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谁是下一根没肉的骨头?
2003年5月7日09:21   [ 王孔平 ] 来源:[ 搜狐财经 ]

  一个名叫麦克·盖翰的人通过对1981年至1994年间美国上市公司业绩的实证研究,最终得出结论:在影响上市公司业绩的全部因素中,行业影响的比重是最重的,行业(产业)效应对公司业绩的影响程度达三成偏上。一个公司的成功取决于它所处的行业吸引力和它在行业中的地位。产生极端的例子即是,一个具有赢者通吃地位的公司,完全会由于沦为前景看淡的行业所获甚微。进一步推论,上市公司籍助资本实力在前景看淡的行业中即便争夺市场最大份额,却可能会进一步破坏产业结构或将弱者逼上绝路。

  高科技行业前景看好,高科技股票一荣俱荣。但这好像是白头宫女说玄宗,高科技股票成了股市炒作的一具活化石。

  分析家认为,索罗斯的投资新法主要是温和的后牛市市场的产物。始于2000年4月,索罗斯掌管的量子基金在高科技股票上不合时宜地进行了大量投资,斯年亏损了15%。高科技股票咬着了大投机家的手。当把高科技股票炒成低科技股票的想象空间时,人们一定选错了介入时机。

  1976年的诺贝尔经济学奖的获得者米歇尔·弗里德曼认为存在一个货币传递机制,货币对经济活动发生影响。具体来讲,当货币供应量增加时,人们手中实有货币量会超过他们习惯持有数量,人们便手痒难止,就把超出的部份货币用于购买金融资产,包括债券、股票;购买非金融资产,包括机器、厂房;购买耐久消费品。直到实际持有的货币量与愿意持有的货币量达成平衡,货币供给调整了产业结构。

  科技股的拉动力最强。按照弗里德曼的货币传递机制,当人们持有多余货币增加对高科技股的购买时,高科技股的价格水涨船高,其收益率随之降低;人们转而向固定资产投资,固定资产的价格也水涨船高,其收益率随之降低;人们的财富迅速膨胀,不甘寂寞的人们疯狂购买耐久消费品,耐久消费品的收益率随之降低。当三类资产的相对收益率趋于一致时,资产结构调整行将结束。瑞银华宝的一位投资银行家痛心疾首地说,在中国最大的能耐就是当一个人发现了高科技行业,无数个人迅速将这个行业做死。此公道出了行业的事实,行业利润拉平较之各类资产利润的拉平,则是小巫见大巫。科技股的拉动力体现在当此行业市盈率上升到一个水准时,拉动了“低科技”行业的市盈率,最终整个市场弥漫着泡沫。

  中国的大部分公司不乏同质体,鲜有核心能力,以高科技为代表,行业效应对公司业绩的影响程度应远在成熟市场之上,直接结果即是行业间股票平均市盈率的差异巨大、股价涨落惊人。

  为什么高科技公司大都选择股市,而不履他途?这要追溯公司的融资路径。从中国高科技公司的融资渠道来看,不外有三:银行贷款、创业资本和资本市场。

  原始的融资途径是商业银行贷款。银行理想的贷款对象是经营稳健、财务风险较低的公司,原始股东在有足够的资产作为抵押,否则高科技公司很难获得银行贷款。

  创业资本是由专业人士管理的基金,用于高速成长和极具发展潜力公司的股权投资,微软、英特尔、康柏、苹果等公司的发展初期都曾通过创业资本获得投资。外国创业资本在中国的投资案例有四通方利、金蝶科技和瀛海威等。

  资本市场是高科技公司的主要融资渠道之一。在此撇开发债,单讲股市。对于中国高科技公司而言,A股市场仍然是目前主要可以利用的市场。从1997年A股市场掀起了高科技热潮以来,越来越多的高科技公司步入A股市场,代表公司如中国最大的软件公司清华同方。不能直接上市的民营高科技公司纷纷选择买壳上市,四通、方正和联想等公司干脆闯进市场化程度较高的香港上市,在窥见国际化市场的一端时,也饱尝低市盈率筹资量低微的苦头。

  在三种融资选择中,公司大都相中资本市场。只是不怕利润被稀释,只是不想做成百年老店,短期来看,起码在一个会计年度股权成本为零,这是为人垢病的圈钱行径,但众多公司趋之若鹫。谁想在没有成本的活动中落人臀后呢?除了白痴,还是白痴。

