首页 | 新闻 | 短信 | 邮件 | 商城 | 搜索 | 社区 | 在线 | 企业
搜狐首页 > 财经频道 > 基金市场
开放式基金产品风格剖析
2003年3月5日07:48   [ 刘朝晖 ] 来源:[ 上海证券报 ] 机构:[ 广发证券 ]
  引言从目前发行的16只开放式股票基金来看,很明显,基金管理公司普遍把所谓的"基金产品风格",或者说"基金产品创新"作为各自吸引投资者的"卖点",即基金管理人设计一定的指标和规则来对基金的股票篮子进行选定。本文则透过开放式基金的形式和名称,对开放式股票基金产品创新思路、实际运作风格、基金管理人的核心能力等重要方面进行了系统分析,相信对投资者认识开放式基金会有所帮助。

  从目前发行的16只开放式股票基金来看(附表),很明显,基金管理公司普遍把所谓的"基金产品风格",或者说"基金产品创新"作为各自的吸引投资者的"卖点"。这首先体现在,所有的基金管理公司都以能够表征基金"风格"的鲜明词汇来对基金进行命名,比如"创新"、"成长"、"价值"、"平衡"、"指数"等。证券市场和基金行业的健康发展离不开投资者理解、认同和参与。本文对开放式股票基金的产品创新思路、实际中的运作风格、基金管理人的核心能力等重要方面进行系统分析。

  基金产品风格多元化的理论目标

  所谓的股票基金产品,就是指基金管理人设计一定的指标和规则来对基金的股票篮子进行选定。这种选股规则设计的理论目标是形成具有不同风险收益结构的投资组合,以适合不同类型投资者对于风险收益特性的不同要求。不同类型投资者除了具有不同的风险收益偏好(比如风险厌恶型、风险中性型、风险爱好型)外,投资者还受到自身财务状况,如资产负债特性、短期财务流动性等客观条件所约束。所以,不同风险收益结构的股票基金的存在有利于最大化地吸引具有不同风险收益偏好和约束的投资者进入股票市场,即以供给推动需求的方式促进股票市场的发展。

  股票基金的产品风格设计通常依据股票的财务指标特性、流动性、价值创造模式、投资策略等一方面或几方面和风险收益密切相关的特性来进行。不同产品风格的基金强调股票的不同特性,这样,整个证券市场的不同层面的风险和价值特性将得到充分的体现,从而最大限度地实现理性和价值投资、优化整体资源配置。附表中,我们把已发行的16只开放式股票基金的设计思路进行了系统的归类。

  依据公司的财务指标特性设计的股票基金------成长型、价值型和平衡型基金

  根据主要财务指标的成长性、现金流产生和运用模式的不同,通常可以形成三种典型的股票基金产品风格,即成长型、价值型和平衡型基金。

  成长型股票基金的股票篮子主要选择财务指标具有高增长潜力的上市公司。成长型上市公司的重要特点是,由于公司业务在不断扩张,公司具有很强的投资需求。所以,公司往往倾向于降低红利分配率,或者干脆不分红利,而把全部红利直接用于公司投资,以支持业务扩张。除了利用红利来进行公司投资外,成长型上市公司还频繁地寻求外部股权和债权融资来进一步支持公司的业务扩张。高业务增长、高再投资、高经营风险和低红利是成长型上市公司的典型财务特征。高科技行业,如IT产业、生物技术等等就是成长型行业的典型代表。投资于成长型股票主要应关注公司的人力资本、商业模式的可靠性、新产品的市场需求基础以及财务成长性指标,而不是股票红利。

  价值型股票基金主要选择公司商业模式比较成熟稳定、现金流波动较小、红利发放率比较高的上市公司。价值型行业以公用事业(水、煤气和电力的供应),发电,交通运输(港口、机场、高速公路、仓储、物流)等基础设施行业为代表。价值型行业的特点是公司的单次设备设施投资额较大,但是设备设施投入运营后,一般不需要像高科技产业那样持续的高研发费用投入。价值型基础设施往往具有一定程度的自然垄断性,能够维持较稳定的平均利润率。另外,价值型行业的市场需求属于社会的基本需求,这种基本需求随经济周期波动不大。这些特性都使得价值型行业的经营现金流稳定充裕,在不需要连续地再投资的情况下,价值型行业上市公司应该把经营现金流以红利的形式返还给投资者。

  所谓的平衡型基金就是在基金股票篮子中既购入一定比例的成长型股票,又购买一部份价值型股票。平衡型基金中的所谓"平衡"就是指在成长型和价值型之间的比例平衡,也就是基金在股票价差收益和红利收益之间的一种平衡。

