2005年至2015年这十年，谷歌的利润和市值都增长接近十倍；苹果的利润增长了大概四十倍，市值增长大约十倍。这类企业的市值与其成长空间是高度相关的。谷歌作为一个更加技术导向的、更具有前瞻性的企业，它的估值增长相对更平稳、更快一点。同期，国内两家出色的企业，腾讯的利润从接近五个亿增长到三百二十多亿，增长了六十倍，市值增长了将近一百倍；恒瑞医药的利润增长了十几倍，市值增长了三十倍，市值比它的利润增长的幅度更快，因为在国内资本的市场有不同的溢价。
再看中集集团和宝钢集团。他们过去的利润都是下降的，但市值都有所增长，说明中国资本市场的估值体系还没有充分看透它。从投资角度讲，估值和利润增长是密切相关的。
在2016年基石资本年会上，基石资本董事长张维做了题为《与宏观经济无关的投资》的演讲，演讲分为三部分内容：一是抛砖引玉谈谈对跨越中等收入陷阱的看法；二是与宏观经济无关的投资；三是投资的本质与机遇。本文为该演讲的摘录之四。
格雷厄姆说，投资，是在保证本金安全的前提下，经过严谨的、保守的估值，在交易价格相对于内在价值大打折扣时买入资产，从而保证一种满意收益率的行为。巴菲特的观点是投资就是解决两个问题，一是如何给企业定价；二是如何理解股价波动。
基石资本认为，投资核心要素是对成长性和估值的把握，投资是一种复杂的权衡。成长性是投资成功的必要条件，而估值是实现超额收益的必要条件。最终所有问题都要回到落脚点：成长性和估值。机构投资者最重要的、最核心的能力是对成长性及其与估值关系的判断。
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决定企业成长性的核心要素
我们所说的这种成长一定是持续的穿越经济周期的增长，不依赖于持续资本投入的内生性成长，能够产生与净利润规模相匹配的现金流。我们拒绝伪成长性，即：依赖于经济或者产业周期的短期成长；依赖于持续资本投入的输血式成长；依赖于持续并购的捏合式成长。
决定企业成长性的要素有：产业周期、公司治理、企业家精神、组织系统、产业结构、技术进步。其中，产业周期与企业的成长性密切相关，这是最核心的因素，而另一个核心的因素是企业家精神。
产业周期是影响企业成长性的最重要因素。产业结构发展有其内在规律，几乎是不以人的意志为转移，但又不是历史的简单重复。很多产业都经历过这样的成长演变过程：初创期、成长期、成熟期和衰退期。判断产业周期什么时候结束与什么时候开始同样重要。在产业周期末期进行的投资要想创造高回报是很难的。不同行业的成长周期均能非常清晰地阐述出产业周期对投资收益率的影响。投资重要的不是预测宏观经济波动，而是识别经济发展中的产业更迭规律。投资不是投资于宏观经济，是投资于行业，投资于新兴行业中的优秀企业。产业周期和企业的成长性密切相关，这是最核心的因素，是不以人类意志为转移的因素。很多产业都经过这样的阶段，从成长到衰退的演进过程，从初创期、成长期到衰退，产业周期对投资收益是有巨大影响的。
我们举两家我们投的企业为例，一家是山河智能，基石资本在2004年投的。当时宏观经济调控，我们并不是因为清晰地看到中国的经济还能这么快增长才投的，我们当时投这家公司是出于它的财务结构和企业家精神，当时四倍市盈率没有人投，我们投了，最初我们没有指望获得多高的回报，我们认为3倍就满足了。
后来这家企业2006年上市，2007年我们获得了100倍的回报。之后山河智能进入下降周期，我们赶在了正确的时点上，在2007年达到高峰时我们退出了。
另一家公司是江苏三六五网络，我们是在它初创期时投的，投了后这家企业一直在增长，目前来看还在成长期。我们投资的逻辑一定是投行业的前三名、前两名吗？其实不是这样的。门户网站商业模式面对不确定性，它们和电商、门店在结合的过程中还有巨大的空间和演化，所以江苏三六五网络依然在不断的成长中。
我们早期对它的一笔投资，在陆陆续续退出时给我们带来了100到200倍的回报，这么高的回报，并不来源于我们的分析，而是来自于命好，因为投资获得几倍的回报就已经合理正常了，能获得更高的回报，是不以你意志为转移的市场因素。
产业周期对企业的成长是深刻的。与江苏三六五网络类似的产业还有很多，不仅出现在房地产市场，如新房市场、二手房市场，也出现在爱卡汽车网上，大部分企业出现了规模化投资的阶段。对于中国企业来讲，看行业前三名的市场份额，除了电信、铁路、保险、银行等比较集中的行业，绝大部分行业还是高度分散的，高度分散意味着大部分企业处在成长阶段，还没到行业整合阶段，少数行业到了产业整合阶段。
科尔尼管理咨询公司的一项研究认为：所有的产业都将遵循同样的路径（一个被分为四个阶段的S曲线）实现整合；兼并行动和整合趋势是可以预测的；产业演进曲线可以作为加强并购战略和协调并购整合的工具；每一个重要的战略层面和运营层面变动，都必须考虑产业整合的影响；产业演进阶段用以来指导资产组织的优化。
产业结构的动态变化具有强大的杀伤力。过去几年，中国零售市场增值很快，但是传统零售业在电商冲击下面临巨大压力，电商快速崛起。结构变化代表了行业竞争格局的动态调整，相关企业呈现出此消彼长的态势。如果不能把握时机，即使整个行业处于上升周期，也会出现投资损失。
