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光明乳业与伊利股份,谁更值得投资?
http://business.sohu.com/
[ 沈筱敏 ] 机构:[ 长江证券 ]
Stock Code:600597
  结论:光明乳业(相关,行情)和伊利股份(相关,行情)在12元和17元的价位上,市盈率分别为40倍和20倍,显然,伊利股份更具有投资意义。

  光明乳业上市无疑是国内乳业发展历史上一件大事。
公司总资产13亿,净资产10亿,是全国规模最大、市场占有率最大的乳制品企业,本次发行1.5亿流通股,募集资金9亿元,用来追加生产规模。而竞争对手伊利股份再度增发新股令业内同行为之侧目。伊利股份已经在证券市场稳健地运行了6年,绩优形象已经深入人心,2001年底资产规模积累到16亿总资产,8亿净资产,资产规模和市场占有率与光明乳业不相上下,再融资8亿元,产业升级计划脱颖而出。两只巨头几乎都开足了马力:光明乳业气势如虹地宣称,募集资金投产后5年内,公司生产能力将年加工原料奶230万吨,年销售额165亿元,利润10.5亿元,在强手如林的世界舞台上,跻身前25强;伊利股份虽无誓言,但是,本次募集资金仅占所需的80%,可见动作之大;半路杀出的"程咬金"新希望(相关,行情),收购了两家乳品公司之后称,投资20亿,通过资产重组拥有8-10家控股企业,把分散在全国的品牌联合起来组建"联合舰队",成为乳业巨头。竞争硝烟在证券市场扩散。胜负虽不可过早断言,但国内市场自然总是在他们的掌控之中。诱人深思的是,作为投资人,如何洞悉这里的商机。

  战幕再度拉开

  早在10年前,雀巢进入我国市场时,我国的乳业还只有几只地方奶粉生产线,联合起来也敌不过一个雀巢在中国的实力。经过几年的艰难起步,一些不起眼的地方企业拉开旗帜亮相,渐渐建立了自己的鲜奶系列产品的生产与销售基地,上海光明、内蒙伊利、北京三元、黑龙江完达山从1500多家企业中跃居为全国著名品牌,几乎占有全国乳业产值的40%,产业以此为重心集中。令国内企业振奋的是,由于奶粉市场的不敌鲜奶,洋品牌在中国的市场转入困境。"雀巢"几乎在坚持了近10年才开始赢利,其他外资企业则仍然亏损。随着外企改变策略并转让在中国的投资(北京三元并购卡夫、上海光明控股法国达能的乳业),一时间,国内企业颇为窃喜:以鲜奶为主打产品的乳业,使得外国品牌无法在本土上如鱼得水,国内市场的天下还是自己的天下。然而,难道外企甘心退出中国市场?今年上半年,雀巢公司收购了云南蝶泉乳品公司,表明外资将收购目标锁定拥有一定资源和规模的中小型公司,引起了业内的慌乱:外资借助资本实力,以收购兼并的方式,可能在更高层面上占领中国的乳业资源。这使得近几年快速增长的上海光明、内蒙伊利、北京三元等企业,几乎没有踹息的机会,唯一的出路是继续升级做大做强,尽可能占领先机,以处于有利的竞争地位。

  激战的焦点

  规模升级仍然是稳定高速增长的制胜法宝。随着产业集中度提高,几家大品牌瓜分国内市场的趋势已经显现。他们一方面大规模地进行生产技术改造和市场网络建设以适应乳品市场特别是液态奶市场的快速增长,另一方面不断地通过兼并收购业内中小企业,抢占市场份额和控制奶源基地。但巨头之间的竞争策略开始出现差异。企业发展到一定阶段就会通过收购兼并的方式实现超常规发展,而不是过去滚雪球似的原始积累。新希望对乳业的投资,完全以收购兼并为策略,建立在"超越发展、后来居上"的模式上。光明乳业多管并举,2000年收购并设立了20多家公司,快速抢占奶源、生产基地和布设全国性销售网络;2001年又收购、扩建和设立了近10家公司,巩固生产和销售地位;2002年收购法国达能乳制品公司,把这家世界闻名的乳业公司在中国的业务纳入麾下。而伊利股份则至今坚持"自力更生"模式。无论哪种方式,新一轮的规模大战都需要庞大的资金支持。为此,光明乳业发行新股、伊利股份增发、新希望用发行债券募集的资金,几乎都用来收购、新设和扩建。随着时间的推移,竞争的焦点集中已经由原料控制转向市场份额、生产能力、研究能力的控制。

