原创 2016-11-21 无心居士sh心学院 GPLP
导语
本文作者：无心居士@sh心学院 微信 zhao_bill021 GPLP已获授权刊发
(本文源自一些vc同行和fa亲友的要求所写，部分场景/案例来源于我的默契人，目的是让创业者提高博弈心法，水平有限，多多包涵)
此前： 投资人de操守(创业者de融商)3.1(连载之一)
3)dd(尽职调查)+ppaa(利益预分配协议)
财法dd尽量委托第三方，4大最靠谱，或者并行委托弱一等的专业机构。被委托方一定要完整过一变所有的原始证据，一定要有在原始证据不足的情况下独立搭建市场估算模型的能力，和谨辨真/证伪的专业操守[买的就是你的操守]。
对不重视行研的vc来说，行业dd是必须要做的一个必选工作，可以委托咨询公司、行业协会、专业媒体均可，最好不只一个受托方，目标指向不要太明确，问题可以拆开，以免出现太大的个人倾向性或不测事件发生。每个vc都有或正式或不正式的顾问团，站在专业性的角度，肯定是越相关的越专业，可就是因为专业，往往更敏感[文人相轻事小]，正话反说很正常[敌人的朋友常见]，也很难避免内部人与顾问的共谋，需要十分谨慎。
团队dd，一般是指创业者个人dd，这个是在频繁沟通中的综合评估，对最终决策往往起到决定性因素。对投资机构而言，保持尽量多的独立意见者，对降低这方面的风险意义重大。比如，有证据表明，最近开除了一个联合创始人，这种项目就要小心了。
对于大部分三四线vc而言，在预算有限、时间更紧张[和一二线vc抢项目]的情况下，有无更高级的dd方法论呢?有。有一个经验范式：{财->(人)->市->(人)->技->(人)->法->(人)->…}，具体来说(如下图)：
3.1) 首先明确每个dd范畴的边界。基础dd包含财务dd和法务dd，财务dd的本分是证假、增值点是辨真，法务dd的本分是发现非正义、增值点是将非义转化正义。行业dd包含技术dd和市场dd，技术dd的本分是摸清源流、增值点是判定叠代节奏，市场dd的本分是对真实势能的感同、增值点是对加速度的身受。团队dd(简称人dd)的本分是现实专业段位的平衡度和高度，也就是俗话说的驾御复杂内外局面，太偏技术或太偏市场均不可，技术范畴或市场范畴的具体单项能力[比如技术范畴的产品设计、比如市场范畴的政策公关]从专业的角度看是几段几级，团队dd的增值点是格局的预测，也就是在项目方发展后，创业者自己能否容纳比自己单项能力段位高的新合伙人。
3.2) “财->(人)->市”?按照前面提到的‘风险-机会’剖析方法，财务dd出的辨真风险点，比如财务增长趋势，市场dd中与关键合同有关的大企业或通路战略合作这个“市场势能”可以作为机会点来pass掉这个财务风险点。当然，中间的人的因素也很关键。
3.3) “市->(人)->技”?市场dd出的势能足但加速度一时半会儿显示不出来的风险点，可以通过技术概念的重新打磨和售前技术解决方案重整来pass掉。当然，中间的人的因素也很关键。
{注意，站在财务增长趋势的风险来看“市场势能”，可能是大客户营销，但如果从单一市场角度看，市场势能最好是典型客户或均匀客户更好些，具体要看标准客户销售占比、客户终身价值(续约率)、获新客成本、老客户口碑效应，这属于销，从供来看，主要是规模成本效应、关键部件或原材料的大供应商依赖度风险。}
3.4) “技->(人)->法”?技术dd出的源流不清晰有未来诉讼风险，或迭代到大规模应用前[内叛外迫同时来]这个生死关口风险，均可以通过特殊法律创新[不展开了,hehe]，得到提前pass。当然，中间的人的因素也很关键。
3.5) “法->(人)->财”?理论上，任何法律风险，都是钱的事儿。当然，中间的人的因素也很关键。
