电话会议主题：“绝代双“焦”
卷土重来，黑色系商品上涨能否持续？”
时间：10月21日（周五）10：00
外邀专家：
1）瑞茂通煤炭产业研究专家李总(熟悉煤炭产业链)
2）中联钢总编胡艳萍（熟悉黑色产业链，特别是螺纹钢等品种）
内容概要：
1）瑞茂通煤炭产业研究专家李总：煤炭相关观点
2）中联钢总编胡艳萍：包括钢铁、铁矿石以及焦煤焦炭等黑色产业链的情况
3）问答环节
4）策略组观点：仍是“螺蛳壳”，深挖优质资产
5）钢铁有色组观点
瑞茂通煤炭产业研究专家李总：煤炭相关观点
近期煤炭商品期货市场出现了持续大幅的上涨，根本原因还是在于供需的层面，由于实施“276”减量的生产，导致煤炭供应量大幅下降。煤炭工业协会的“十三五”的结构调整意见中也指出了“十三五”期间，煤炭数目要控制在六千处左右，产能的占比在40%左右。从产量方面来看，九月份的原煤产量是2.77亿吨，同比下降了12.3％，前九个月的原煤产量达到了24.6亿吨，同比下降了10.5%。煤炭产量的持续下降为冬季作为旺季埋下了一个隐患，年末冬季为了稳定煤炭的供应，煤炭价格上涨，发改委先后提供了预案二级响应和一级响应，释放产量的主体也从先进的产能到了置换产能，花样也是不断，产量释放也从50万吨提升到了100万吨，预计还会出台增产的政策。据了解，一些地方和企业都已经出台了释放产量的细则文件，最近我们也去主产地做了调研，山西、陕西、蒙西等各地之间存在一定的差异，从数量来看，并不是一个简单的“276”到“330”的大约16%的转换。像山西那边，长治大同忻州等都有了地方的细则，释放的数量明显就是按照一定的比例来计算的，但实际情况打了一定折扣，例如山西焦煤集团的一个估算大概打了6－7折的折扣；内蒙鄂尔多斯地区的民营矿是比较多的，很多矿的利润都是在100元以上，产量在九月份早已经达满，后期“276”转“330”的优质矿大多都可以释放出一定的量，但也有个别企业按照自身的年度计划，可能会低于“330“，后期的增量也要打一定的折扣。目前来看，对于大部门不能复产的煤矿，大多也是因为没有钱、没有人、没有设备，这样在年底开启的可能性也非常小。陕西那边，像神木地区，很多优质矿的利润在200元以上，尽管是一个先进的产能，但对于全年“276”总量的红线，他们依旧是不敢去碰的，所以由于之前也是严格按照“276”的生产，年底扩大到“330”就会出现这个红线。在政策、特别是地方政策不是特别明确的情况下，地方企业还是稳健选择“276”生产。发改委近期频繁出政策的原因，主要还是之前政策预判有一定错误。发改委的二级响应仅仅是按照480元，而一级响应仅仅是500元，和当前的煤炭价格差距还是非常大的。此外，产能的立刻释放也不是立刻就能够看到效果的，实施过程中也会打很大的折扣，而且效果也会有滞后性。虽然说政策的远水解不了近渴，但是对于煤炭市场的后期可能会埋下一定的隐患。从目前发改委的态度来看，年底的价格默许在一卡一毛，也就是5500大卡价值在550元。这方面也曾公开表达过相关意思，例如四大矿的长协价调至548元，也得到了发改委的认可，但目前的现货市场价格已经在630以上了，后期的供应肯定会上来，煤炭价格会在年底或者明年一季度出现见顶然后回落的情况。现在再简单说一下需求端，主要还是在于发电，九月份的发电量同比上升6.8%，一月到九月则是同比上升3.4%，火力发电九月份上升12%，前九个月上升0.8％。去年年底许多券商机构、及国家电网等专业机构都对今年火力发电都是预计在-1%到-2%的增速，但今年其实出现了正增长的局面，而且增量从今年下半年开始，上半年的时候还是-3%的增速，主要原因还是在于房地产的终端需求，今年四季度由于拉尼娜现象的影响，寒冬概率较大，而且房地产基建还有一定的惯性，因而对于年底前的需求我们还是比较看好的。