比如，20年前，中国有大批的百货公司上市，它们都占据了当地最好的地段，但现在这些百货公司的零售额却是下降的，它们还能盈利靠的是租金；但整个社会的零售额在上升，快速增长的是电商。
所以产业结构的变化带来了行业竞争格局的动态调整，相关的细分领域呈现了此消彼长的趋势。同理，今天的企业出现了颠覆性的变化，最突出的案例是柯达的衰落，这可能是手机产业链的发展带来的颠覆。
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企业家精神是企业核心竞争力的来源
1组织系统建设是企业持续稳定经营的保障
组织系统建设是衡量企业从“游击队”到“正规军”的重要标准。组织系统是企业经营持续性、稳定性的保障，能够降低核心人物动荡对企业造成的影响。诸多企业昙花一现的重要原因之一，就是组织系统建设没有到位，盲目扩张后轰然倒塌。中国很多企业是靠一个产品或者一个渠道来取得胜利的，真正来源于组织体系发育的并不多。很多优秀的企业在十几年前已经充分意识到了这个问题，2003年，我们投资的山东六和，那时它在市场营销、人力资源管理等方面就形成了一整套体系，远远超越当时的同行业企业。它采取的服务营销、近距离密集分销的方式，使它取得组织体系的成功。
组织系统离不开企业家精神，它们是对立统一的关系。企业家精神包含以下要素：
执着坚定、奋力拼搏、打破常规、颠覆规则、勇于创新。企业家精神是企业核心竞争力的重要来源，决定了企业的组织创新、管理创新和价值创新等冒险活动。
2战略的配称
哈佛商学院杰出公司战略学家迈克尔·波特认为，优秀的企业是规模化的，要有战略配称，优秀的组织体系是协调配称的。战略配称是指在整体的战略活动领域具有高度的一致性，即组织体系是协调配称的，这是优秀企业与普通企业最重要的区别，是创造竞争优势的核心因素。它建立一个环环相扣，紧密联接的“链”，将模仿者拒之门外。
优秀的组织体系的配称可以分为三类：第一类配称是保持各运营活动或职能与总体战略之间的简单一致性；第二类配称是各项活动之间的相互加强；第三类配称已经超越了各项活动之间的相互加强，我称之为“投入最优化”。
3公司治理、企业家精神与企业成长性
对华为这样的企业来讲，彭剑锋教授长期在华为做咨询，他认为华为的管理体系是最好的，拥有协调配称的组织结构，近20万的知识分子，8万多人持有股权；任正非不断引领华为的创新，现在在消费领域进行了巨大的投入，华为已经成为手机市场最重要的一支力量。
在德鲁克看来，企业家精神的本质就是有目的、有组织的系统创新（摘自《创新与企业家精神》），它有四个方面的内涵：(1)大幅度提高资源产出； (2)创造出新颖而与众不同的东西，改变价值；(3)开创了新市场和新顾客群；(4)视变化为常态，他们总是寻找，对它做出反应，并将它视为机遇而加以利用。
谈企业家精神，很快就会令人想到IBM的郭士纳，许多人都读过郭士纳的自传《谁说大象不能跳舞》。郭士纳被称为是IBM历史上三个伟大的CEO之一，第一个老托马斯，然后是他的儿子小托马斯，第三位是郭士纳。郭士纳在IBM当政十年，将IBM公司市值从320亿美元增长到1600多亿美元。
郭士纳走之后，市值到目前为止低于郭士纳在的时候，这十几年过去了，IBM市值从大约1600亿美元下降到1400多亿美元，这说明什么问题？像IBM这样强大的企业，不缺人才、不缺机制、不缺体系，但它缺少引领企业的企业家，需要具有更大的知识能力、更敏锐的战略创造力、更强悍的企业家精神的企业家。
而企业家精神是投资中最难以把握和复制的，换个人就会不一样。2016年2月29日，巴菲特在接受CNBC采访时称：现在，他不认为持有IBM股票是个错误，但称其“有可能变成”一个错误。
像三星的李健熙也是一样。李健熙有着非凡的企业家精神，他父亲有很多个孩子，发现这个孩子最有能力，把他的其他的兄弟从公司赶出去，让李健熙独掌大权。李健熙把三星从传统的企业，发展到占韩国GDP20%的伟大企业，但这个企业已经开始走下坡路了，因为李健熙2014年染了重病。可以看到企业、企业家和产品都是有生命周期的，所以一个企业其实很难长期的持续成长。
今年政府工作报告首次提到企业家精神。海尔的张瑞敏，平安保险集团的马明哲，万科的王石，温氏的温鹏程等，都是优秀企业家的典范，引领企业不断创新、成长为行业翘楚。
他们都有一个共同的特点是爱折腾、精力旺盛，特别爱折腾。像张瑞敏年纪很大了还在拼命折腾，像马明哲也在拼命折腾，像王石也很能折腾。温氏这家企业干什么？去年他们养了1500万头猪，温鹏程是一个农业企业家，他是中国市值2000亿的农业上市公司温氏股份的掌门人。
中国的农业很难做，中国土地非集约化导致饲料在养殖成本中占比很高；做好中国养殖行业面临更大的难度。就全世界而言，养殖行业总资产、净资产的回报率都特别低，波动也特别大。他用产业互联网的思维对行业进行整合，解决了中国养殖业的关键问题。
来源：基石资本
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