文/左俊义苏宁金融研究院高级研究员
近期关于石油是否动产的新闻频繁出现：先是俄罗斯和OPEC发表声明联手稳定市场，伊朗又确定参加9月OPEC峰会，市场对冻产协议充满期待；后是9月18日OPEC秘书称“9月产油国会议不是决策会”，19日委内瑞拉总统称OPEC与非OPEC国家“接近”达成一项稳定石油市场的协议。抛开纷繁杂乱的各种小道消息，不妨回归需求和供给的基本面来看石油后续到底怎么走。
从需求端看，来自中国的需求很可能在明年初重新回归疲弱。
以零售数据为例，石油和制品零售增速随着整体经济增速企稳回升而出现反弹，反弹幅度十分可观：从2015年8月的低点-8.8%回升到今年8月的2.7%。今年的经济反弹主要来自地产销售和地产投资的回升，以及库存处在低位时厂商补库存小周期对经济的拉动作用。
其他数据也侧面反映我国石油需求出现了改善，如社会库存的下降、冶炼毛利的提升、地炼开工率的反弹（参见下图）等等。当然，这些数据也有一定程度的代表性差甚至扭曲，但当所有的证据放在一起，需求出现改善还是可以得出的结论。
但现在的问题是，需求端的改善看起来难以为继，明年初经济重新回落是大概率事件。一是房地产方面，虽然有着银行超配安全稳健的按揭贷款的支撑，但你可以把牛拉到水槽边但无法强迫牛喝水。现在的房地产怎么看都像马上要进入“一鼓作气、再而衰、三而竭”的“三而竭”阶段，2年多的利率下行、政府去库存的政策、持续十年看涨房价的心态，跟5000点的股市有得一拼。一旦观望情绪起来和房价预期逆转，销售重归刚需的地量水平是大概率事件。二是融资方面，2015年交易所和发改委放松债券监管后，债券融资逐步放量，但目前来看监管略有加强的迹象。从数据来看，今年1季度公司债和企业债发行量达到高峰1万亿，2季度开始公司债和企业债发行量开始略有下行。债券融资环比增速放缓通常意味着半年后的经济环比增长动力变弱。
从供给端看，来自非OPEC国家的供给很可能超过预期。
其实如果想要一个市场出清，必须出现供给对价格的反弹缺乏敏感性，否则价格一反弹，供给能立马上来，这个市场永远无法完成去产能。只有出现价格反弹但供给似乎没有太大反应的情况，才能确认产能确实经历了比较明显和彻底的去化。
不过，美国的石油产量对价格的敏感性一直比较大。笔者滚动测算了过去12个月钻井数量（rigs count）变化对WTI原油价格变化的弹性，并和WTI原油价格变化放进了同一张图里（参见下图）。
从图中可以看出，每当WTI原油价格反弹的时候，钻井数量对原油价格的弹性都会迅速提升，说明随着石油价格反弹，钻井数量也会出现比较明显的抬升。比如今年随着WTI原油价格从28美元/桶反弹至42美元/桶，钻井平台对油价的弹性从2.9反弹至6.2，这说明在目前情况下油价每上涨1美元，钻井平台数量将大约增加6座。
这就意味着，一旦原油价格反弹，美国的原油供给会迅速提升。这种情况下，原油价格怎么会出现持续的反弹呢？还要注意到，上述弹性计算的是钻井平台对油价的弹性，还没考虑现有钻井利用效率的提升，如果考虑到后者，那美国原油供给的弹性会更大一些。
总之，现在石油等大宗商品价格处在历史低位，从估值的角度看比股市和债市的疯狂差了一大截。但上述的分析表明，目前石油的需求有重新走弱的风险，但从供给来看依然处在比较有弹性的阶段，石油价格要想走出持续上涨的行情，似乎还有一段不短的路要走。
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