经济稳定通胀回升，全球货币短期趋紧——海通宏观周报
宏观专题：混改提速，三线推进
政策频频出台，混改提速在即。今年以来，中央对国企改革的强调明显升温，而其中最为值得关注的是混合所有制改革：8月国资委发布员工持股试点意见；9月底发改委召开的国企混改试点专题会，剑指七大垄断行业；10月李克强总理提出要出台深化东北地区国企改革专项工作方案，支持混改试点。
央企混改：自上而下推进，聚焦垄断行业。垄断行业国有企业的混合所有制改革，必须自上而下推进，既为混改从“防止国有资产流失”约束中解放出来，也迫使垄断国企下决心进行改革。根据发改委在混改试点专题会上定调，电力、石油、天然气、铁路、民航、电信、军工等七大垄断行业将成为央企混改的重心。而在会上被重点提及的东航集团、联通集团、南方电网、哈电集团、中国核建、中国船舶等中央企业也成为市场关注的焦点。
地方国企：自下而上倒逼，聚焦传统工业。产能过剩行业类地方国企的混合所有制改革，需自下而上倒逼推进，聚焦传统工业。既为国有企业创造了吸纳民营资本、提升经营绩效的契机，也缓解了地方政府资金紧张的局面。10月底，沈阳产权交易所发布公告，辽宁集中出让9户省属国有企业股权，涉及总资产近6700亿元。在缓解地方经济压力的同时也引入非公资本。
开展员工持股试点，成熟一户开展一户。8月国资委发布《意见》，宣布国有控股混合所有制企业员工持股首批试点于今年年内启动，成熟一户开展一户，2018年年底进行阶段性总结，视情况适时扩大试点。
一周扫描：
海外经济：美三季度GDP新高，海外债市遭抛售。美3季度GDP增速2.9%，主要得益于消费和出口。强劲的增长为美联储12月加息铺平道路，目前美国12月加息概率已升至74%。上周全球债市被加速抛售，10年期美国、英国、德国国债收益率分别上行9bp、8bp和15bp。德法10月制造业PMI创新高，欧央行逐步退出QE预期增强。
国内经济：工业稳定，地产下滑。由于地产调控全面加码，10月地产销量增速逐旬下滑，下旬主要26城地产销量增速-21%增速创15年2月以来新低。但10月前三周乘联会乘用车批发销量增速27%，预示10月厂家销量或高位企稳。10月上旬粗钢产量增速大降至1.6%，而10月发电耗煤增速创13年11月以来新高至12%，工业增速有升有降，整体保持稳定。
国内物价：通胀短期上行。上周菜价、猪价均小幅回落，食品价格再度下跌。预测10月CPI食品价格环比下跌0.8%，但由于非食品价格上升，10月CPI将小幅回升至2%。上周油价上调，煤价、钢价继续上涨，预测10月PPI环涨0.3%，同比涨幅有望回升至0.8%。预测4季度CPI或升至2.1%，通胀短期上行或令4季度货币政策承压。
流动性：货币利率继续飙升。上周R007升至2.93%，R001升至2.43%，均创1年半以来新高。上周央行逆回购净投放6150亿，央票到期投放59亿，MLF净回笼1660亿，国库现金投放800亿，整周净投放资金5349亿。上周美指回落，但人民币兑美元中间价贬至6.786新低。美国加息和美元升值导致人民币汇率贬值、资金持续流出。而在3季度经济企稳以后，央行在通胀反弹、地产泡沫等压力下无意降准，而是持续通过公开市场投放资金，而且从8月下旬起先后重启14天和28天逆回购，投放期限不断拉长，导致资金成本不断抬升。这也就意味着如果未来依然不降准而只有逆回购和MLF，那么年末的资金面或持续偏紧。
国内政策：抑制泡沫，防范风险。上周政治局会议指出，要有效实施积极的财政政策，保证财政合理支出，加大对特困地区和困难省份支持力度。要坚持稳健的货币政策，在保持流动性合理充裕的同时，注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险。
