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市场化增发新股是对证券市场财富的公然掠夺
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[ 王贵荣 ] 来源:[ 和讯网 ]

  据统计,去年沪深两市实施增发方案的上市公司仅18家,而今年截至目前,已经有17家上市公司增发和即将增发新股,远远超过配股家数。目前已完成增发的16家公司总计融资105.5亿元,平均增发价格10.93元,平均增发市盈率达27.1倍,其中最高增发市盈率竟达50.5倍。相比较,首发的平均市盈率为20.5倍,其中山东药玻已创下15倍的新低,增发市盈率大大高于首发市盈率成为不争的事实。近期股市闻增大跌成为一道独特的“景观”,翻开股价的跌幅榜,只要放量排在跌幅前列个股,十有八九是准备增发的股票。目前证券市场已经形成一个规律,欲增发的股票二级市场股价要经历两次暴跌洗礼,一是当公布增发消息时,股价出现连续暴跌,如创智科技、友谊股份、武汉塑料等;二是当增发新股上市时,增发新股的短线套现盘出局又使股价下一台阶,如金丰投资、中信国安等等。增发新股经过两次连续的暴跌,导致股价普遍跌幅在25%以上,如金丰投资从近期最高价15.7元下跌到11元附近,跌幅达30%;创智科技从最高价13.7元下跌到10元,跌幅达27%。

  上市公司通过高溢价发行新股,由于同股同权作用,原始股东的净资产值得到大幅提升,却使流通股东的溢价资产被原始股东大幅摊薄,之后再通过高价配股或增发使国有股等非流通股的净资产值继续大幅提升。比较首次发行新股、配股和增发新股,惟有增发新股对非流通股东“贡献”最大,流通股东被“剥削”的最为严重。

  在所有的融资方式中,增发的股价定位最高,流通股与非流通股投入成本差距最大。因为发行新股价格过高太过明显,容易招致市场的反感,如过去发行新股价格一般都在15元以下,市盈率不超过30倍,而在去年初实行发行新股市场化,由审批制改为核准制,导致闽东电力以88倍市盈率发行,用友软件以历史最高价36.68元发行,这遭到市场极大反感,股市暴跌以后就自动调节为不高于20倍市盈率的价格发行,发行价格区间在2元——12元之间。而配股的定价一般与市价有很大差距,配股一般是在二级市场股价基础上打很大比例折扣才能顺利完成,如果折扣过小对投资者没有吸引力,会招致投资者纷纷放弃配股,所以,配股价格虽然一般比发行新股价格高,但远比不上增发新股价格。

  增发新股一般以二级市场股价做参照设定申购价格区间,申购价格询价区间的上限为股权登记日前十个交易日收盘价的平均值,下限为股权登记日前十个交易日收盘价平均值的80%,并且在此区间内实行累计投标询价方式。由于二级市场股价的比价效应和其他投资者的引入,见利就要成为他们的宗旨,经常使得增发新股的价格与二级市场股价折扣不大,甚至有时还接近二级市场股价,正是这种作用使得电广传媒以每股30元增发,清华同方以46元增发。增发新股的筹资额往往是发行新股的数倍,由于增发的价格往往是每股净资产值的几倍以上,甚者达到十倍以上,所以增发完成后使得每股净资产值大幅度增加,对非流通股净资产值的“贡献”也最大,国家股等大股东可以一毛不拔就身价倍增。以电广传媒为例,电广传媒在首次发行新股价为9.18元,发行4500万股后使非流通股的每股净资产值提高69%,而在2000年11月以每股30元增发5900万元后,非流通股的每股净资产值又增长236%,比首次发行新股前增长466%,增发后电广传媒的每股净资产值高达9.17元,足以体现出增发新股的“贡献”。如果参照2000年11月电广传媒当时31元的股价配股,配股价要远低于30元才能可行,能不能全额配出还很难说。增发新股的结果为国家股等非流通股东带来净资产的大幅“增值”。

  正是由于股市制度与股本结构缺陷导致二级市场股价严重脱离实际,由于水涨船高,使得发行新股、配股与增发新股价格高企,使流通股东的投入远远大于非流通股,流通股的权益被非流通股大幅“剥夺”。近期引发的“用友现象”根源就在于此,用友软件完全是股市制度和股本缺陷造成的,是在新股发行市场化,一、二级市场股价接轨政策下诞生的产物。正是由于流通股东与非流通股东投入成本的巨大差距导致股权分裂,用友软件非流通股东投入不足1/10的资产却掌握75%的股权,奠定了上市公司及其大股东对公众股东利益的剥削。假设现在用友软件再以目前的市场化方式增发,以目前每股48元股价做参照,增发价格将高达40多元,竟然比首次发行新股时还高,若是在去年股价为80元时增发新股,增发价格将达到64元以上,这岂不是加剧了用友股权的分裂?通过去年国有股想以市场价减持就可清楚地看到,非流通股东并不想给予流通股以高成本投入的补偿,入股时虽明显不同价,但出售时却想同股、同权、同价,而现在继续使流通股东以市场价高成本入股会加剧对流通股的不公。

  实践证明,在股份没有实现全流通的情况下,并不具备市场化发行和增发新股的条件,市场化发行和增发新股会加剧对流通股东的不公,市场已经意识到了去年的新股发行市场化的错误,现在已经纠错把发行价格控制在20倍市盈率,可是,目前增发新股还是以市场化发行,并且以严重透支的二级市场股价为参照,使投资者付出了过高成本,其危害远远大于目前的以20倍市盈率溢价发行新股。市场化增发新股使得证券市场完全成为一个非流通股东对流通股东掠夺财富的市场,成了不流通大股东洗钱的工具,他们投入成本低,却掌握绝大部分股权,这样下去不仅是制造更多的“用友软件”,而是加剧了“用友现象”。

  走市场化发行与增发新股道路必须看到这一表象背后隐藏的制度性缺陷,及其对中国资本市场甚至对中国经济改革的稳定发展所带来的危害。我们需要认真总结十年来我国证券市场的上市制度和监管政策,我们更需要静下心来想一想未来十年中国证券市场的发展该如何贯彻“洋为中用”的准则,简单机械照搬西方的标准和规范必然造成南辕北辙,会引发很多预料不到的后果,而矛盾的积累会直接导致整个市场功能的扭曲。

  在不具备市场化发行和增发新股条件下,以市场化增发新股会使二级市场投资者的资产无形被非流通股东剥夺,使二级市场投资者财富被严重剥削。因此,不应继续市场化增发新股增加各股东投入成本的不对称,加剧证券市场矛盾,当务之急应该取消市场化增发新股,再融资应全额以低价向老股东配售,配售不足再考虑给其他投资者配售,以切实保护二级市场投资者利益。只有等到国有股问题解决,股票全流通之后,才可以市场化发行和增发新股,发行价才能反映股票的真实质地。我们应该通过“用友现象”看清目前证券市场的不足,吸取经验教训,而不应该继续以市场化增发新股而制造更多的“用友现象”。
2002年5月29日15:55

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