总体来说就是在年底之前，煤炭需求较为看好，但是见顶回落的幅度和持续的时间后期依旧是要看政策，因为当前的产量释放政策完全都是截止到今年底，明年是否会继续释放还是要和煤价挂钩，过了消费旺季之后，供货压力会变小，供应端的变数就会较大。对于企业来说，它们的利润到明年也会有一个较大的提升。
中联钢总编胡艳萍：包括钢铁、铁矿石以及焦煤焦炭等黑色产业链的情况
今天我所讲的可分为三个部分，第一部分是十月份以来的市场表现，第二部分是未来的供需，第三部分是钢铁去产能的情况。首先10月份以来煤焦钢矿都是呈上涨趋势，但焦炭整体表现强于钢材，矿石最弱。相较与9月份，焦炭十月份涨幅已经超过200，涨幅约为16%；同期热卷上涨6%，螺纹钢上涨6.9%，铁矿石上涨5.6%。另外钢材品种分化比较明显，冷轧系列表现强于长材和热轧，例如冷轧价格较9月份上涨约7%，部分地区冷热轧价差扩大到1000块钱。第二部分从供需情况来看，从供应端来看首先看一下钢厂的开工情况。今年以来，尤其是三季度以来，焦炭涨幅特别大，导致目前焦炭占螺纹钢生产的成本比例不断提高，并在十月中旬超过了铁矿石的成本占比。根据我们计算，唐山三季螺纹钢焦炭占成本比达到了34.3%，同期铁矿石占成本比在32.4%，而年初焦炭占比只有20.6%，铁矿石占比33.7%。这也是因为原料过于强势导致最近钢厂盈利状况持续转弱。据我们测算唐山目前钢坯的现金成本，钢坯利润还亏损近50块钱，螺纹钢盈利50块钱；山西地区螺纹钢盈利在60块钱。 山西地区比较特殊，物流成本比较高，民营钢厂也比较多，而且都是生产长材。一旦山西地区螺纹钢价格到了盈亏平衡线以下，基本上可以断定减产的范围会相应扩大。华东地区钢坯和螺纹钢生产成本稍微有点优势，但也是微利的一个状态。 热轧，就是板材系列相对要好。目前像冷卷和热轧的价差达到了800-900块钱，甚至有些地方接近1000。因此冷轧盈利能达到500左右。
随着近期盈利下滑和去产能，还有环保的督查加强，对钢厂开工从9月中旬见顶然后缓慢回落。据我们中联钢调研243家钢厂和913座高炉，目前的开工率为87.5%。和九月份相比下降了1%，与九月中旬相比下降2.2%，而且据我们了解从10月中旬到11月份还有钢厂有检修的计划，所以预计十月份的供应环比肯定是下降的。我们预计粗钢的日产量大概在220万吨左右，到11月份有可能进一步小幅下降。从需求来看，从季节角度来说十月份是开工最好的时节，同时家电和汽车处于生产旺季，其中汽车因为年底有购置税减半的政策要取消，产销形势非常好。我们了解到目前钢材板材订单，尤其是冷轧的订单非常饱满，而且钢厂也因为盈利高而全力保冷轧，因此热轧的供应量会受到一定的影响。从建筑行业来说 11月后东北西北开工受影响，建筑用钢环比需求会下降。不过像钢厂的生产成本，尤其是焦煤焦炭现在的形式短期内应该不会有太大改变，对钢价有一定的支撑。因此我个人看法，年内钢材的供需矛盾不会太大，因为目前从库存的角度老说也是相对偏低的，而且钢厂也有一定的调节能力。应该会是一个震荡的趋势，短期内往上的空间应该会比较小。从铁矿石的角度来看，它的基本面最差，因为一般来说国外主要矿山四季度发货量相对来说比较多，而且据目前我们统计的42个港口的库存也基本上在一亿吨左右，也是一个相对的高位。