利率中枢上行，债市短期谨慎——海通利率债周报
专题：近期债市怎么看？
汇率持续贬值，回购利率上行。10月以来，资金面持续偏紧，7天回购利率冲到3%以上，外占流出较多是资金面紧张的重要原因。随着美元兑人民币汇率跌破6.78，预计10月外占降幅仍高。
央行放水谨慎，资金面或持续偏紧。3季度经济企稳以后，央行在通胀反弹、地产泡沫等压力下无意降准，而是通过公开市场投放资金，并且投放期限不断拉长，导致资金成本不断抬升。如果未来依然不降准而只有逆回购和MLF，那么年末的资金面或持续偏紧。
防范流动性风险，利率波动或较大。如果偏空情绪导致基金/委外赎回，流动性较好的利率债往往也最先被抛售，例如8月下旬10年国债从2.64%调整11bp至2.75%。当前交易盘普遍追逐资本利得，如果回购利率明显上行，可能引发获利了结，并且由于交易拥堵，利率债波动或较大。
债市短期谨慎，国债调整有顶。当回购利率中枢在2.5%，信用债不会出现大幅去杠杆，10年国债利率顶部或在2.8%；当回购利率中枢上行到2.75%，意味着央行有意抬高短端利率，预计信用债可能会出现去杠杆，10年国债利率顶部或在2.9%，短期对债市保持谨慎。
上周市场回顾：一级结果分化，二级利率上行
一级市场：发行增量，中标分化。上周，由于资金紧张+二级利率调整，一级发行中标利率出现分化，其中20年期国开债高于二级10BP，3年期、10年期农发债高于二级2BP。上周记账式国债发行916.8亿，地方债发行1476.8亿，政金债发行745亿，利率债发行3139亿，较上周增加1321亿，各券种均发行增量。
二级市场：资金面紧张，利率上行。上周资金面异常紧张，周四央行未对MLF进行续作，引发货币收紧担忧，叠加银行理财纳入广义货币监测影响，利率债整体调整，短端上行幅度较大，长端也跟随调整。具体来看，1年期国债上行3BP至2.18%，1年期国开债上行12BP至2.44%；10年期国债上行6BP至2.7%，10年期国开债上行7BP至3.08%。
本周债市策略：利率中枢上行，债市短期谨慎
金融监管趋严。今年监管层已陆续出台了理财新规、资管八条底线等政策，而央行也重启14天、28天逆回购，抬高资金成本，防范债市杠杆泡沫。上周理财纳入广义信贷测算，反映控杠杆、防风险的监管思路延续。政治局会议明确提出抑制资产价格泡沫，保持流动性合理充裕，这意味着货币政策紧平衡，顺应全球央行的货币宽松谨慎。
回购利率上行或是“新常态”。美国12月加息概率仍大，海外央行宽松均趋于谨慎，面对贬值压力和国内地产泡沫，国内央行难以动用降息工具，央行4季度货币趋于谨慎，回购利率上行可能成为“新常态”。预计4季度7天回购利率中枢维持在2.6-2.8%左右，但类似13年“钱荒”应不会发生。
短期谨慎，调整布局明年。短期央行货币难以放松，4季度回购利率或上行至2.6-2.8%，对应10年国债顶部在2.9%左右，短期对债市保持谨慎，关注信用去杠杆和利率调整风险，上调10年国债区间至2.5-2.9%，10年国开区间2.9-3.3%。17年债市有基本面支持，汇率贬值到位后，利率也可再度下行，仍看好明年机会。
关注信用债去杠杆压力——海通信用债周报
地产与产能过剩行业公司债券分类监管落地。
1、房企发债实施分类监管，严格限制“地王”发债。房地产企业分类监管将以“基础范围+综合指标评价”为标准。而在房地产市场调控期间，重点调控的热点城市存在竞拍“地王”、哄抬地价等行为的企业将被禁止发行公司债，前次公司债券募集资金尚未使用完毕或者报告期内存在违规使用募集资金问题的企业也被禁止。