  依据股票的流动性设计的股票基金------大盘蓝筹基金、中小盘基金

  货币是一种具有完全流动性的金融资产。如果股票的流动性越好、流动性溢价越低,股票和货币之间的替代性就越高,投资者就越能把股票等同于货币。依据股票流动性的强弱,或者股票的货币性的强弱,基金管理者可以形成两种基本的基金产品风格,即大盘蓝筹基金和中小盘股基金,来满足不同投资者对于股票货币性的要求。

  大盘蓝筹基金主要选取流通盘比较大、换手率比较高、公司的商业模式比较成熟、市场地位比较稳定、产业市场容量比较稳定的上市公司作为投资对象。对于流通盘较大的股票来说,任何一个独立投资机构的持股都只占总流通盘的一个很小比例,这样,股价不容易被一家投资机构所操控。流通盘较大、换手率较高也同时意味着任何一家机构的买入和卖出活动都不会引起股票价格的激烈波动。公司的商业模式比较稳定,市场地位比较稳定,产业市场容量比较稳定,意味着外部投资者对于公司的价值评估比较趋于一致,这也有利于股票价格的稳定。大盘蓝筹基金的价格稳定特性还有利于基金管理人采用组合投资策略,分散随机非系统风险,来形成更加稳定的投资组合。

  中小盘基金的投资对象是中小流通盘股票。中小盘股票比较容易受到机构投资者的价格操控,价格容易产生比较大的波动。另外,中小盘股票往往处于成长性行业中,产品市场风险和经营管理风险都比较高,外部投资者对于这类公司的经营战略和公司的成长价值也不容易形成统一的评价。市场对公司价值评估的不一致也容易导致中小盘股产生较大幅度的价格波动。所以,中小盘股票往往具有较大的流动性风险溢价。但是,任何事物都有其两面性,对于具有市场风险识别能力的管理人来说,则可通过发现和把握中小盘股的流动性风险来获得高投资回报。

  依据产业和公司的价值创造模式设计的股票基金------产业基金、特定商业模式企业基金

  证券投资的核心能力的本质就是要把握上市公司的价值创造模式。股票基金的一条典型设计思路是从产业演化、竞争格局、企业的竞争优势形成等来研究公司价值运动,并设计相应的基金选股风格。特定产业基金和特定商业模式企业基金就是典型的沿着这种思路而设计的基金产品。

  影响企业价值创造的因素可以总结成两种基本类型,一是企业经营环境因素,二是企业内部团队文化和能力因素。企业的经营环境可以由产业周期和宏观经济周期来描述。经营环境决定了企业的发展战略和价值创造模式。而企业的内部团队文化和能力则决定了在外部经营环境和行业价值创造模式下,一个企业能够把多少的产业价值吸收为企业内部价值。

  所谓的产业周期,就是把产业和企业看成是一个生命体,因而存在着创业、成长、成熟和衰退的周期。在产业周期的不同阶段,企业的价值创造模式是不一样的。在创业期,企业的主要价值创造模式是通过推出新产品,培育市场需求,即以供给创新推动市场需求,然后把市场需求转化成公司价值。在成长期,企业的价值创造模式是,通过创新和扩张获得竞争优势地位,然后把竞争优势转化成公司价值,即竞争优势创造公司价值。在产业的成熟期,企业的价值创造主要依靠建立企业品牌和降低成本,即品牌优势和成本优势创造企业价值。在衰退周期中,企业必须进行全面业务转型,即以业务转型创造企业价值。

  除了产业生命周期因素外,企业的价值创造还受宏观经济周期波动的影响。一个产业并不是以孤立的方式来运动,而是和其它产业,乃至整个宏观经济以非常复杂的方式耦合在一起。宏观经济的运动可以分解成三方面的力量,即投资、消费和净出口。从事这三大类型产品生产的产业的波动规律各不相同。一般来说,大宗投资品(如冶金、石化、设备制造、建材)、以及高档和耐用消费品(如汽车、住房、家电)随经济周期的波动幅度较大。基本消费品(食品、生活用品、医药、交通运输、电力)等等随经济周期的波动幅度较小。

  根据这种逻辑,依据产业和公司的价值创造模式来设计基金的思路之一是按照产业随宏观经济周期波动特性来设计特定产业基金,比如,高科技产业基金(或者进一步细分成IT产业基金或者生物技术产业基金)、周期性产业基金(如房地产业投资基金、制造业投资基金)、公用事业产业基金等等。思路之二是根据企业的商业模式特性来形成特定商业模式企业基金,如创新型企业基金、竞争优势企业基金、环保型企业基金(EnvironmentallyResponsibleMutualFunds)、社会责任型企业基金(SociallyResponsibleMutualFunds)等等。