但需要注意的是焦炭占钢铁生产比例偏高，所以导致钢厂更倾向于选择高品矿。虽然港口库存偏好，但高品产量有限，这个结构性问题会对整个供应链的宽松状态形成一定的支撑，所以矿石年内破50的概率不太大。所以整体来说，无论是钢材还是矿石都是相对较大幅的震荡行情。对整个2017年来说会相对偏空，因为从钢材来说需求端受房地产负面影响将会显现。供应在去产能政策下预计仍会小幅下降，但整体需求端一定不会出现像今年年初那样的行情，今年是出现了阶段性的暴涨行情，所以明年应该会是在现有价位，围绕价格真正的一个宽幅震荡。
钢铁去产能从今年下半年，也就是7月份开始大力推行，到8月底完成率在77% 。据我们中联钢统计24个省和两大央企今年去产能的总计划，炼钢产能是在9088万吨，炼铁产能4378万吨。从去产能的性质来分，炼钢的无效产能在71%左右。从性质来看，民营企业占比较大，在72%多。从民营企业有效和无效产能来看，民营企业无效产能要少于国有企业。另外从省份来看，河北相对来说最多，在10月份计划里有效产能比较多，超过了400万吨。
问答环节
问：目前是历史上第一次焦炭成本超过铁矿石，从历史规律来看，这种成本占比比较大的偏差会持续多久？
答：从长期来看应该很难持续。还是由于焦炭受政策影响太明显，而且目前政策也有所放松。我个人认为到年底或明年年初局势就会有所变化。由于四季度煤炭的需求环比有所下降，供应按目前政策应该在环比上升的状态，一旦焦炭供应逐步跟上，供需状况一定会缓解。一旦缓解，加上资金在期货端落袋为安，那么焦煤焦炭应该会有一波比较大的调整。
问：从产业链库存来看，大家近期炒焦煤焦炭等，是否因为钢厂和贸易商焦煤焦炭库存会比较低？
答：产业链库存确实是低，但这个供需关系到了一个节点之后，市场情绪就会转折，只是一个时间和节点的问题。
问：动力煤和焦煤焦炭这边的情况能否对比一下？
答：年底对于动力煤是旺季的需求，但对于双焦来说由于钢材产量原因可能会有一定影响，尤其是现在成本很高，会让钢厂的产量略微下降；另外最近双焦涨得很强，因为山西那边是最早执行“276”的政策，另外从进口段来说，焦煤最近有签署长协达到200美金，这个价格水平很高，之前的三季度只有90多美金，目前谈判也基本结束，所以后期的产量释放 ，可能到年底到明年初，这样的价格上涨是不可持续的，双焦的回落程度会更大一些。
问：陕西的“276”并不是按周计算，而是推到年底计算，据说还有一些企业按“三零零”生产，然后出一个“276”证明后按“276”的出来，是否存在这样的状况？能否介绍一下？当前的情况，煤矿企业会有自己存煤的情况吗？
答：陕西那边是非常灵活的，您说的那种方式没有太明确的说法。但是存在这样一个情况，从原煤到商品煤中间有一个提选，但他们报产能的时候是按照原煤去报的，但他们现在的产量其实是以商品煤，这样就会使中间存在一个10%的差异，部分企业就会钻这方面的漏洞，产量有所提升。(问：是否就是说短期如果政策宽松也不会有太大的量放出来，对吗？)对，据我们看到的数据，像神华这些大的煤矿产量已经有所提升，发改委也已经看到了这个情况，但由于需求端实在是好，导致煤炭行业供不应求的现象持续到了现在，而且已经对冬季供给有了较大影响。在九月份利润这么好的情况下增量没有非常显著释放出来，那么年底的产量释放应该也比较有限。据说发改委也在商量对策，看是否通过方式调控。需求煤炭真正的供需关系转换还是在冬季过后，届时地产需求也有一个下降。
