刚性泡沫：中国经济为何进退两难

　　书名：《刚性泡沫：中国经济为何进退两难》

　　作者：朱宁

　　出版社：中信出版社

　　出版时间：2016年1月

　　内容简介

　　当前中国经济中充斥着“刚性泡沫”，面临着进退两难的困境，这很大程度上源于经济中普遍存在的“隐性担保”现象：

　　·在金融投资领域，投资者完全不担心信贷违约，因为他们相信一切违约会有中国政府来埋单；

　　·在房地产业，购房者也相信政府一定会保证他们的投资可以获得丰厚收益，如果因为房价下跌而导致他们蒙受损失的话，他们一定不会善罢甘休；

　　·在制造业，尤其是重化行业，企业相信如果真的投资失败，那么政府和国有银行一定不会坐视不管，所以这些企业虽已严重产能过剩却仍敢债台高筑，在投资方面肆意冒险；

　　·国有企业，哪怕长年亏损，也几乎从不担心融资问题，而国有银行也不担心自己给国企发放贷款的安全性和稳定性，因为其背后有政府信用做支撑……

　　过去，隐性担保对中国经济的发展起到了重要的推动作用，然而在未来，这种推动作用恰恰可能会对中国的经济和金融稳定产生巨大的威胁。一旦中国中央政府和地方政府不能再像过去几十年那样提供大量的隐性担保和刚性兑付，很难想象中国的经济还能像过去二三十年那样获得高速增长。而随着经济增长速度的下滑，政府提供隐性担保和刚性兑付的能力也会随之下滑，从而减弱了政府推动下一轮经济增长的能力和实力。这将不可避免地引发恶性循环，影响中国经济在今后中长期的改革和发展。

　　在《刚性泡沫：中国经济为何进退两难》中，作者逐个阐述了中国隐性担保的诸多方面，包括影子银行、房地产市场、A股市场、产能过剩、国企问题、政府债务，以及以P2P和互联网金融为代表的金融创新和金融体系改革，探讨了今后经济金融领域的改革给中国经济带来的新机会和新挑战，并对政府如何逐渐退出刚性兑付和隐性担保、如何让市场在资源配置中发挥决定性作用、如何化解各个经济部门和金融行业所面临的不断积累的风险，提供了具体的改革思路和措施。

　　作者简介

　　朱宁，耶鲁大学金融博士，上海交通大学上海高级金融学院副院长，金融学教授，耶鲁大学国际金融中心教授研究员，曾任加州大学终身金融教授。朱宁教授运用其金融研究的特长，为众多国际组织、中央银行、监管机构和一流金融机构提供广泛的咨询和培训。

　　序

　　罗伯特·席勒

　　朱宁写了一本以中国金融市场、中国经济为主题的新书，内容详实，极具洞察力。书中记述了中国经济的真实情况，考虑到了所有容易为大众忽视的现实，尤其是它清晰地阐述了经济中的错误承诺和错误评估，以及这些错误所导致的长期后果。本书点到了中国经济的敏感之处，它会引发全世界的兴趣。为何在金融市场对中国惊人的经济增长提供支撑的同时，又会引发严重的金融问题？对此本书提供了一个绝佳的研究案例。

　　与那些大型国际银行的国别研究或背景研究论文相比，这本书要好读得多，因为作者是从更广和更深的视角对中国经济的情况做了整体分析。这是学者研究的视角，其中还包含了行为金融学的内容。作者论述率直，毫无保留。

　　当今中国从“文革”的贫困进入了伟大与创新复兴的时期。但是，并非“文革”时期中国就在沉睡。实际上，那个时期的中国出现了很多杰出的楷模。屠呦呦在“文革”时开始研究，寻求治愈疟疾的方法。她找到了真正有效的药物，进行鉴定，并且提取出生物有效成分，并因此获得2015年诺贝尔医学奖。但那时的中国创新在广度和深度上都没有得到金融支持，也没有聚焦于国际市场。为何中国在金融市场不完善的情形下，能发生如此显著的转变？这是一个很有趣的研究课题。

　　“文革”之后的中国发现了现代金融制度的力量，释放出了巨大的创造力，但同时也收获了新的问题——与这些金融制度（尤其是尚不完善的金融制度）伴生的特有问题。这些问题对于西方经济体来说都不陌生，甚至是在几个世纪之前就已发生过。朱宁认为中国的创新也带来了错误，包括在乐观投资情绪刺激下产生的房地产的过度建设以及产业的产能过剩。

　　这本新书在某种程度上跟我与乔治·阿克洛夫合著的《钓愚：操纵与欺骗的经济学》（Phishing for Phools： The Economics of Manipulation and Deception）类似。我们的书主要关注美国，详细讲述了美国使用越来越加剧的欺骗、贿赂与负面影响的各方面。在美国我们的书招致了一些人的愤怒，也许部分是因为有人对号入座，认为我们的批评是针对他们的。

　　每个国家的人基本上都是一样的。腐败、管制、欺骗问题是人类的基本问题，从来没有完全解决，但是最后的结果可以变得越来越好。所有的人也都有好的一面，如果环境正确，好的一面就会变得更强大。

　　中国人似乎特别容易彼此信任，这一点在《世界价值观调查》的调查结果中表现得尤其明显。该调查中设计了一个问题：“一般而言，你认为大部分人是可信的，还是认为在与人打交道时要非常小心？”调查者根据被试者的答案，编制了每个国家的信任指数，该指数与回答“人们是可信的”的被试者数量正相关，与回答“你要非常小心”的被试者数量负相关。中国在这个指数上得分很高，在2010~2014年的调查中，60%的中国人认为大部分人是可信的，该比例高于美国，也高于其他任何国家。

　　研究表明，高信任度是有助于经济成功的。但正如朱宁的警告，应该确保这种信任被珍视，并且确保那些手操权柄的人不会滥用这种信任，这一点非常重要。如今在中国，我们看到某种程度上许多人相信政府会阻止资产价格下跌，会弥补所有的财务损失——至少从长期来看是如此。为了让政府在将来不至于发现自己无可避免地要辜负这种信任，政府应该更加清晰地表示，它允许市场在未来下跌，允许投机者与市场对赌以阻止泡沫，它会加强社会保障体系以保护个人免于陷入贫困，而非努力去保证高投资回报率。

　　为此，就需要政府对市场有信心，对未来经济发展的方向有信心，需要政府保持独立，对市场不过多干预。然而如果政府不干预，允许市场崩溃的发生，又可能会导致人们削减支出，企业取消招聘计划和投资计划。政策制定者面临的这种两难困境，就像总统面对一个干得不好的将军，虽然他表现不佳，但依然需要对他委以重任，因为将军的部下都信任他，撤掉他可能会有损士气。不论是何种情况下遇到这种问题，都会面临困境，政策制定者会发现，要想确定政府举措对保持信心的影响是非常困难的。任何经济理论都无法轻松解决这种两难处境，因为它在很大程度上是一个心理学或者说是社会心理学范畴的东西，与提高经济效率的自由市场力量是相左的。

　　朱宁的书从这个视角审视了中国产能过剩和经济增长放缓的两难境地，他认为，中国政府是时候撤回他们对金融资产的隐性担保、更多地让市场发挥作用了。他以鲜明的证据指出，在今天的中国，市场应该被给予更多的自由，从而在资源配置中发挥决定性作用。

　　罗伯特·J·席勒

　　诺贝尔经济学奖得主，耶鲁大学经济学教授

　　2015年11月