央行时隔7月重启28天期逆回购 货币政策不松也难紧

　　货币政策不松也难紧

　　本报记者 张勤峰

　　时隔7个月，央行于9月13日再次开展28天期逆回购操作。当日，央行开展3个期限共计1600亿元的逆回购操作，实现资金净投放1000亿元，为连续第二日净投放，此举在满足跨节资金需求，平抑短期资金面紧张的同时，进一步拉长了公开市场资金投放的时效。

　　分析人士指出，尽管逆回购期限拉长，致使央行投放流动性的综合价格水平有所提升，带有促使金融机构控制债券杠杆的意味，亦限制了短期利率下行空间，但也有助于平滑逆回购到期回笼压力，提升货币市场稳定性，且央行保持流动性适度充裕的态度仍明确，下调28天逆回购利率也显示其无意大幅抬高短期利率水平，符合当前央行货币政策操作不松也不紧的中性取向。

　　28天逆回购重启

　　9月13日，央行重启28天逆回购的预期得到应验。当日，央行开展了3个期限共计1600亿元的逆回购操作，包括700亿元7天期逆回购、300亿元14天期逆回购和600亿元28天期逆回购，其中28天期逆回购是今年2月5日以后的首次操作。

　　13日有600亿元的逆回购到期回笼，因此央行公开市场操作实现资金净投放1000亿元，为连续第二日净投放。8月12日，央行开展1150亿元逆回购操作，并有851亿元央票顺延至当日到期，扣除逆回购到期回笼量后，净投放资金1501亿元。

　　短期资金面偏紧张，并且临近中秋小长假、季末、国庆长假等因素，为央行加大流动性投放力度乃至恢复28天期逆回购交易提供了一定理由。自9月9日以来，银行间市场资金面逐渐从均衡转向紧张，这其中除了有前期央行连续通过公开市场净回笼资金的原因之外，主要受到小长假前跨节资金需求增多的影响。

　　交易员称，临近节前，大机构融出偏谨慎，流动性紧张逐渐从隔夜向更长期限品种蔓延，到12日，7天资金供给已趋于紧张，资金面状况明显比之前更加严峻，且一直持续到下午收市。

　　交易员并称，中秋小长假之后不久，即将迎来三季度末和国庆长假双重时间节点，预计机构流动性管理会逐渐趋于谨慎，市场资金供给将可能减少，跨季跨节资金需求也将逐渐显现，货币市场流动性面临的短时压力将加大，因此央行有必要适量增加流动性供给，并且有针对性地供给跨节资金需求，这为稍长期限的逆回购工具提供了用武之地。

　　从12日开始，央行已明显加大了流动性投放力度。与此同时，12日早间即传出央行重启28天期逆回购询量的消息，为次日28天期逆回购操作重启埋下伏笔。

　　带有控制杠杆的意味

　　当然，短期流动性偏紧、跨节资金需求升温，并非央行重启28天期逆回购的唯一理由。在闻讯央行时隔7个月首次就28天期逆回购询量之后，不少市场机构认为，此举再次向市场传递出监管层有序降杠杆的信号。

　　据公开市场操作数据，自2月中旬起，7天期逆回购一直独占央行公开市场操作舞台，央行通过调整7天逆回购交易规模，在公开市场开展双向操作，维持流动性一直处于相对平稳和适度充裕状态。不过，这一局面从8月下旬开始改变，8月24日央行首先重启了14天逆回购操作，引起了市场对于去杠杆的讨论和担忧，再到此次28天逆回购重启，进一步强化了市场对于央行有意引导机构有序去杠杆的预期。

　　市场人士指出，逆回购期限拉长，造成金融机构从央行处获取流动性的综合成本上升，从而促使金融机构提高资金融出价格，最终将对整体货币市场利率产生一定的向上推动作用。如此将挤压机构息差交易空间，有助于抑制机构过度依赖隔夜融资加杠杆的行为，并促使一些杠杆较高的机构主动加强流动性风险管理。

　　统计数据显示，自8月24日14天逆回购重启以来，银行间市场短期资金价格确有所上涨，其中，隔夜回购定盘利率从2.05%涨至2.15%左右，隔夜SHIBOR从2.043%涨至2.108%。

　　另外，据媒体此前报道，8月24日人民银行召集主要大型银行开会，讨论有关流动性管理问题，要求大行合理搭配资金的融出期限。会议明确今年以来的货币政策总基调不会改变，但为了防止融出资金的期限过于集中，留下隐患，要求银行合理搭配资金的融出期限。央行相关人士在会上表示，如果到期后的14天期逆回购需求不佳，不排除继续推出更长期限的逆回购，以引导市场。

　　总的来看，央行不断拉长逆回购操作期限，致使央行投放流动性的综合价格水平有所提升，带有促使金融机构控制债券杠杆的意味，亦限制了短期利率下行，甚至整体市场利率下行空间都将因此受限。

　　利率下调释放中性政策信号

　　但也应看到，央行完善短期流动性调节的工具组合，拉长逆回购操作期限，有助于平滑逆回购到期回笼压力，提升货币市场稳定性，促使金融机构加强流动性管理，且央行保持流动性适度充裕的态度仍然明确，28天逆回购利率下调也释放货币政策中性信号，有助打消市场对货币政策矫枉过正的担忧。

　　市场人士指出，之前央行滚动实施7天逆回购操作，符合市场对短期限、低成本的隔夜资金需求占比更高的特征，但也造成资金投放时效过短、回笼过于集中的情况。在市场流动性供给主要依赖央行的局面下，容易造成7天逆回购投放及回笼压力不断加重，市场机构也可能因此过度依赖隔夜滚动融资，加大流动性管理难度和风险隐患。在增加逆回购操作期限后，避免了逆回购到期回笼过于集中，且央行可以灵活搭配运用多种期限逆回购，满足不同期限流动性需求，更好应对多种因素造成的货币市场波动。另外，逆回购期限拉长后，意味着央行供给流动性的时效延长，与当前外汇占款减少造成的中长期流动性供给不足的矛盾更加匹配，有助于提升货币市场稳定性。

　　另值得注意的是，央行此次重启28天逆回购操作，下调操作利率5个基点至2.55%，而目前银行间1个月期限回购利率在2.7%以上。

　　市场机构指出，央行小幅下调28天期逆回购操作利率，在适度延长投放期限的同时体现了更为中性的信号，而此前14天逆回购定价也被认为低于市场预期，这显示央行并无意大幅抬高短期利率水平。

　　市场机构并指出，逆回购与中期借贷便利组成了期限结构相对完备的中短期限流动性投放工具阵列，可以在一定程度上替代降准的作用，因此可被认为是央行不愿意实施降准等大力度宽松政策的一种表现，但与此同时，央行仍在努力保持流动性适度宽裕，显示其无意收紧货币政策，一段时间内央行货币政策操作将保持不松也不紧的中性取向，货币市场利率有望保持在较低水平上平稳运行，对流动性无需过度悲观。