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贵州茅台(600519)投资价值分析
http://business.sohu.com/
[ 杨晓荣 ] 来源:[ 和讯网 ] 机构:[ 民族证券 ]
Stock Code:600519
  引言

  截止到10月底,上市公司第三季度财务报告已经全部披露完毕,贵州茅台(相关,行情)(600519)以每股收益1.12元的优良业绩高居榜首,成为今年白酒行业乃至深沪两市的最大亮点。投资者最关心的问题可能是,该股目前是否具备投资价值?

  本文将从产品和市场定位、盈利能力、成长性、股本扩张潜力、税收政策的影响以及行业地位和发展前景等方面对贵州茅台的投资价值进行深入的分析。

  分析结论和投资建议

  公司产品质量优良,市场需求旺盛,品牌优势突出,市场定位准确,盈利能力强,成长性好,股本扩张潜力大。预计未来三年内年,主营业务收入年平均增长率有望保持在20%以上,主营利润和净利润年平均增长率有望保持在10%以上,堪称"夕阳行业"里的朝阳企业。
请投资者密切关注公司在营销网络建设方面的进展情况。

  目前价位(按2002年11月6日收盘价26.72元计算)价值低估,具备投资价值,可以适当建仓,如果股价回落至前期最低点25.6元附近或跌破25.6元,可加重仓位,中长线持有,目标价位32元。

  正文

  一、产品和市场定位

  公司生产的"贵州茅台酒",是我国酱香型白酒的典型代表,与法国科涅克白兰地、英国苏格兰威士忌并称世界三大蒸馏名酒,是国内白酒市场唯一获"绿色食品"及"有机食品"称号的天然优质白酒,也是国内白酒市场唯一的"原产地域保护产品"。自1915年巴拿马万国博览会获得金奖以来先后十四次获得国际金奖,在历年的国内名酒评比中名列榜首,具有独特的风格和品质,具有很高的知名度和美誉度,产品竞争优势非常突出。从今年第三季度财务报告来看,公司目前预收账款高达3.19亿元,说明公司产品供不应求,销售情况良好。

  随着人民生活水平和消费水平的提高,消费观念的改变,对优质白酒的需求量日益增大,这将进一步提高公司的市场竞争力。另外,目前国家加大了对名优白酒的支持力度,这对公司后续发展非常有利。从市场定位来看,公司产品目前主要定位在高档白酒市场。主要品种为53、43、38、33度"贵州茅台酒"以及80年、50年、30年、15年陈年"贵州茅台酒"。从2001年公司的收入利润构成看,"贵州茅台酒"的销售收入和利润分别占到公司主营业务收入和主营业务利润的96.4%和97.9%。此外,公司还推出了中高档的"茅台王子酒"与中低档的"茅台迎宾酒"等茅台酒系列产品。去年国家酒类产品消费税政策的调整,对以生产高档酒为主的白酒企业相当有利,其发展前景也理应看好。贵州茅台占据了高档酒市场,也就占领了酒类战场的制高点,其市场定位是非常正确的。尽管目前国内白酒企业纷纷调整产品结构,加大高档白酒的开发和推广力度,但由于贵州茅台长期以来在消费者心目中形成的良好形象和地位,其在高档白酒领域的竞争优势仍然不可动摇。

  二、盈利能力

  贵州茅台盈利能力纵向分析表(表一)

  1999年2000年2001年2002年1-9月份销售毛利率(%)85.5 82.3 82.2 83.1销售净利率(%)24.2 22.5 20.3 22.6主营业务利润率(%)66.1 64.5 62.6 66.4总资产报酬率(%)23.5 19.8 9.5 8.37净资产报酬率(%)75.5 56.6 13.0 10.9每股收益(元)1.17 1.36 1.31 1.12

