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韩志国:十大矛盾制约着中国股市的发展
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[ 韩志国 ] 来源:[ 上海证券报 ]
  ■我国股市的建立和发展是在经济体制转轨的背景下进行的,因而在股市的发展过程中,始终存在着扭曲与矫正两种力量的对抗

  ■我国股市在发展中遇到的十大矛盾,在不同程度上削弱了股市的资源优化配置功能与配置效率

  ■解决这些矛盾的过程,实际上就是我国股市向市场化、国际化与规范化方向迈进的过程,也是我国股市优化资源配置机制开始启动与功能逐渐释放的过程

  市场化是我国股市发展的主旋律。市场化的过程也是股市中的各种矛盾得到释放和化解的过程。从经济发展的角度来说,股票市场是社会力量博弈的场所,因而也是各种矛盾汇集的焦点。由于我国股票市场是一个新兴的市场,也由于我国股市的建立和发展处于经济体制转轨的背景之中,因而在发展中始终存在着扭曲与矫正两种力量的对抗,再加上经济体制转轨下的股市发展经常伴随着妥协的过程,因而我国股市中累积的矛盾就明显地高于一般的新兴市场。概括地说,制约我国股市健康发展的矛盾主要有10个方面。

  1、股票市场所具有的优化资源配置功能与现实中资源配置效率不高的矛盾。资本追逐利润是股票市场的突出特征,但在我国的股市中,由于上市公司大多带有国有色彩,资本机制与竞争机制也都未能有效形成和发挥作用,因而资源配置并没有达到应有的效率。1999年、2000年和2001年上半年,沪深股市上市公司的资产收益率分别为4.01%、3.58%和1.83%,而同期银行一年期与半年期的贷款利率却分别为5.85%和5.58%。虽然上市公司的利润状况明显高于整个社会的平均水平,但在上市公司中普遍存在着一年绩优、二年绩平、三年绩差、四年绩劣这样一种内在"规律"的情况下,市场的优化资源配置问题还必须引起人们的极大关注。

  2、市场化的改革取向与现实中市场发展行政化的矛盾。在我国,行政权力通过各种渠道影响股票市场,使市场在发展中面临着重重的行政钳制,其结果,就是市场的内生变量严重不足,外生变量成为市场发展的主导力量,这就不可避免地导致市场与市场主体在运行与发展中出现各种各样的变形。

  3、公司治理结构的规范化与现实中上市公司"内部人"控制的矛盾。股市的健康发展要求有机制健全的市场主体,要求上市公司有一个完善的和有效的内在治理结构。本来,股东大会、董事会与监事会是一个相互制衡的有效的制度安排,但在我国,由于国有股"一股独大"并且处于沉淀状态,因而出现了严重的"内部人"控制现象,大股东全面控制了股东大会、董事会、监事会与经营管理机构,在上市公司中形成了"一股独霸"的局面,这就使得上市公司的治理结构在实践中出现了严重的机制扭曲,也使得股份公司本身所具有的制度优势大打折扣。

  4、市场有序运行的要求与现实中竞争失序的矛盾。这种竞争失序的主要表现,是市场上存在着比较多的利润操纵、虚假重组、内部交易与关联交易现象,其结果,必然会扭曲市场的内在机制,损害广大投资者特别是中小投资者的权益,进而使市场的公平、公正、公开和公信原则受到挑战。

  5、资本社会化的发展趋势与现实中资本凝固化的矛盾。按投资者的出身来确定股份类别与流动方式是我国股市的一个重要特色,也是股市的内在机制发生扭曲的一个重要标志。由于占市场股本总额三分之二的非流通股的存在,资本社会化的内在要求就在我国股市中远没有得到体现,其逻辑结果,就是风险社会化与经营社会化进程的必然中断。风险社会化进程的中断使得我国的社会投资渠道过于狭窄,民间资本始终也未能成为市场主角;经营社会化进程的中断又使得我国股市中企业家的市场选择机制出现缺失,这又反过来大大制约了资本社会化与生产社会化的发展进程。

  6、社会的资金稀缺与现实中上市公司融资过度的矛盾。我国股市中所实行的是一种无限融资制度,许多企业进入股市,其主要着眼点是上市公司的高额初次融资与连续融资。由于在这种融资中缺乏必要的竞争机制,并且主要是依托行政机制来进行的,因而为了获得高额融资,上市公司的各种造假行为也就应运而生,并对市场的诚信规则形成挑战。而且,资金----这种现代市场经济中最稀缺的资源一进入企业,就被视为廉价资源,这种从稀缺资源到廉价资源的枢纽转换,恰恰是在企业与市场之间插入了一个行政机制,正是这种行政机制的存在和作用扭曲了资本的功能,弱化了市场的竞争机制。

  7、市场对信息透明的依赖与现实中信息披露过灰的矛盾。有效的股票市场必须是信息高度透明的市场。为了提高市场的运行效率,不但要防止信息不全和虚假信息,而且要尽可能地避免灰色信息----用一些模糊不清、捉摸不定的表述来干扰市场秩序,以确保各种信息的公平性、精确性和可比性,而这方面,正是我国股市的一个主要的薄弱环节。

  8、市场所要求的单一评价机制与现实中多元评价体系的矛盾。股份经济的发展要求股票市场具有健全的评价功能,并以资源是否顺畅流动、效率能否稳定提高作为基本的评价准则。但在我国的股市中,由于行政的力量还比较强大并从多方面对市场的发展形成钳制,因而不但同时存在着市场与行政双重评价机制,而且在许多方面和许多场合,行政评价还取代或排斥市场评价而成为主导评价机制。此外,A股与B股的分割、流通股与非流通股的区分也使得市场的统一评价机制无法形成,这也是市场运行经常出现紊乱的一个重要原因。

  9、机构投资者对市场的稳定功能与现实中机构投资者还不成熟的矛盾。在股份经济比较发达的国家,机构

  投资者在市场中起着举足轻重的作用,约有90%以上的个人投资者都是委托基金等投资机构进行投资,机构投资者控制的股价市值一般都在50%以上。但在我国,机构投资者还很不成熟,这不仅表现在机构投资者的数量还比较少,其资金规模也比较小,而且还表现在机构投资者的市场把握能力与理财水平也比较低,还不能起到发现投资价值、引领市场方向的功能和作用。

  10、多层次经济发展所要求的完整市场体系与现实中市场结构相对单一的矛盾。流动性是股票与股份经济的内在本性和客观要求。与多层次的经济发展与股份经济的内在要求相适应,股票市场也需要有一个多层次的框架结构,并且在此基础上形成经济的分层次竞争。但在我国,不但市场总体缺乏层次结构,只有沪深两个基准同一的大型企业的上市与融资场所而没有中小企业的上市与融资场所,更为重要的是,场外市场的普遍缺失与场内市场的结构失调还在本质上违反了股票与股份经济的内在要求,并且使得市场在发展中因缺少竞争而明显地缺乏活力和动力。

  上述10个方面,是我国股市在发展中遇到的主要矛盾。虽然这些矛盾的表现方式与尖锐程度都各不相同,但都在不同程度上制约了我国股市的市场化与国际化进程,也都在不同程度上削弱了我国股市的资源优化配置功能与配置效率。解决这些矛盾的过程,实际上就是中国股市向市场化、国际化与规范化方向迈进的过程,也是中国股市优化资源配置机制开始启动与功能逐渐释放的过程。这个过程不可能一蹴而就,但需要我们校正方位,把握时机,稳妥推进,从而在从双重体制转换的跨越中,一步一步地走向现代市场经济的彼岸。

2002年4月2日08:21

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