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债券利率持续畸低 央行杯水难救债市“虚火”
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[ 黎霆 ] 来源:[ 中国经济时报 ]
  债券价格走高、收益率持续走低令市场中各大投资者叫苦不迭,但最近债券的发行利率有了明显的升高。7月10日发行的国家开发银行七年期债券的中标利率为2.6%,显著高出人们原先的预测,同时也是今年来首次新债发行利率高于二级市场相应债种的收益率。紧接着第二天发行的一年期贴现国债的折合利率达到了1.906%,年利率甚至高于5月9日发行的二年期记账式国债。市场人士普遍认为,这一变化与央行最近在债市进行的正回购相关。

  债券利率畸低 央行出手“护子”

  债券的发行人主要是财政部和政策性银行,债券的投资人是各商业银行、保险公司等金融机构,债券发行利率上升意味着投资人得益而发行人利益受损。对于这次七年期开行债的发行利率高于预期,国家开发银行资金局内债管理处处长高新国向记者表示,原因主要有两个,一是央行通过连续的正回购引导了债券利率走高,在利率畸低的情况下,这是央行维护整个债券市场得以生存的举动;二是第二天发行的一年期国债是一个罕见的品种,吸引走了大量的注意力。对于2.6%的利率,高新国认为也还在正常范围内,因为市场上存续期相近的债券收益率为2.47%,如果升高一点也就是2.6%左右的水平了。理论上讲发行利率与二级市场的收益率相比可高可低,但实际上今年以来一直都是新券发行利率低于二级市场中相似券种的收益率,所以原本市场预测这次的开行债的发行利率仅为2.4%左右。

  自6月25日开始,央行连续两周在公开市场进行正回购,招标量达200亿元。自去年8月21日以来这尚属首次,此前进行的一直都是逆回购。所谓正回购和逆回购都是央行在公开市场吞吐货币的行为,正回购意味着央行在银行间债券市场通过向商业银行出售债券而回笼货币,而逆回购即是购买债券向市场提供货币。显然,正回购将使债券价格下降,收益率上升。

  今年以来,债市行情出现了异常火爆的局面,资金大量涌入,债券价格不断上升、收益率不断下降,5月23日财政部发行的首只30年期国债的中标利率只有2.9%,这让所有的投资者都表示震惊,随后6月3日招标发行的七年期国债中标利率仅为2.0%,远低于3月15日发行的记账式10年期国债的票面利率2.7%。平安保险资金运营中心一位负责人表示,低利率的长期债券存在很高的风险,因为可以肯定地说,长期来看中国利率上行的概率几乎是100%,到时候谁持有现在发行的长期债券谁就会吃亏。既然如此,为什么还会出现金融机构争相抢购的情况呢?原因在于银行惜贷导致存款与贷款差额不断扩大,据统计至今年4月末各金融机构的存差达3.36万亿元。这些资金急于寻找出路,最终发现只有债券是一个较可行的投资途径,大量资金蜂拥而上,导致债市供求严重失衡,债券发行利率越走越低。因此,债券的“牛市”实际上是市场资金走投无路形成的“虚火”。

  尽管央行正回购的数额与巨额存差相比是杯水车薪,但其政策意图还是取得了显著的成效。市场人士分析其原因认为,一方面央行的举动有很强的号召力,使金融机构趋于理性;另一方面这种方式也在一定程度上有效地减少了债市资金,降低了机构在竞标过程中的激烈程度。中国人民大学工商管理学院金融研究中心主任李焰认为,央行的干预是出于心疼自己的“孩子”,四大国有商业银行一直被央行看作是自己的“孩子”,而债券利率过低,资金相对最为宽松的国有银行所受影响是最大的。

  债券低利率难有改观

  国家开发银行高新国认为,以前长期债券的利率过低是不正常的,中国经济要保持一个较高的增长速度,长期利率就不能过低,如美国虽然短期利率很低,但长期利率一直高出短期利率5%以上。

  南京商业银行属于债券投资人,其资金交易部负责人束行农也向记者表示,债市的利率早该升了,目前正是一种合理的回归。但他同时表示,现在利率成了一个敏感的问题,最近的上升只能看作是一种波动,央行的正回购应该是主要出于货币政策的考虑,而不是为了影响债市。

  从今后较长一段时期来看,债券利率是否会在央行的引导下保持上升走势?高新国认为不大可能,因为银行惜贷的状况没有得到根本的改变,资金依旧是供大于求,利率一旦高了,就会吸引大量的新资金入市。所以估计最多也就上升到年初的水平。李焰更是指出债券低利率正是宏观经济多年萧条的客观反映,应该说是一个很好的现象,而一些技术层面的调整带来的效果只能是暂时的。

  南京商业银行的一份分析报告总结了债券低利率的四个主要因素,一是债券供应量偏少,金融机构债券资产占总资产的比重应不足10%;二是货币市场资金面宽松状况居久不变,由于严格的分业经营金融管理体制,商业银行的投资渠道十分匮乏,大量的闲余资金只能涌入债券市场;三是市场存在再次降息的预期;四是投资者出于经营压力对收益的关注远远超过风险。

  从现状来看,上述四个因素短期内难有实质性的改变。尤其是7月11日发行的一年期国债被视作是央行想借此探测市场对一年期利率的承受能力,中标结果是与1.89%的存款准备金利率接近,业内分析认为这将加大准备金利率调低的可能性。如果准备金利率调低的话,将进一步促使银行资金涌入债市。综合各种观点可以得出,市场认为在一定时期内债券利率仍将保持低水平。

2002年7月16日09:43

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