  高科技公司的发展基本上可以分成五个阶段。一是创立阶段,新发明和新技术已经产生,需要对产品和市场进行可行性研究;二是开发阶段,对新产品的不断研究和开发;三是市场导入阶段,新产品进入市场并被不断推广,发展潜力已经初步显现;四是增长阶段,新产品被市场接受,市场份额不断扩大,企业开始盈利,风险降至很小,但是需要巨额资金来满足市场增长的需要;五是成熟的阶段,市场已经稳定,企业大量地盈利。在经过一至四阶段的长期蛰伏,对资金强大需求似乎要市场恶补一番,高市盈率匹之无愧。

  由于中国证券市场早期设计的偏颇,流通股的高溢价发行融资大行其道。2001年4月,用友非流通股东以8400万元资产、折价7500万股,向社会发行2500万公众股,发行价为36.68元,发行后每股净资产为10.2元。为此,发行后非流通股东权益为7.65亿元,摇身一变增加6.81亿元,升值逾8倍;而流通股东权益则由9.17亿元,急剧跌落至2.55亿元,缩水逾7成。在这七下八上的游戏中,非流通股东坐收渔利,流通股东饱受抬轿之累。也就是说,在公司放大资本市场功能的同时,不同身份的股东有着不同的苦与乐。

  在融资完成之后,高科技公司出现大大超出其赢利水平的恶性分红现象。同一派现比例对于不同身份的股东而言,回报大相径庭。由于其初股出资不同便出现不同的投资回报率。还是以用友为例,在2001年的分配中,用友非流通股东以8400万元出资,分得红利4500万元,收益53.6%;而流通股东以9.17亿元出资,分得红利1500万元,收益仅为1.6%等。在2002年的分配中照样故伎重演,推出10股派6元、送2股的高派现方案,大股东两年收回全部投资。难怪报章大加鞭鞑自然人套现出逃,哪有欲修百年老店的风范。这是一类在市场中迅速自剔其肉的骨头。谁接着了谁便捞个没嚼头。

  高科技公司一向都是证券市场的热点,从1996年以来,无论是牛市还是熊市,高科技上市公司的市场表现都非常令人瞩目。高科技股票增长的动力来源于公司业绩的增长,虽然一些贴上高科技概念的股票会在某一时间踏浪上涨,但是能够支撑股票价格不断增长的真正动力却是源于公司业绩的不断增长。

  如何选择高科技公司呢?谁都希望找到股价增长潜力最大的股票。公司目前的市盈率越低越好,公司的业绩增长率越高越好。国内外高科技股分析师则将这两条标准综合起来考虑,即:公司目前的市盈率除以公司未来的增长率,比值越小,则公司股价上涨的空间越大。当年选取东方电子作为最有投资价值的股票毕竟成了市场笑柄,原因在于东方电子的虚假的财务报表苦煞了分析师,纸上谈兵而已。这是另一类隐藏在市场中的没肉的骨头,投资者没有火眼便不能识破了。

  在今年人代会开幕当天,全国人大代表、广东省副省长宋海就领衔向大会提交了《关于尽快推出创业板市场的议案》;全国政协委员、原深圳市委书记厉有为也在当天向全国政协十届一次会议提交同一内容的提案。媒体一直追踪两会代表、委员及经济学家,征询看法,虽然专家表示,开设创业板不会冲击主板,但是市场以下跌表示了看法。市场认为,主板已是一锅粥了,高科技公司只是在创业板寻场开赌。

  其实,迄今为止纳斯达克市场上堆满了没有肉的骨头。

  2000年3月10日是纳斯达克历史上后不见来者的一天,纳斯达克综合指数攀上历史最高位5048点,众多高科技股投资者兴奋得几近疯狂。硅谷的人不管是老板还是雇员,都觉得自己在一天一天地变成富翁,公司组织集体去加拿大滑雪胜地,住夏威夷豪华酒店,他们在进餐时总要祷告一句:感谢主赐给我们沃伦·格林斯潘。

  一年之后,3月10日是星期六,投资者在前一日举行的周年纪念方式简单明了,一个个怀着如丧考妣的心情纷纷抛售高科技股票,将纳指踹到了2000点以下。据报章介绍,被解雇的硅谷人自然不再去高谈股票期权给自己带来的纸上财富,而是去“红领”晚会(Pink-Slip-Partys,晚会参加者必须带上装有解雇书的粉红色信封才能入内),互相倾诉苦衷,寻找新的就业机会。

  一根根没有肉的骨头砸碎了高科技从业人员的饭碗,前车之鉴,在高科技走向低科技之际,一定要堵塞下降通道。

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