货币政策调控数量目标再平衡：社融M2并驾齐驱

　　"稳健的货币政策要灵活适度。今年广义货币M2预期增长13%左右，社会融资规模余额增长13%左右。"2016年3月5日发布的《2016年中央政府工作报告》中，首度提出社会融资余额增速目标，与历来采用的M2增速目标一起，作为货币政策的数量调控目标。

　　"相比M2，社会融资规模更应当关注，更能反映中国的实际。"中国人民银行参事、原中国人民银行调查统计司司长盛松成曾在多个场合表示。

　　不过，社会融资规模在做出进一步探索的同时也有一定的局限性。民生银行(9.060, 0.01, 0.11%)首席研究员温彬认为，未来货币政策调控或将从数量目标演进到价格目标。

　　货币政策调控目标"新宠"

　　M2短期波动很厉害，而且和经济的关系不像以前那么密切了。"宏观调控只控制贷款规模，其他方式的融资就可能较快增长，出现‘按下葫芦浮起瓢’的现象。"盛松成在《社会融资规模理论与实践》（下称《社融实践》）一书中指出。

　　温彬对21世纪经济报道记者表示，我国最早对贷款规模施行总量控制，由于银行是信贷投放主体，M2主要由银行信贷派生，以M2作为中介目标，管住了M2就管住了社会信贷整体投放。但随着金融市场发展，银行表外业务扩张，保险、基金、信托等形式同样也能为企业提供融资，单单关注信贷一端就不够全面。

　　在国际上，建立相对全面的金融信息统计制度也成为共识。次贷危机时，由于缺乏及时准确的统计信息，决策者和市场参与者无法及时有效应对。社会融资规模统计应运而生。

　　中国银行(3.420, 0.00, 0.00%)国际金融研究所研究员熊启跃对21世纪经济报道记者表示，存款准备金率和存贷款基准利率是央行长期倚赖的调控工具，前提是，存款是银行资金主要来源，贷款是社会主要融资方式。随着我国利率市场化和金融脱媒加速，货币政策传导的微观基础明显变化。一方面，存款在银行负债中明显下降，准备金覆盖范围下降；另一方面，贷款在社融中占比明显下降，贷款基准利率影响的新增融资规模下降。近年来，M2与宏观经济变量如GDP、CPI的相关性不断减弱，而社会融资规模与这些变量的相关性表现较好。需要顺应金融市场的变化优化货币政策的中介目标。

　　价格传导机制有待形成

　　熊启跃表示，近年来，央行使用的调控工具发生了明显变化。从主要依赖存款准备金率和存贷款基准利率，向更多依赖公开市场操作、定向投放工具等方式转变。央行资产负债表发生了明显变化，对金融机构债权显著提升，外汇资产占比明显下降。另外，在最终目标的选择上，央行越发注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险。MPA框架的设立就是出于防范系统性风险的目的。

　　熊启跃介绍，我国货币政策框架的完善还有许多工作要做，如目前短期资金市场的价格机制已经完全市场化，但是短期资金和长期资金之间的传导效果很弱。贷款市场利率受央行基准利率调控的影响很大，贷款市场与资金市场之间的定价基本是彼此隔离的。同时，法定存款准备金和超额存款准备金的比例与西方国家相比偏高，这使得形成有效的利率走廊下限利率成为一项较为困难的任务。

　　温彬表示，社会融资规模的统计在M2的基础上更进一步，但也存在一定的缺陷，例如外商直接投资、外债、政府融资平台债务置换等暂未纳入统计。

　　此外，以社会融资规模作为调控目标，不仅需要央行，还需要协调证监会、银监会、保监会等一起配合。

　　从中长期来看，要加快利率市场化，通过利率等价格型工具实现货币政策传导是更为理想的状态，但现阶段仍有许多基础建设工作需要完善。对于部分国企来说，其对信贷价格并不敏感，仅靠价格调整对其影响不大，市场投资主体的市场化程度有待提高。

　　熊启跃介绍，目前短期资金的市场化价格机制已经放开，但是短期资金和长期资金之间的传导作用很弱，利率走廊机制没有形成，什么样的基准利率合适、如何维护基准利率稳定等许多基础建设仍需完善。