目前据我们了解确实普遍库存并不多，但现在来说普遍比七八月份高，因为那时也是一个夏季的旺季，而且那个时候产能刚开始限制还没有释放。但跟往年同期相比还是一个比较低的位置，包括电厂库存和港口库存都处于同期较低水平。
问：现在动力煤价格涨了很多，整个电力来看是过剩的情况，对了火电厂来说又有提电价的压力，存在矛盾的情况，明年动力煤的需求情况会是怎样的？
答：煤电联动可能性较大，明年的均价低于550的可能性较小，从国家政策来说，以降电价为主，电厂有可能会上调一下上网电价，中间电价不动。往年电厂利润在7分钱多，今年由于煤价上涨，电厂的利润有了一个大幅的萎缩。火电厂的过剩产能严重，也是属于一个淘汰落后产能的范畴之内，火电企业自己去产能也是有一定可能的，发改委出手帮助在冬季程度会比较重。难关度过后，发改委的释放产量变数很大，有可能会收回。
问：动力煤、焦煤之间还有交叉品种，进入冬季后，动力煤需求增加，焦煤季节性减少，是否存在从焦煤转入动力煤供应？如果有的话量大概会有多少。
答：目前两种煤都还处于供不用求，现在很难出现这种转换。
问：配煤当中如平煤、瘦煤，会不会因为季节性和钢铁限产的原因，去配焦煤赚的钱没有供给动力煤赚的钱多？
答：产量环比下降的幅度不会特别大，不像去年四季度行业亏损特别严重，很多厂关停。目前钢厂是主动去安排年度检修。我估计粗钢日产量到12月份也有215万吨左右，虽然比九月份略低，但还是历史较高位。焦煤这一块的配比应该不会出现这种情况。
问：年底供应端会释放，主要原因是哪几点？
答：首先大多企业在政策不明朗的时候不会提前出手，安全是第一位。另外，一些企业牵涉到招人、设备购买检修也需要一定的时间，从政策出来到产量释放要一段时间。
问：目前钢铁库存还算正常，但未来产量有可能会有所下降，那么双焦年末的情况会如何？
答：对于年内双焦的走势，它的产能释放还有一定的过程。所以目前来看，虽然其需求有所下降，但下降幅度不会特别大，所以整体年内焦煤焦炭供需关系不会发生根本性的转变。明年年初转折点可能会出现。
问：这波涨价跟供给侧改革关联比较大，钢铁和焦炭的涨幅也有比较大的差异。能否对比一下钢铁和煤炭受供给侧影响的具体差异？
胡总：单从国家去产能的状态来看，钢铁和煤炭差不多，都是到8月底完成了70%-80%。但是实际上钢铁去产能不完全等于去产量，而煤炭是去产能又去产量。原因方面，首先煤炭和钢铁行业有本质的区别，煤炭有一个很好的切入点就是安全问题，而且生产方面可调节性比较强，比如276政策说执行就能执行，但在钢铁行业不可行，高炉一旦开工无法随时暂停， 对设备损害会很大。还有一个最大的区别，煤炭的国有企业占比比较大。在前几年煤炭在山西已经经历过一波整合过程，集中度相对比钢铁高。CR4占比煤炭接近40%，而钢铁只有20%，在行政主导的大背景下，执行力度相对更好。另外，钢铁分散度大，全国各省都有产能，煤炭相对之下相对来说好一些。未来去产能肯定还会继续，虽然今年13个省把十三五去产能的任务都已经完成了，但是像河北、山东、江苏这些大省十三五后期去产能任务比较重，而且里面有效产能比较大，会对供应产生一定的影响。另外国家可能会对资质不全的合规产能逐步清理。明年去产能的力度还会继续，而且可能真正的会对供应产生影响。
李总：最核心的一点是煤炭去产能的同时还在控产量，而控产量是导致煤价大幅回升的最核心的原因，这一点在钢铁行业确实很难去运行。像内蒙那边都有严格的煤管效，另外小煤矿黑矿由于这次严格执法的力度导致了它的产量大幅减少，导致了整个煤炭市场出现供不应求的局面。其实煤炭过剩产能确实非常多，但直接去难度非常大。通常这种去产能应该从企业利润倒逼去进行，但现在企业利润却大幅回升，也算是中国特色。未来应该更多的看政策导向，但煤炭在十三五期间内应该处于相对稳定偏强的局面的可能性偏大。