  从表一可以看出,近三年公司盈利能力很强且较为稳定。2001年净资产收益率的大幅下降是由于公司股票上市后净资产的大幅增加所致,并不能说明公司盈利能力的大幅下降。

  贵州茅台盈利能力横向分析表(表二)销售毛利率(%)销售净利率(%)主营业务利润率(%)总资产报酬率(%)净资产报酬率(%)每股收益(元)2001年2002年1-9月份2001年2002年1-9月份2001年2002年1-9月份2001年2002年1-9月份2001年2002年1-9月份2001年2002年1-9月份贵州茅台82.2 83.1 20.3 22.6 62.6 66.4 9.5 8.37 13.0 10.9 1.31 1.12五粮液(相关,行情)44.3 45.6 17.1 11.2 34.6 31.5 12.1 7.04 17.3 9.7 0.93 0.45山西汾酒(相关,行情)59.7 64.1 6.6 4.8 32.0 35.1 2.6 1.8 3.7 2.3 0.07 0.04湘酒鬼(相关,行情)56.6 35.7 19.7 0.8 37.8 35.7 4.7 0.12 7.9 0.22 0.34 0.01伊力特(相关,行情)45.4 47.7 21.8 19.9 28.9 35.2 8.1 4.8 10.4 5.70 0.35 0.20全兴股份(相关,行情)39.2 35.8 15.1 1.6 35.0 27.0 7.0 0.5 14.2 0.98 0.39 0.03泸州老窖(相关,行情)63.7 57.1 8.5 4.4 48.6 43.3 4.0 1.5 6.7 2.8 0.17 0.07古井贡(相关,行情)43.5 37.8 8.3 10.7 28.8 37.8 4.4 2.7 5.9 3.5 0.29 0.18沱牌曲酒(相关,行情)27.7 31.6 3.6 1.7 18.3 20.6 1.5 0.5 1.9 0.6 0.09 0.03兰陵陈香(相关,行情)28.2 18.7 6.6 -28.0 18.1 9.2 2.6 -4.0 4.0 -6.3 0.08 -0.12皇台酒业(相关,行情)54.9 51.9 1.6 3.5 41.6 38.1 0.28 0.38 0.42 0.53 0.01 0.02宁城老窖(相关,行情)42.6 7.5 -18 -121 27.7 -7.1 -3.4 -8.0 -5.5 -13 -0.13 -0.27长兴实业(相关,行情)32.4 34.1 -11 -11 31.2 34.1 -2.4 -1.5 -5.3 -3.0 -0.21 -0.11贵州茅台该项指标排名1 1 2 1 1 1 2 1 3 1 1 1

  从表二可以看出,公司目前盈利能力稳居白酒行业第一位,显示出相当强的竞争实力。公司盈利能力强的主要原因是产品以高档酒为主,利润率极高。考虑到公司目前在高端产品市场竞争优势明显,预计未来几年内仍然会保持目前这种很强的盈利能力。

  三、成长性

  贵州茅台成长性纵向分析表(表三)

  1999年2000年2001年2002年1-9月份主营收入增长率(%)42.0 25.1 45.3 9.02主营利润增长率(%)36.0 22.0 40.8 18.41净利润增长率(%)47.0 16.4 30.7 10.82

  从表三可以看出,公司近三年成长性很好,但唯一的缺点就是波动太大。

  贵州茅台成长性横向分析表(表四)主营收入增长率(%)主营利润增长率(%)净利润增长率(%)

  2001年2001年2001年贵州茅台45.3 40.8 30.7五粮液19.94 -9.24 5.64山西汾酒16.38 28.40 125.58湘酒鬼39.28 26.9 18.24伊力特-0.50 -31.7 3.02全兴股份-10.64 12.73 -3.45泸州老窖1.83 -2.93 -48.99古井贡-11.83 -33.95 -54.44沱牌曲酒-8.78 -36.98 -71.02兰陵陈香-18.15 -21.41 -40.97皇台酒业-23.55 -9.97 -92.75宁城老窖-23.36 -29.94 -187.92长兴实业5.05 -15.61 -202.55贵州茅台该项指标排名1 1 2

  从表四可以看出,公司在白酒行业的成长性是最好的(仅仅2001年净利润增长率低于山西汾酒,但山西汾酒主要以低档酒为主,前景不乐观,经营业绩也是连续几年微利。)

  四、股本扩张潜力

  (表五)

  总股本(万股)流通A股(万股)每股公积金(元)每股净资产(元)

  贵州茅台27500 7865 7.33 10.33

  五粮液112975 31824 1.28 4.60

  山西汾酒43292 7668 0.69 1.84

  湘酒鬼30305 10725 2.37 4.25

  伊力特22050 7500 1.93 3.55

  全兴股份48854 19131 0.79 2.51

  泸州老窖48893 12313 0.90 2.51

  古井贡23500 1997 2.22 5.02

  沱牌曲酒33730 14861 2.35 4.75

  兰陵陈香15481 8346 0.54 1.84

  皇台酒业14000 4000 2.08 3.31

  宁城老窖30500 8800 1.24 2.03

  长兴实业6673 2920 1.88 3.77

  贵州茅台该项指标排名8 8 1 1

  注:以上数据截止到2002年9月30日

  从表五可以看出,公司总股本和流通股本均较小,但每股公积金和每股净资产却奇高,送股和转赠股本的能力很强,后续股本扩张潜力巨大。从五粮液上市以来股本的快速扩张过程我们不难判断这一点。

  五、税收政策的影响

  (一)消费税政策的影响

  从2001年5月1日开始,白酒企业执行新的消费税政策,由原来单一的"从价征收"政策改变为"从价征收+从量征收"政策,即对粮食白酒和薯类白酒维持现行按出厂价25%和15%税率从价计征消费税的同时,再对每斤白酒按0.5元从量征收一道消费税。另外,取消以外购酒勾兑生产酒的企业可以扣除其购进酒已纳消费税的抵扣政策。也就是说,每销售1万吨白酒,就要多缴纳消费税1000万元。这一新政策直接导致了2001年白酒行业整体业绩的下滑。很明显,产销量越大的企业所受负面影响也越大。另外,由于低档酒的价位和利润率远低于高档酒,从量征收消费税对低档酒的负面影响相对高档酒来说要大得多。贵州茅台以高档酒为主,2001年白酒销售量5204.46吨,净利润32829.07万元,按此计算,以后每年消费税将比调税前增加约520万元,占净利润的比例仅1.58%,实在是微不足道。此外,公司还利用上市募集资金44177万元分别收购了集团公司老酒资产和习酒公司酱香资产,并且计划在2005年以前收购集团公司全部老酒资产,这将在很大程度上抵消国家"取消以外购酒勾兑生产酒的企业可以扣除其购进酒已纳消费税的抵扣政策"的负面影响。总的来说,消费税政策的调整对贵州茅台的影响微乎其微。