2、房企募集资金不得用于购置土地。15年以来，土地溢价持续走高，本次监管新规明确要求，房地产公司债券募集资金不得用于购置土地，显示了监管层打击“地王”现象、控制土地溢价的决心。
3、地产公司债收紧早有预期，但紧于预期。自调控以来，市场对地产企业融资收紧早有预期，本次监管政策的内容与先前流传的试行版本也基本一致。但本次监管政策收紧力度仍强于市场预期，本次监管政策新增了对“地王”发债的限制、加强了对募集资金使用的管理，另外在试行版本中，风险类房地产企业通过第三方担保等增信措施使债项评级达到AA+及以上的，可按关注类企业进行审核，但在本次正式版本中去掉了这一条，表明监管更加注重企业的经营和负债状况。
4、过剩产能行业明确分类监管规则，符合产业政策方可发债。煤炭、钢铁等过剩产能行业的债券融资早有收紧，这次将其落实到文件，进一步明晰和规范了操作。标准要求煤炭、钢铁企业申报公司债应符合国家产业政策要求，并重点考察企业业务经营和偿债能力；募集资金用途要求加强披露，钢铁企业原则上不得用于新增产能。
一周市场回顾：净供给小幅上升，收益率期限分化。一级市场净供给691亿元，较上周466亿元的净供给，本周信用债供给小幅上升。从评级来看，AAA等级占比为20%，较上周有所下降，而AA等级小幅度上升至34%。从行业来看，建筑业超过制造业稳居发行债券最多行业，占比达到25%，而综合类占比与上周基本持平。在发行的184只主要品种信用债中有17只城投债，较上周有小幅的上升。二级市场交投增加，收益率期限间出现分化，中短期收益率上行，而长期收益率下行。具体来看，1年期品种中，除了AA-券种收益率持平以外，其余等级券种收益率均大幅上行17BP；3年期品种中，除了AA-券种收益率下行5BP以外，其余等级收益率均上行6-8BP。5年期品种中，AA及以上券种收益率均上行5-6BP，AA-券种收益率基本持平。7年期品种中，除了超AAA券种收益率持平以外，其余等级收益率均下行2BP。
一周评级调整回顾：定增成为上调动力。本周公布了4项主体评级向上调整，且主体均不是城投平台，分别来自科学服务业、制造业和房地产业，其中苏州电器科学研究院、上海金桥出口加工与华映科技这三家主体评级上调的共同原因之一在于其定向增发的股票从而募集的资金显著增强了企业的资金实力与抗风险能力，同时为企业未来发展提供有力的资金保障。
投资策略：关注信用债去杠杆压力。上周资金面较紧，信用债收益率上行，信用利差扩大，AAA级企业债、AA级企业债、城投债收益率平均上行6BP。下一步信用债表现如何？下一步信用债表现如何？建议关注以下几点：
1）资金面紧平衡或将持续。上周政治局会议再提抑制资产泡沫，稳健的货币政策将配合，与央行近期以来引导资金利率上行的意图相吻合。央行抑制资产泡沫、控金融杠杆的思路仍将延续，资金面或将持续维持紧平衡状态。
2）地产公司债分类监管出台。交易所正式出台房地产和产能过剩行业分类监管政策，房地产公司债监管方案与九月底版本出入不大，但对募集资金用途的监管有所强化，如在重点调控城市拿地王的企业不得发债、地产企业需承诺资金不得用于购地等。发债融资收紧降加剧房企流动性压力。
3）降杠杆部际联合会议成立。国务院正式批复同意成立降杠杆部际联合会议，由发改委牵头，其主要职责在于推进通过债转股和破产重组等手段降低企业部门杠杆率，有利于配套制度的出台和监管效率的提高，但由于市场化债转股仍面临社会资本参与动力不足、对经营改善帮助不大等难题，实际推进效果仍待观察。