3.6) 有时候，一个dd环节的风险，需要延伸至少2个环节才能pass掉并转化为投资机会。比如，“财->(人)->市->(人)->技”，财务上有历史增长曲线不平滑的风险，市场上的应对预案很难cover所有竞争者的因应反制，怎么办?某个关键技术壁垒储备，比如jd.com当年屡次发起价格公关战，每次都顺利摆平一个战略对标者，都是靠市场和技术[最近一次和国美苏宁的价格公关战的技术势能储备是基于大数据分布式仓储的‘提前3天预物流’]双轮驱动来pass掉这个增长曲线不平滑的风险的。当然，中间的2批人的因素也很关键。
3.7) 有没有人，能将dd五环节按照上面的次序一次性串联起来，并在脑海中循环几次[{“财->(人)->市->(人)->技->(人)->法->(人)->…”}xN]，而不太依赖dd或只需要很少的dd工作呢?我认为是有的，这就像下围棋，高段和没入段的差别，就在于几段能循环几圈，没入段但入级的能串联几个环节，串联越多级别越高。所谓独立判断能力，就是入级，所谓完全独立判断能力，就是入段，所谓超凡判断能力，就是至少循环三圈--其实是逆循环，也就是三段以上。
Ppaa目前也越来越普遍，每个项目都有具体来源和具体推荐人，最近风头很盛的峰瑞资本李丰倡导的“尽力找到推荐人并且给予超出预期的回报”，就是对传统vc间封闭体制的一种革新。
4)spa(正式协议)+sha(投资人特殊权力约定)
虽然ts会约定关键条款比如估值和投资额，但在ts内应该同时约定估值的简单计算方法，并且，以项目方向口头陈述的关键指标的数据来支撑并写到可同步纪要中(邮件确认即可)。Dd结束后，肯定会有出入，如果出入较大，可以果断选择放弃投资，并且要内部复盘进入ts前在nda阶段可以现场观察到的一些关键信息时为何没有发现口述和事实可能严重不符的情况。教训多了，套路也就多了，尽量少的时间、人力和第三方外包资源消耗来筛掉这种“严重不符”项目是非常有可能的。
如果出入小，又分俩种情况。如果创业者的格局和段位的加分效应明显，那就啥也不说，流氓条款一个也别加。{什么算“流氓”?创业者认为是乘人之危，投资人认为是如履薄冰，确实应该换位，创业者应该首先换位摆脱弱者心态，无论投资人现在如何如何流氓，只要自信公司未来业绩优异且团队士气高，再流氓也会平常视之}
如果的格局和段位的加分效应不明显，那就在spa中果断流氓之。同样是耍流氓，完整copy一线vc的各种流氓条款基本没有必要，应该立足现实，奔着双赢的目标，万不可锁定一个太刚硬的长期指标[在3-6个月的投后蜜月期中比较合适]，比如，纯用户指标在风向变化时就是给自己找死，纯财务指标会不利外部协作关系的和谐并最终导致商业模式难以定型。对于创业者而言，面对流氓条款，最明智的办法是，在估值、投资额、财法监督、董事会参与度、投资机构关联公司资源嫁接等方面主动退让一些，来换取一些比较刺激的流氓条款的减免。
对待流氓条款，领投人和项目方一定要心态放平一些，在发生化学反应的前提下[不发生化学反应崩盘的可能性大]，决不正面否定对方的条款，当下或稍后回应以另外一个善意条款，这是智慧和气度的交锋，智慧不足气度凑，绷而不破真英雄。下面是一个常见的流氓条款的双向应对经验：
4.1)投资人提出对赌
如果项目方在bp中明确提出估值，最好在会谈时提出明确的估值依据，早期项目最好是最近相关领域投融案例的真实估值数据。如果没有依据，投资人断然打折不礼貌，必然会在基本经营数据和财务数据中问的很细，并且在dd的时候会抱着证伪心态尽力挤去水分作为打折的依据。一旦水分超过30%，项目方应该主动谦让估值，如果项目方不谦让，投资人主动提出“加码对赌”就符合情理----“30%水分估值缩水最大会达到60%”，在项目方来看，“加码对赌”就是“恶意对赌”了。
4.1.1)对付恶意对赌，项目方应该是善意的“加倍回购一半”
投资人是恐惧风险和贪婪暴利的极端主义者，不能用善恶的判断，贪婪心起，就用引发恐惧来应对，多谈这项目的中远期风险，顺势抛出下一轮就可以回本甚至小赚一把的诱饵，并且承诺继续保留部分筹码悠然等待未来可能暴利。
4.2)项目方提出对赌
另外一种情况是，项目方一开始不提估值只提融资额，投资人必然会提出估值。如果投资占估值比例远远超过比较标准的15%左右，比如超过34%，投资人控制这个项目的心态已经昭然若揭，即使项目方提出“反向对赌”----赌赢了估值放大投资人比例减小，投资人也会想办法当项目方赌输。