  第一,原料奶基地控制权竞争转弱。前几年乳业公司之间的竞争焦点集中在原料奶控制,这也是伊利股份背靠大基地,成本低廉的制胜法宝之一。光明乳业扩大基地建设成本不菲。经过多年经营,在东北和华北地区拥有相当规模的原料基地,控制着上海地区90%的奶源和存栏奶牛52000头,但生奶结构不合理,不能满足自身的需要。以"奶牛热"带动的基地建设不仅为公司提供了稳定廉价的成本,还带动了整个养牛业的兴旺,但是今年局部出现的"倒奶"现象则给原料奶供应平衡发出了警示:整体而言奶源过多,基地建设的重要性大大减弱。去年开始,光明乳业卖掉了一些牧场,交给别人经营,自己只是指派管理团队管理全国的牧场和奶牛,将主要精力集中在生产和销售上。

  第二,市场控制权竞争转强。目前的市场格局已几分天下,清晰可见。以增速最快的液态奶为例,光明乳业的市场在以上海为主的华东地区;伊利股份在华南、华中市场的占有率较高,在广东、福建两省市场占有率达到30%以上;北京三元则占据以北京为主的华北市场。2001年,伊利股份的三大主要产品奶粉、液态奶和冷饮在全国的占有率分别为6%、7%和20%;光明乳业和北京三元的指标距离相近。对他们来说,主要消费地区市场占有率的交叉参透是必然的选择。而这些地区恰好又是洋品和地方市场介入很深的国内品牌。可以预见,竞争烽火将集中在主要消费城市,同一个地区的多品牌竞争将取代地区性垄断。光明乳业和伊利股份都在物流配送体系和市场营销体系上投以重金,目标直指主要中心城市。光明乳业投资1.7亿元建设物流运输中心、营运管理中心、发展华东12城市200家便利店和20个电子商务送货网络;伊利股份将在物流配送网络上投资1.5亿元。

  第三,控制生产和开发新产品的制高点。伊利股份的液态奶主要品种--超高温灭菌奶的主要市场在华南地区,该品种属于当地企业不能生产、或地方市场尚未面世的产品,市场优势显著。本次募集资金引进灭菌奶生产线、建立伊利技术中心约2.5亿元,更新改造鲜奶生产技术2亿元,以跟上整个产业升级。光明乳业重视营养保健品开发,转基因食品研究、软硬质风味奶酪研究、乳品中试生产改造、推广奶牛基因改良等投资1.35亿元。

  凡此种种,光明乳业和伊利股份之间的烽火已经跃然于招股说明书。北京三元虽尚未上市,但已经声名远扬,不可小视。新希望的行动虽不公开,但暗流涌动,每每被公开的时候都会因其大手笔而引起哗然。还有维维股份(相关,行情)、亚华种业(相关,行情)也在悄悄增加投入。光明乳业称,公司尽管在业内占有领先地位,但由于新的资本源源不断在高起点上进入,前几位的排名不断变化,只有增加优势,才能增加抗风险能力。

  基于上述分析,以光明乳业上市、伊利股份增发引起的新一轮竞争,已经硝烟弥漫。但是,两者之间的投资价值如何判断?我们认为,尽管光明乳业和伊利股份资产和利润规模距离不大,在行业的地位均举足轻重,但对于投资人来说,他们的投资差异却巨大:光明乳业总股本6.5亿,流通股1.5亿,中期摊薄后每股收益0.147元,每股净资产、公积金为1.13和0;伊利股份总股本却不足1.5亿,流通股不足8000万,中期摊薄后每股收益0.48元,每股净资产和公积金为6.16和2.92。在12元和17元的价位上,市盈率分别为40倍和20倍,显然,伊利股份更具有投资意义。

2002年9月23日10:05

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