4）关注信用债去杠杆压力。上周资金面持续偏紧，带动信用债收益率和信用利差大幅上行，符合我们预期，未来信用债仍存调整压力。一是四季度资金利率中枢大概率上移，信用债加杠杆难以覆盖资金成本，信用债面临去杠杆压力；二是监管层控杠杆、防风险持续发力，未来表外理财也可能纳入广义信贷，理财增速趋降。
基金增持转债，机会仍需等待——海通可转债周报
专题：三季度基金转债持仓分析
基金转债持仓增加。三季度公募基金配置可转债市值约247亿元，较二季度继续增加16亿元。分类来看，开放式基金中债券型转债持仓增加26.6亿元，而混合型小幅减少8.3亿元，股票型基本维持不变，封闭式基金转债持仓下滑1.9亿元。
公募基金持仓占比小幅反弹，从二季度末的46%小幅增至三季度末的49%。其中债券型、混合型和股票型开放式基金持仓占转债余额比重分别为38%、10%和0.1%，其中债券型基金持仓占比上升4个百分点，而股票型和混合型占比下滑。
基金重仓券: 电气居首。从持有基金数来看，白云转债位列第一，有205家基金将其列为重仓券，其次为江南转债和国贸转债。从持仓总量来看，电气转债居首，基金持仓总市值27.7亿元占电气转债余额的46%，广汽、三一、歌尔和宝钢EB位居2~5位，持仓总市值在14~21亿元之间。从基金重仓券金额占转债余额比重来看，汽模、顺昌和格力转债70%以上的余额被列入基金重仓券名单。从持仓变动情况来看，基金增持前三位个券为皖新EB、广汽和电气转债，减持前三位个券为宝钢EB、蓝标和歌尔转债。
私募EB也出现在基金重仓券中。15大族01、15九州债、15中基债和15名轩02也出现在基金仓券名单中，持有基金家数分别为5家、3家、1家和1家，持仓总市值在2800万~1亿之间。
转债基金规模继续缩减，转债仓位下滑。转债基金资产净值降至50亿元，环比减少9.4亿元，杠杆比例为137%，环比上升15个百分点。转债基金配置可转债43亿元，环比下滑13%，占转债市场余额的8%，较上半年下滑2个百分点。转债基金平均可转债市值占基金资产净值比从Q2的91%下滑至Q3的85%
上周转债市场回顾：连续第三周微涨
上周沪深300微涨0.37%，中小板指数小幅下跌0.53%，创业板指微跌0.71%，中证转债指数微涨0.20%，连续第三周微涨。
个券表现：涨跌互现。上周转债12涨8跌，涨幅前三名个券为白云转债（+1.59%）、皖新EB（+1.47%，但正股大涨10.5%，转债弹性不及正股）、清控EB（+1.41%）；跌幅前三名个券为国贸转债（-1.38%）、国资EB（-1.36%）、江南转债（0.75%）。汽模、电气和广汽转债继续停牌。
新券和条款追踪：上周50亿元的凤凰EB发行，中签率具有博弈价值；宝信软件拟发行16亿元转债。当前待发行新券共计1146.6亿元，其中已获批文/核准的转债、交换债共195亿元。本周国盛EB将于11月5日进入换股期，已触发下修，但远未到回售期。
本周转债策略：基金增持转债，机会仍需等待
截至29日，20只转债正股披露三季报，仅少部分实际业绩落在业绩预告区间偏上限，如歌尔股份和以岭药业，对应股价普遍表现一般。基金三季报显示，Q3公募基金配置可转债较Q2继续增加16亿元，主因债券型基金增持转债；基金增持量超过100万张的个券为皖新EB、广汽、电气和白云转债，减持超过100万张的个券为宝钢EB和蓝标转债。在贬值压力+政策注重防风险+基本面承压的背景下，转债机会较为有限，建议等待风险释放以后的机会。
风险提示：基本面变化、股市波动、货币政策不达预期、价格和溢价率调整风险。
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