4.2.1)对付反向对赌，投资人应该是善意的“按比例计算”
没有绝对输赢，把kpi定出一个弹性空间，让项目方只要稍加努力就可以增加自己的比例。
其他清算、股息、回购、领售、反稀释、期权池等等，对早期投资意义不大，创业者不必太纠结，但在心态摆正的前提下，当下正面回应能给投资人留下格局加分的深刻印象，具体：
4.3)在创始人失去控制权的时候，财务投资人优先清算(回本且按约定获利)，当总清算额不足的情况下，存在创始人和不同轮次财务投资人之间的相互妥协问题，虽然是未来的问题，当下表述公允且清晰至关重要。
4.4)在未来现金流预期乐观的情况下，少数投资人会主张支付对标银行利息(同等或稍高)的股息，约定的越具体越好，投资人的潜台词是长期主张财务审计权，创业者应该当下肯定其对防范利润抽逃和现金管控的动机对自己未来公司健康发展的长期价值{此价值交换股信让双方都心安理得}，但创业者能也应该同时建议几条限制性约定，除了工作范围，还应该有指导原则，以及终止条件。
4.5)关于回购的动机有两种：投资人对项目长期成长性有疑虑，创业者担忧不断稀释股权丧失控制权。关于回购的策略也有俩种：强制和不可拒绝。前一种动机下，投资机构会强制创业者1~2年内在后续轮次融资前/后通过回购部分股权回本，后一种动机下，投资机构不可拒绝创业者按照较低估值购买其部分股权并承诺其获利的建议。需要注意的法律问题是，回购一般只发生在创始人和投资机构之间。
4.6)期权，分团队期权和外部人期权，团队期权由创始人代持，其中创始人自己的期权由投资人确认，外部人期权应该用独立的lp公司来分配，可以分配也可以独立交易。
4.7)竞业惩罚，一般在B/C轮之间，就开始有联合创始人因为竞业嫌疑离开的情况发生，那么，在A轮的时候就要做严密的约定，TA的股权怎么处理?一个典型的君子办法是，给予其累计年收入一倍的现金补偿承诺，股权折半由创始人代持或纳入lp期权公司，空出来的一半归公司其他所有股东按相对股权比例分配。在投融谈判的时候，创业者一定要注意这种未来才会发生的情况的应对在投资人心理关于创业者格局的主管判断。
投后3-6个月叫“投后蜜月期”，也是非强制性的sha协议的实际生效期。在此期间，投资人和项目方的标准关系是绿叶对红花，项目方只要帐目清晰、下轮增值明显、在认可投资代表的专业度的情况下虚心接受批评和建议，投资人就不要节外生枝，最多帮忙做做pr、找找人、偶尔联系个客户、财务法务出问题帮忙咨询下，等等。但是，现实中往往有一些特殊目的投资机构，希望获得投资外的其他利益，把投资人和项目方的关系异化为公公和儿媳，貌似很亲密，实则有人伦大妨，一旦有了孙子，儿媳的价值迅速贬值，扶持孙子灭了儿媳的事情比比皆是。而一旦项目方获得了主动地位[钱到手、人赶走]，这种关系往往立刻再次异化为后宫对皇帝，哪怕是刚娶的皇后，分分钟被打入冷宫也是常有的事。为了避免这种尴尬局面，在ts阶段地位对等时候先有个相对公允和弹性足够的备忘录，在spa同时或稍后单独签署sha协议，在sha协议中约定一些可以约定的中短期合作条款，才是可行的。
“投后蜜月期”一过，投资人和项目方的关系100%会回归到嫖客对妓女的状态，只有在“投后蜜月期”中保持绿叶对红花这种标准投创关系的case，投资人把项目方当跳板的可能性才小，创业者把投资人当消费品的可能性也小。如此，投资人帮找下一轮接盘侠才会勇敢，经营异常时规劝才会诚恳，项目崩溃前为团队主动寻找出路才会积极，反过来，创业者坚决维护投资人的长期利益才坚决，创业者主动提供其他投资机会才更真心，创业者在资本整合方面让投资人参与才更主动。
GPLP君注，因为本文篇幅达13000字，且内容纯干货而过于烧脑，所以预计将分上中下三期连载出，敬请期待明天的连载。
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