总理关注金融风险，监管趋严利在千秋
报告摘要
■事件：两会期间及前后李克强及一行三会通过新闻发布会等形式表达了对当前行业发展的观点，2017年金融行业监管还将加强，行业发展稳字当头。
■金融监管方面，预计将持续趋严。李克强在两会答记者问中表示“对于金融领域的风险，将会高度关注，发现了会及时处置，‘靶向治疗’，不会让他蔓延”。
（1）银行方面，从2016年央行四季度货币政策报告中就强调了要在今年减少表外业务，对于前期债市期限错配，杠杆套利的行为将会得到进一步的限制。资管业务和银行理财新规将使得银行理财及表外业务将得到大力规范，有益于引导行业向健康可持续的方向发展。
（2）券商方面，2015年下半年以来监管层持续加大监管力度，包括大力打击场外配资、加强并购重组监管、限制再融资规模等，刘士余在新闻发布会中强调“减少甚至暂停IPO的办法，来稳定市场，缓解下行压力，从长远来看，没有解决市场长期稳健发展的机制性问题”，IPO正在成为新风口，2017年3月以来全行业股权融资规模100.82亿均为IPO项目，参考2016年IPO情况，预计2017年IPO发行家数可达到400家以上，募集金额超过2000亿。项目储备丰富、IPO业务收入占比高的券商将明显受益。
（3）保险方面，项俊波在新闻发布会中表示“目前保险行业主要的风险包括激进经营的风险、宏观环境的影响等”，激进经营风险主要存在于资产驱动负债型险企，保监会数据显示保户投资款新增交费（以中短期产品为主）从2015年年初的721亿增长至1.1万亿（增长了15倍），资产驱动负债型险企主要存在久期错配、退保及流动性及投资收益率等主要风险，未来监管机构会持续从产品结构、投资行为、股东管理等三个方面加强监管，以上市险企为代表的传统险企竞争优势会更明显。而宏观经济对投资端，尤其是信用债投资和另类投资也有较大的影响。2016年初以来债券市场违约事件频繁发生，已有超过34只债券公告发生违约，而长期以来债券是险企配置比例最高的资产，而股权投资市场监管趋于严格，另类投资的风险也在逐步显现。
■监管协调方面，大资管协调监管机制即将落地。周小川表示“资产管理业务监管方面，监管当局已经初步达成一致。我们资产管理监管规范或将在近期出台。金融监管协调机制仍发展之中，有可能提高到更有效的层次。” 近日一行三会等监管机构就《全面规范金融机构资管业务》进行征求意见（以下简称《意见》），《意见》消除多层嵌套，限制通道业务，并且根据募集方式将产品分为公募产品（含小公募产品）和私募产品，之后按募集方式进行统一监管，意味着涵盖大资管行业统一的监管体制正在建立，将打击监管套利行为，防范和化解金融风险，资管行业也将加快通道向主动的转型，。
■货币政策方面，将边际收缩。周小川表示“无需对每次操作数量、价格过度解读，货币政策仍是稳健中性。”2017年货币政策将转稳健中性，MPA等政策将会落地执行，控制银行机构规模总量有序增长，防止监管套利，确保货币政策的传导畅通有效。流动性紧平衡条件下，对公信贷需求回暖利于银行息差企稳回升，带动全行业净利息收入增速由2016年的-4.5%左右增长至5%左右。
■中小微企业融资方面，银行将加大对小微企业、三农领域的金融服务。周小川表示“近年来，中国一直存在着‘融资难、融资贵’的现象。实际上中国中小企业与小微企业的融资比例每年都是在上升的。目前人民币企业贷款已高达60多万亿元。中国的银行业与金融业也在进行供给侧结构性改革，要更多地面向中型企业、小微企业贷款。融资难的问题将会逐渐有所缓解。”银行将加强对小微企业、三农领域的金融服务，业务聚焦于中小微企业、三农领域、社区金融的农商行等将继续享有特色业务禀赋优势。
■个人住房贷款方面，预计后期房贷增量会缓慢回落。周小川表示“住房贷款在中国还会以相对比较快的速度发展，但是确实要适当平衡。随着住房产业的政策调整，估计会适当放慢。”居民中长期贷款在房地产限购限贷政策下增幅下降，对于限购限贷城市，房贷增量占总贷款增量的占比有一定约束，预计后期房贷增量仍会缓慢回落。
■标的推荐：招商银行/国金证券/中国平安/辽宁成大。
■风险提示：宏观风险/市场风险/信用风险。
报告正文
事件：根据新华社报道，两会期间及前后李克强及一行三会通过新闻发布会等形式表达了对当前行业发展的观点，2017年金融行业监管还将加强，行业发展稳字当头。
金融监管方面，李克强在两会答记者问中表示“对于金融领域的风险，将会高度关注，发现了会及时处置，‘靶向治疗’，不会让他蔓延”。
银行方面，从2016年央行四季度货币政策报告中就强调了要在今年减少表外业务。央行由前期偏宽松转向稳健中性也将在实际行动上体现出来。对于前期债市期限错配，杠杆套利的行为将会得到进一步的限制。资管业务和银行理财新规将使得银行理财及表外业务将得到大力规范，有益于引导行业向健康可持续的方向发展。由于前期分业监管使得整个金融领域遗留诸多监管套利或者监管空白区域，监管层有可能开启混业监管体系。
