集团有限公司的公司家族评级从B1下调为B2，同时将其高级无抵押债务评级从B2下调为B3。穆迪预计，恒大由收入/调整后债务比率衡量的债务杠杆率未来12-18个月将维持在47%-53%的较弱水平，低于2015年6月底53%的水平。

　　此外，根据彭博行业研究部门近期发表的报告显示，自2015年年底以来，富力、龙湖和世茂等开发商已经宣布总额为489亿元人民币（74亿美元）的国内债券发行计划。募集资金将用于补充流动资金及削减财务成本。

　　所谓风水轮流转，曾经风光无限的离岸债券市场则急剧萎缩。Dealogic统计的数据显示，中国企业和机构去年在境外发行的人民币债券急剧减至51亿美元，甚至不到2014年创下的纪录发行量269亿美元的五分之一。这创下了自2010年以来的最低水平。

　　同时，去年中国企业在境外发行的美元债券金额为869亿美元（134笔交易），相比2014年录得的历史最高值1047亿美元（146笔交易）下降17%，发行量和发行笔数均出现自2008年以来的首次下滑。