毫不夸张地说，整个五月，新三板市场的每一个市场参与者都在盼望分层方案都能够如期推出。
21世纪经济报道记者从业内人士处了解，之所以热切期待，主要是参与各方期望分层制度实施的政策红利，能够刺激新三板二级市场从而带来流动性。
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五连跌交易回归常态
挂牌企业分层方案正式公布这项利好消息的刺激并未能持续太久的时间，三板做市指数以及三板成指在6月以来的数个交易日即出现了疲软的迹象。其中新三板做市指数更是在6月的几个交易日中连跌数日。
按照北京地区一位新三板投资者的看法，市场并未买分层制度的账。造成指数疲软的一个主要原因便是市场参与热情似乎又回到了分层前的情况。
根据全国中小企业股份转让系统（下称“全国股转系统”）提供的数据显示，分层方案宣布后的两个交易日，即5月30日、5月31日，新三板全市场成交额分别达到了9.6亿和9亿。较分层前的市场成交规模有明显的增长。
但随后的5个交易日，全市场的交易量迅速回落到了6亿左右的规模。根据记者统计，6月1日至6月7日的5个交易日，全市场平均成交量仅为5.99亿。
这一规模大体上与分层方案公布前的水平相当，记者统计了分层前7个交易日的全市场交易额，5月19日至5月27日的7个交易日，全市场平均交易额为6.6亿。值得注意的是，这一规模甚至还要高于近期新三板市场的成交规模。
中信证券新三板研究团队也得出了类似的结论，其分析师胡雅丽便指出：“从成交金额来看，分层刺激新三板5月30日当天成交金额达到9.59亿元后，市场活跃度逐步回归至分层前的状态。从成交金额占比来看，分层前后市场结构并未发生明显变化。”
从成交量萎缩来看，便能很好理解新三板两项指数在分层方案公布后依旧低迷。“目前都鲜有买单，就我近期操作的感受来看，分层方案公布后应该没有多少增量资金进入。”北京地区一位有多年新三板投资经验的投资者黄木对记者表示。“去年以来，市场的存量资金被套的情况很严重，如果还是市场上这些人玩，只能是这只股票卖一点，那只股票割一点，然后再去买新的标的。从规模上来看根本不成气候。”
而对于分层方案公布后指数却连续下跌，华南地区一家券商场外市场部项目负责人告诉记者：“新三板分层方案公布后市场下跌有一定逻辑可循。据我了解，此前有很多企业为了维持征求意见稿标准三中的"最近平均三个月日均市值不低于6亿元"的指标，不惜动用大量人力财力把平均市值维持在6亿以上，随着新三板分层方案公布，标准三出现了变化，同时也给出了对标准认定的明确时间划定，因此此前帮助企业冲击标准三的资金在近期会有比较明显的回撤，这也让这些股票有一定的下跌空间。”
该人士进一步补充道：“因为这些资金并不是看好新三板的交易机会才进入市场的，目的性相当明确，因此随着分层制度的有关情况明确这些资金也到了离场的时候。”
南山投资的创始人周运南则表示，“只有当真正与流动性密切相关的配套政策落地，新三板才会焕发第二春。受政策刺激，创新层企业在短期内或许会有所表现，但之后将重回低迷。”
估值分化未显
在分层方案正式公布之前，早有市场人士判定，基础层和创新层会出现较为明显的估值分化。但事实上，由于市场流动性不足，方案公布后至今，创新层和基础层整体估值变化暂不明显。
胡雅丽团队便指出，准创新层和准基础层的PE（整体法，上年年报计算）在过去一周的均值分别为23倍和31倍，由于市场流动性不足，分层后整体估值变化暂不明显。
胡雅丽进一步指出：“我们认为造成这种情况的因素主要有两个。首先，准基础层有85%的挂牌企业采取协议转让的方式，而准创新层的公司中64%的公司采取做市转让的方式，准基础层挂牌企业成交价格的公允性有待提升；其次，创新层标准一内的挂牌企业相对成熟，净利润占比接近新三板整体的20%，但是其营收增速仅仅为2%，拉低整体的估值水平。”
而记者获得一份数据显示，分层后准基础层挂牌企业的换手率并未出现显著下降，甚至比新三板整体表现更好，过去一周准基础层的日均换手率为0.24%，不仅高于新三板整体0.22%的水平，同时也高于准创新层0.21%的水平。
胡雅丽团队便指出，在市场流动性环境改善不明朗的情况下，赚取成长性溢价逐渐成为共识，投资者未放松对基础层公司的布局。
黄木便对记者表示：“我从去年底开始就着重布局一些2016年无法进入创新层，但从营收增速来看很有爆发潜力的股票，特别是符合标准二的，会重点关注，成长性是新三板最基本的维度。”
周运南也表示，“分层正式落地后，我仍将坚持之前的判断和操作策略，重点到基础层掘金。”
作者：谷枫
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