券商方面，2015年下半年以来监管层持续加大监管力度，包括大力打击场外配资、加强并购重组监管、严格规范杠杆收购行为、完善退市机制、限制再融资规模、加强创业板再融资项目锁定期的限制、推动《证券法》和《期货法》等法规的修订等，并加大了对违法违规行为的处罚力度。
券商行业从严监管的预期将得到强化，IPO业务成为新的风口。刘士余在新闻发布会中强调“减少甚至暂停IPO的办法，来稳定市场，缓解下行压力，从长远来看，没有解决市场长期稳健发展的机制性问题，没有解决市场的源头活水问题，没有解决提高服务实体经济能力的问题”、“证监会最基本的准则就是尊重市场规律，顺应市场需求”、“有信心解决所谓的“堰塞湖”问题”，2017年3月以来全行业再融资规模大幅下降，股权融资规模100.82亿均为IPO项目，参考2016年IPO情况，预计2017年IPO发行家数可达到400家以上，募集金额超过2000亿。项目储备丰富、IPO业务收入占比高的券商将明显受益。
保险方面，资产驱动负债型险企面临压力。项俊波在新闻发布会中表示“目前保险行业主要的风险包括激进经营的风险、宏观环境的影响等”，激进经营风险主要存在于资产驱动负债型险企。2015年以来随着资产驱动负债经营模式的兴起，中短期产品规模快速增长，保监会数据显示保户投资款新增交费（以中短期产品为主）从2015年年初的721亿增长至1.1万亿，增长了15倍，在投资端进行积极的长期股权投资。
资产驱动负债型险企的经营模式存在主要三个方面的风险：
（1）久期错配的风险。前海人寿是典型的资产驱动负债型险企，保费端前海人寿主销短期趸交型的万能险，提供较高的结算利率，投资端前海人寿通过在二级市场举牌来实现长期股权投资，以高投资收益率来覆盖负债端的高成本，前海人寿年报显示自公司以来，万能险产品占比一度高达97%，趸交业务占比最高达98%，这种发展模式存在久期错配的隐忧，进而影响到公司经营稳定性。
（2）退保及流动性风险。“偿二代”下，退保风险抬升最低资本要求，进而对偿付能力产生负面影响，退保风险是寿险业务保险风险中的重要构成部分，大量的退保行为会使得险企给付产生较大的不确定性，同时增加保单的成本，降低利润率，所以在计算寿险业务退保风险的最低资本时，会采用情景法，根据实际退保率与假设的偏离程度，按照保单件数的不同，分别给予退保率不良情景因子上浮（或下降）30%、35%或40%，即如果险企退保率大幅提升，那么其最低资本要求也同样会提升，从而降低偿付能力。并且由于前海人寿存在久期错配的情况，如果出现大面积的集中性退保事件，且长期投资资产短时间无法变现的情形时，公司便会面临流动性危机。
（3）投资收益率风险。资产驱动负债型险企产品结算利率较高，需要更高的投资收益率来覆盖负债成本，否则会出现利差损问题。
未来产品结构、投资行为、股东资质会是监管层持续加强监管的重点。产品结构方面，2016年以来保监会相继下发《关于规范中短存续期人身保险产品有关事项的通知》、《关于报送中短存续期业务报告的通知》，持续加强对中短存续期产品的监管，保监会数据显示2017年1月寿险行业78家保险公司实现规模保费共计8514亿元（同比+13%），其中原保险保费7517亿元（同比+39%），保户投资款新增交费约为971亿元（同比-52%)，中国平安（同比+40%）/中国太保（同比+56%）/中国人寿（同比+30%）原保费仍保持高速增长，在监管趋严的背景之下，上市险企为代表的传统险企优势凸显。
投资行为方面，针对举牌的监管将会加强。2017年1月保监会发布《关于进一步加强保险资金股票投资监管有关事项的通知》要求保险公司收购上市公司必须使用自有资金，并且投资权益类资产账面余额占本公司上季末总资产的比例从40%下降至30%，预计险资举牌将继续受限，不过以上市险企为代表的传统险企较为稳健，监管趋严对于上市险企影响较小。
宏观经济对保险行业的影响不仅存在于保费端，对投资端，尤其是信用债投资和另类投资也有较大的影响。2016年初以来债券市场违约事件频繁发生，已有超过34只债券公告发生违约，而长期以来债券是险企配置比例最高的资产，而股权投资市场监管趋于严格，另类投资的风险也在逐步显现。
资管业务监管协调方面，周小川在两会期间表示“资产管理业务监管方面，监管当局已经初步达成一致。我们资产管理监管规范或将在近期出台。金融监管协调机制仍发展之中，有可能提高到更有效的层次。”
针对不同金融机构不同资管业务监管套利的行为，资管行业的协调监管机制将逐步落地。近日
