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中国如何主导“新广场协定”?

来源:财经综合报道 作者:沈建光

  G20财长和央行行长会议将在本月26-27号在上海召开,这是中国作为东道主第一次主导最重要的国际财经会议,特别是在全球经济面临通缩,金融市场开年便遭遇汇率与商品市场大幅动荡的背景下,会议成果倍受外界期待。笔者建议,借此良机,中国发挥东道主优势,推动全球宏观金融治理协调,特别是在促成弱势美元的“新广场协议”策略中更加主动。毕竟这不仅有助于降低做空人民币的压力,防范金融风险,也有助于全球金融稳定,提升中国在全球的金融话语权,一举三得。

  可以看到,2016年以来,全球金融市场动荡加剧,不仅前期人民币与香港遭遇大举做空,且在中国农历新年假期期间,海外市场更是经历了一轮大规模的动荡。全球股票、商品等风险资产纷纷遭到抛售,日本股市、欧洲股市跌幅最大,投资者避险情绪大幅提升之下,同期美日国债收益率持续走低,美元指数从年初100‎一度跌至95.2,而‎黄金白银暴涨‎,日元作为避险货币两周涨幅高达7%。

  面对全球金融市场恐慌情绪增加,有观点建议,此时应加强全球决策者的合作,开展类似1985年广场协议(‎Plaza Accord)式的多国协同干预汇市,以促进美元贬值,稳定全球经济与金融市场。在笔者看来,面临人民币还是和美元挂钩的现实中,引导弱势美元符合各方利益,不仅有助于减轻新兴市场国家动荡,缓解人民币大幅贬值压力,支撑大宗商品价格,甚至对防止美国衰退也有益处。

  为何笔者支持中国应该在G20财长和央行行长会议中积极主动的推动“新广场协议”?原因在于以下几点:

  第一,美元已是强弩之末,引导弱势美元顺应趋势。笔者曾准确预判了美联储加息之后,美元有走弱的态势。早前的主流观点一致认为,根据利率平价理论,美联储加息将从息差变化的角度影响资金流入,推高美元指数走势。

  然而,笔者通过梳理美联储历年来加息后的历史数据发现,自上世纪70年代以来的7次加息周期开启后,美元呈现出的是四次走弱、一次区间震荡,虽也有两次走强,但都属于错误的紧缩政策,一年后美国经济陷入衰退,美元随后崩盘。考虑到历史性加息并不必然导致美元走强,相反,考虑到美联储抗通缩压力仍然较大,且前期美元走强透支了加息的预期,历史性加息后,美元走弱是大概率事件。而如今美元比加息前接近100左右有所回落至如今的96.6,便已是证明。

  第二,美元走弱对美国自身而言也非坏事,推动阻力较小。笔者发现,尽管前期美国经济指标有所恢复,就业数据美观,但众所周知,就业指标颇有滞后性。而美联储加息靴子落地以来,经济数据并不乐观。四季度GDP仅为0.7%,。企业利润出现了逐步下降趋势,特别是能源板块大幅下挫,航空和汽车领域出现衰退,企业利润已是金融危机以来最糟糕的一年。

  与此同时,美国制造业与出口看似也难以承受强势美元的冲击。例如,出口方面,虽然相比于金融危机之前2007年时,美国贸易赤字有所下降,但主要是由于页岩气革命带动能源贸易逆差大幅缩减,非能源贸易逆差达到三个月来最高,甚至高于危机之前。而制造业方面,美国1月ISM制造业指数48.2,不及预期,美国制造业增加值占GDP的比重低于金融危机之时,显示美国再工业过程缓慢。

  此外,今年以来,美联储表态已经偏向鸽派,也显露出对经济数据与全球金融风险的担忧,这也将导致加息步伐放缓。

  第三,引导美元走弱有助于平稳新兴市场金融动荡。正如笔者在年初专栏文章中所提,自上个世纪70年代初以来,美元大起大落通常引发同期全球经济金融动荡。特别是美元强升值周期的到来,往往伴随着发展中国家相当严重的金融危机,如上个世纪八十年代的拉美危机以及上个世纪九十年代后期的亚洲金融危机,对危机国家的经济打击长达十年或更久。

  可以看到,自去年美联储加息预期逐步增强以来,美元已然开启了新一轮强势上涨态势,美元指数从不足80上涨到前期的100左右,涨幅超过25%,而同期新兴市场国家货币贬值,人民币与港币亦遭受大规模做空,全球金融动荡风险加大。强势美元必将对新兴市场国家造成冲击,如果此时,美元走弱,无疑有利于降低上述国家资本外流的压力,对于稳定全球金融市场是个利好。

  第四,弱势美元对疲软的大宗商品市场形成支撑,有利于欧洲与日本抗通缩。可以看到,今年以来,发达国家当中,货币政策出现分化局面,美联储加息货币政策转为收紧,而欧洲、日本相继开启负利率时代,也意味着欧日抗通缩任务依然严峻,货币政策空前宽松。