问：在今年的背景之下，民营企业对于煤炭的产能，有没有继续的投入，投入力度如何？今年下半年价格上涨，他们有无新的想法？
答：去鄂尔多斯的时候和一些民企也有了一些交流，单从煤矿投产方面来说，没有听说有太大力度，因为像鄂尔多斯那边的企业都是多元化经营，他们在房地产方面的建设会较多，但在煤矿方面没有什么新的增量。同时企业自身有的一些资源矿也要枯竭了，因而在这方面的增量十分有限。企业对于煤炭的看法也是比较谨慎的，加之年底发改委不断出台的政策，所以不能贸然增产。现在在利润较好的情况下，按照“276”继续正常生产赚取一个正常的利润是很不错的。
策略组观点: 仍是“螺蛳壳”，深挖优质资产
展望：“中字头”强势，带动指数上涨。风险未消，把握结构性机会，配置优质资产
“中字头”板块“十一”后表现强势。我们在前期周报的投资策略部分已前瞻性推荐了大基建和债转股下国企混改的投资机会，逻辑在于：1、地产压力下行后基建投资势必在稳增长中发挥更大的作用，并将对以基建为主的“中字头”板块带来刺激。2、债转股有助于减轻企业负担、降低债务风险。结合最近国企混改的进展，将给高负债率国企带来改革良机。
汇率对市场冲击尚未消除，海外风险对A股或仍有扰动。市场此前对人民币贬值重视不足，但如汇率继续下挫，则可能再度引发资本外逃担忧并对股市有负面扰动。除此之外，美国大选、意大利宪政公投以及德银事件等海外风险仍待释放。
国内资金面及股市流动性继续承压。1、短期银行间资金紧张加剧；2、通胀或对四季度货币政策形成制约，地产调控可能成为货币政策边际转向的“扳机”；3、金融去杠杆态度明确；4、四季度股票减持压力大，将冲击股市流动性。
对年底之前的走势，我们维持此前的判断，仍是螺蛳壳里做道场。拉长久期看，以上风险点的暴露对A股的配置价值未必是坏事，A股在全球及国内均是配置性价比较优的大类资产。
投资策略：四季度重点配置绩优股估值切换
1、以PPP为代表的大基建，将是四季度以及布局明年的重要配置性品种。其中建筑、环保、配电网等子行业将持续受益
2、债转股政策驱动下的投资机会：国企混改、AMC
3、估值与成长性匹配、不断兑现业绩的绩优股：光通信、CDN、家装产业链品牌化
4、消费中挖掘高景气且业绩增长有望持续的子行业：照明设备、汽车。高股息、高分红、现金流稳定的类债品种。如公用事业、交通运输等板块
5、周期推荐原奶、造纸及化工中的MDI、粘胶、尿素，关注化纤、印刷等即将进入补库存阶段行业的投资机会。
主题投资：“双十一”主题、海绵城市、核电以及核心资产组合
钢铁有色组观点
我们目前推荐鄂尔多斯，是铁合金的标的，主要是硅铁硅锰，硅铁硅锰近一个月上涨了40%。鄂尔多斯弹性很强，每涨1000块钱利润增厚6.8个亿。而且在行业涨价的过程中，对行业来说是有很高的成本推升的因素，但对公司来说成本相对比较固定，一方面电力是100%自给，另一方面锰矿石，长协矿成本目前只有行业的一半，所以非常受益这波涨价带来的利润。我们测算该公司今年业绩6个亿，明年业绩10个亿，估值明年只有9倍，是业绩高弹性但估值比较低的一支股票。公司目前也在做定增。我们觉得鄂尔多斯是周期弹性比较好的标的，而且我们对硅铁硅锰未来长期上涨的持续性也比较看好，所以我们把鄂尔多斯作为钢铁的首推品种。
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