近日一行三会等监管机构就《全面规范金融机构资管业务》进行征求意见（以下简称《意见》），《意见》对金融机构资管业务进行了全面规范，具体内容包括：
（1）明确资管业务是金融机构表外业务，金融机构开展业务时不得承诺保本保收益；
（2）消除多层嵌套，限制通道业务。根据《意见》，除FOF、MOM以及金融机构一层委外投资外，将严格禁止资管产品投资其他资管产品；
（3）限制非标投资，统一杠杆要求。《意见》明确禁止投资“非标准化商业银行信贷资产及其收益权”，并且规定结构化产品优先份额/劣后份额的杠杆倍数分别为固收类3倍、股票类1倍、其他类2倍。
《意见》的监管范围不仅限于银行理财产品，还包括资金信托计划，券商、基金、基金子公司、期货和保险资管发行的资产管理产品，但将打破原有按机构分类进行监管的方式，而是根据募集方式将产品分为公募产品（含小公募产品）和私募产品，之后按募集方式进行统一监管，意味着涵盖大资管行业统一的监管体制正在建立，将打击监管套利行为，防范和化解金融风险。
券商受影响有限，资管加速转型。证券行业协会数据显示2016年券商行业资管通道业务规模在14万亿至16万亿，如果按照万分之三的通道费率测算，通道收入大致42亿至48亿，占当年行业收入的1%左右，影响十分有限，券商行业2017年度策略报告中提出券商资管2017年将加速向主动管理转型，此次新规将继续推动这一趋势，主动资管业务占比较高的券商将更为受益。
降杠杆符合预期，信托股票投资规模下降。此次《意见》是对2016年7月资管“八条底线”的延续和强化，2017年7月“八条底线”已经提出类似的杠杆倍数要求，但之前约束范围中并未包括信托公司，因此信托公司得以2倍的杠杆继续投资股票市场，信托业协会数据显示目前信托投资证券市场规模约为2.8万亿（占比15%），其中股票投资4772万，在新规正式落地后，预计信托股票投资规模会持续下降。
信托行业两级分化，主动管理指明方向。信托业协会数据显示截至2016年3季度末信托行业单一资金信托规模达9.6万亿，占比53%，实施新规会对信托公司收入造成比较明显的影响，但近年来信托行业持续由通道为主向主动管理转型，与2013年初相比单一资金信托占比已下降了17个百分点，而新规的落地将推动该占比加快下降，信托行业将会两级分化，以主动管理为主的信托公司业绩能够更稳定的增长。
货币政策方面，两会期间周小川表示“无需对每次操作数量、价格过度解读，货币政策仍是稳健中性。”2017年货币政策边际收缩，过去两年的偏宽松将转稳健中性。MPA等政策将会落地执行，控制银行机构规模总量有序增长，防止监管套利，确保货币政策的传导畅通有效。流动性紧平衡条件下，对公信贷需求回暖利于银行息差企稳回升，带动全行业净利息收入增速由2016年的-4.5%左右增长至5%左右。银行作为顺周期行业，经济的企稳改善不仅有利于银行利润的回升还将减轻银行资产质量的压力。
中小微企业融资方面，周小川表示“近年来，中国一直存在着‘融资难、融资贵’的现象。实际上中国中小企业与小微企业的融资比例每年都是在上升的。目前人民币企业贷款已高达60多万亿元。中国的银行业与金融业也在进行供给侧结构性改革，要更多地面向中型企业、小微企业贷款。融资难的问题将会逐渐有所缓解。”银行将加强对小微企业、三农领域的金融服务，数据与技术将成为普惠金融发展的主要驱动力量，业务聚焦于中小微企业、三农领域、社区金融的农商行等将继续享有特色业务禀赋优势。
个人住房贷款方面，周小川表示“住房贷款在中国还会以相对比较快的速度发展，但是确实要适当平衡。随着住房产业的政策调整，估计会适当放慢。”央行发布的2月信贷数据显示从贷款结构上，企业中长期贷款占比仍较高，超过50%，绝对值也高达6018亿元，较多企业中长期贷款都流向了基建领域和城投平台；企业短期贷款3386亿元，需求也不错，但部分替代了票据融资。此外，居民中长期贷款在房地产限购限贷政策下增幅下降，对于限购限贷城市，房贷增量占总贷款增量的占比有一定约束，预计后期房贷增量仍会缓慢回落。
金融科技方面，两会期间周小川表示“人民银行高度鼓励，同时也和各种业界共同合作，把金融科技的发展搞上去。特别强调一点是网络科技的发展，还有就是数字货币的发展，其中也包括区块链等新技术，这些新技术会在未来产生一些当前人们不容易完全想象或者预测到的影响。”央行行长对区块链及数字货币非常关注，有利于推进数字法定货币未来的正式落地。在银行方面，多个主要银行也陆续进行了区块链的实践应用。江苏银行在模拟环境实现了银行积分使用和清算场景的区块链应用，招商银行完成国内首个区块链跨境支付项目在深圳前海蛇口自贸片区落地，实现跨境支付。在市场和金融机构的推动下，区块链的广泛应用将加快推进。
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