  可以看到,美元与大宗商品走势此消彼长的趋势已经被实践数据广泛证实。前期美联储量化放松美元长期弱势之时,以美元计价的国际大宗商品价格便持续上涨。而本轮美元走强与大宗商品走弱也高度相关。如今一直被视为全球贸易晴雨表的波罗的海干散货指数(BDI)跌落300点以下,创1985年1月该指数创建以来的最低水平,且明显低于次贷危机之时509的最低点,预示着当前全球经济面临的通缩困境。如果美元走弱可以实现,也有一定程度上促进大宗商品价格反弹,利好全球抵抗通缩。

  第五,弱势美元是前期升值过度的回调,一定程度的贬值并非不可接受。在笔者看来,早前美元强势走高,此时一定程度的贬值亦是对前期对一篮子货币升值过多,纠正货币高估的举措。根据经济合作与发展组织(OECD)的平价购买力指数显示,截止2015年12月,美元对欧元,在德国被高估了10%,在西班牙被高估22%,在希腊被高估33%,对日元高估了8%。

  结合当前情势来看,欧洲国家对于“新广场协定”的呼声较高,根据欧盟草案,欧盟呼吁在2月26-27日将于上海举行的G20会议上,全球各大国财长和央行行长都应承诺加紧努力,以提振全球经济增长。

  而从日本情况来看,美联储加息后,日本还实行了负利率,但日本股市随后遭遇重创,日元强势升值,承担了一定程度的避险货币功能,说明全球金融风险已然加大。一个稳定的全球金融市场也符合日本的利益。而动荡之下,风险偏好必然上升,日元反而会更加坚挺。

  总之,虽然相比于1985年广场协议签订之时,日本、德国有货币升值的需求,而此时欧日央行普遍采取宽松政策,很难找到强势货币。但考虑到前期美元升值过多,年内日元兑美元100-110左右,欧元兑美元‎1.2-1。3,也是可以预期的。

  第六,弱势美元利于人民币汇率政策走出困境。岁末年初,人民币出现的汹涌澎湃的看空潮,已使得人民币汇率政策成为当前中国决策层面临的最重要最紧急的抉择。春节期间,周小川行长通过媒体专访形式传达了央行稳定汇率的意图,明确的表态之后,春节后交易日做空人民币力量有所减弱。

  周行长表态能否达到2012年欧债危机形势严峻之时欧央行行长德拉吉力挽狂澜,不战而屈人之兵,稳定欧元的类似效果?值得期待。可以想象,如果美元走弱情况能够出现,无疑有助于降低人民币贬值压力,人民币跟随美元对其它主要货币贬值,外部环境会轻松很多。

  第七,为国内改革争取时间。毫无疑问,金融风险不确定性降低,恰恰是支持中国经济企稳与落实新供给改革所必要的条件,并能保持人民币加入SDR以来难得的国际地位提升成果。

  更进一步,如当前中国不少高端消费品价格明显高于国外,而低端消费与服务价格仍然便宜,这其中很大程度上折射出中国经济结构的扭曲,并非人民币汇率高估较多,让汇率更加接近均衡汇率,可以通过改革缓解结构性扭曲,而未必通过名义贬值达到目的。

  例如,通过反腐的推动,有助于释放高端商品与服务价格过高的泡沫;通过关税、消费税调整,加强国内商品质量监管等有助于扭转高端消费大部分流向海外的局面;另外,低端劳动力工资虽然上涨,但仍显著低于美国,仍有提升空间,可以配合收入分配改革改善低端劳动力福利等等。

  综上所述,笔者认为,此时提及弱势美元符合全球利益,不仅是美国自身所需,更对反击做空人民币有利。从这个角度而言,中国有必要在引导美元走弱方面,发挥更多主动性。在笔者看来,如下策略值得考虑:

  一方面,借G20东道主良机,积极引导国际舆论,促使美元走弱。今年以来的全球金融市场动荡显示全球央行增加交流,协调出击确有必要。通过上文分析,可以看到,弱势美元符合各方利益,中国如能借助顺势而为,借助接下来的G20财长和央行行长会议,发挥东道主优势,凝聚多方共识,引导美元贬值预期,不仅对于防范全球金融风险大有裨益,也有助于增强中国在全球的金融事物中的话语权,一举两得。

  另一方面,合理进行外汇资产配置,降低美元在储备中的比重。中国作为经济总量第二的经济体,享有世界上最高的外汇储备3.33万亿美元,且是持有美国国债1.25万亿美元,是最大外部持有人。考虑到前期美元大幅升值,人民币汇率陷入困境,在中美大国博弈日益频繁的大背景下,中国如能通过适度调整外汇储备资产配置,减持部分美元资产,同时增持一些非美元资产,这样一来能锁定前期美元升值的盈利,二来能影响相对货币价格,作为强有力信号,影响市场行为,从而达到引导美元走弱,人民币贬值压力减轻的目的,三来也有助于减轻因人民币贬值压力过大抑或是干预对美元稳定,造成的外汇储备被动减少,成本过高的风险。

  近日媒体报道,中国财政部副部长朱光耀警告了美国国债收益率曲线持平可能反映了美国经济接近衰退或者面临金融危机爆发的边缘。笔者猜测,这是否代表了中国主导的弱势美元的“新广场协定”的努力已经开始?(来源:FT中文网)

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