  (二)所得税政策的影响

  从2002年1月1日开始,国家取消了上市公司的所得税优惠政策,这对各公司今年的经营业绩产生了较大的影响。但是贵州茅台所得税率一直按33%执行,因此所得税优惠政策的取消对公司没有任何影响。从这一点来说,贵州茅台更值得投资。

  六、市盈率(表六)每股收益(元)2001年每股收益(元)2002年1-9月份每股收益(元)2002年预测数市盈率(倍)贵州茅台1.31 1.12 1.38 19.36五粮液0.93 0.45 0.60 19.72山西汾酒0.07 0.04 0.05 149.4湘酒鬼0.34 0.01 0.04 212.0伊力特0.35 0.20 0.25 45.6全兴股份0.39 0.03 0.07 95.7泸州老窖0.17 0.07 0.10 81.0古井贡0.29 0.18 0.22 69.3沱牌曲酒0.09 0.03 0.04 177.5兰陵陈香0.08 -0.12全年亏损/皇台酒业0.01 0.02 0.03 352.3宁城老窖-0.13 -0.27全年亏损/长兴实业-0.21 -0.11全年亏损/贵州茅台该项指标排名1 1 1最低

  说明:2002年每股收益预测数是按照各公司2002年度的经营计划、2002年前三季度的主营业务收入以及近年来的销售净利率并考虑到第四季度为白酒的销售旺季等因素估算的。贵州茅台2002年计划取得主营业务收入19亿元,前三季度已经完成13.63亿元,且目前预收账款高达3.19亿元,所以,预计公司完成全年经营计划不成问题。

  从上表可以看出,贵州茅台目前在白酒行业上市公司中市盈率最低,只有19.36倍,并且远低于大盘目前的市盈率40倍。

  七、行业地位和发展前景

  虽然从资产规模来看,贵州茅台仅为五粮液的一半,但从盈利能力、成长性等方面来看,贵州茅台无疑已经取代了五粮液的行业龙头地位。

  目前制约公司发展的主要问题是生产能力有限,无法满足市场的需求。2001年8月公司股票上市后,共募集资金约19亿元,投资项目多达26个,主要用于生产能力的扩大、营销网络的建设和多元化投资。从2002年第三季度财务报告来看,用于扩大生产能力的项目进度较快,有些已经完成,用于营销网络建设的项目进展缓慢(进度只有2.79%),用于多元化投资的项目进行了一些调整(拟减资),还有一部分项目被取消。预计随着募集资金项目的完工投产,公司生产能力将进一步扩大,经营业绩将稳定增长,制约公司发展的主要问题将逐步得到解决。但营销网络建设进度如果不能加快,则会影响以后公司产品的销售。

  公司未来发展战略是:首先,通过扩大主导高档酒的生产规模提高公司在高端产品市场的占有率;其次,加大新产品的开发力度,一方面积极开发中、低档酱香型白酒,培养酱香型酒消费群体,另一方面利用茅台地区的微生物环境,积极开发营养保健酒。此外,公司还将通过控股、参股等多种方式扩大公司的经营范围,培育公司新的利润增长点,分散行业风险。从公司2001年年报来看,公司新开发的中高档"茅台王子酒"与中低档"茅台迎宾酒"等产品目前在主营收入中所占比例仍然较小(不到4%),这与公司营销网络建设进度缓慢不无关系,说明公司还需要继续加大其在中低档白酒市场的宣传开发力度。

  八、分析结论和投资建议

  综上所述,公司产品质量优良,市场需求旺盛,品牌优势突出,市场定位准确,盈利能力强,成长性好,股本扩张潜力大。考虑到公司目前在高档白酒领域的竞争优势地位不可动摇,以及募集资金项目全部完工投产后,高档酒及中低档系列产品的生产规模将进一步扩大,营销网络将逐步完善,预计未来三年内年,主营业务收入年平均增长率有望保持在20%以上,主营利润和净利润年平均增长率有望保持在10%以上,堪称"夕阳行业"里的朝阳企业。请投资者密切关注公司在营销网络建设方面的进展情况。

  从二级市场走势来看,该股股性稍差,自2001年8月27日上市以来,累计涨幅仅20%。2002年7月25日除权后,股价随大盘一路下滑。按2002年11月6日收盘价26.72元计算,目前市盈率只有19.36倍,远低于大盘目前市盈率(40倍),价值严重低估,下跌空间极其有限。目前价位已经具备投资价值,可以适当建仓,如果股价回落至前期最低点25.6元附近或跌破25.6元,可加重仓位,中长线持有,目标价位32元。

2002年11月19日09:46

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