  依据投资策略设计的股票基金------积极投资型基金、指数化基金、指数增强型基金

  和一般的商品相类似,股票的市场价格不仅受股票的内在价值的影响,同时还受供求关系或者说市场信心的影响。所以,从投资策略角度出发,投资于内在价值能够增长的股票或者市场信心能够增长的股票都能获得股票增值盈利。股票基金的一条典型设计思路是根据投资策略来形成选股理念。根据投资策略来设计的基金主要有三种基本类型,即积极投资型基金、完全被动式指数化基金、指数增强型基金。

  所谓的积极投资基金其基本运作理念是,基金管理人相信,股票的市场价格,在长期来看,是由股票的内在价值所决定的。因而,积极投资型基金管理人的投资运作模式是对具有重大价值增长潜力的上市公司进行集中重仓持股,持股的时间也比较长,以充分获得由股票内在价值增长而形成的股票价格增长。如何来实现股票的潜在增长机会?方法有两种。方法之一是基金管理人把自己定位为单纯的外部战略投资者。在这种模式下,基金管理人不对上市公司经营战略进行干预,而是作为一个纯粹的公司外部人,依靠基金管理人的自身价值发现能力,把具有良好管理层素质,能够实现价值增长的上市公司挑选出来,重仓持股。方法之二是基金管理人积极参与上市公司价值管理。这种基金管理人本身不仅是一个财务型投资专家,还是个经营管理专家。这种基金管理人对一家上市公司进行重仓持股后,将积极通过"用手投票"机制,联合其它机构投资者,向上市公司管理层施加压力,迫使管理层调整战略和经营效率,从而最终实现公司内在价值的增长。

  和积极投资基金形成鲜明对照的是,完全被动式指数化基金并不直接着眼于个别股票或者个别板块上市公司的内在价值,而是投资于整个股票市场的整体市场信心。其基本理念是,整个证券市场中充满着各种证券研究机构和积极投资者,他们对于上市公司的内在价值一直在进行连续评价,所以,就股票市场整体来说,股票市场整体信心应该围绕整体内在价值上下波动。在操作上,完全被动式指数基金选择全市场股票指数,或者能够很好地模拟全市场股票指数的限定数目的股票指数,进行复制,来形成股票篮子。

  增强型指数基金是把积极投资和完全被动式指数化基金的操作模式按比例结合起来。即把股票篮子分成两部分,一部分用来复制市场指数,另一部分则用来积极地重仓持股。

  股票基金的实际运作风格差别受多种因素制约

  从上面讨论的股票基金产品风格设计的四种典型思路中,我们可以总结出一个基本规律是,股票基金产品风格设计实际上是对股票进行特性分解,比如,财务指标特性、流动性、产业和公司价值创造模式、投资策略等等,然后突出一个特性来筛选股票,形成一个系列的基金产品风格。

  然而,在实际中,股票的这些人为分解出来的特性,相互之间是通过复杂的方式紧密地耦合在一起的,并不存在完全孤立的特性分解。比如,现金流很稳定、红利发放率高的价值型股票往往就是具有很好流动性的大盘蓝筹股。经营现金流再投资比例高的成长型股票的资产规模往往比较小,属于中小盘股。在通过实体产业分类来形成的产业基金品种中,公用事业、交通运输等产业就是典型的价值型行业,而IT产业和生物产业就是典型的成长型产业。具有竞争优势的企业股票往往具有高成长、高红利、高流动性的一种或者几种特性。

  从字面上乍一看,完全被动式的指数化基金似乎在选股理念上和成长型、价值型、大盘蓝筹型等基金品种风格差别很大。其实不然,在实际中,出于交易操作技术和交易操作成本的考虑,指数化基金跟踪的往往不是全市场综合指数(相关,行情),而是跟踪由特定股票数目组成的成分指数,比如上证180(相关,行情)指数只覆盖了180只股票,而全市场则有1200多只股票。在指数编制时,指数股是按照综合评估股票的各种主要特性,如总股本、流通股本、财务指标、现金红利、流动性等等,来选出或剔除的。从成分指数股的这种选股原则来看,跟踪成分指数股的基金已并不是完全被动的,而是有着相当的积极投资特性。

  因而仔细分析一下,在实际中,成分指数基金与其它成长型、价值型、大盘蓝筹等股票基金之间的风格差别并没有想象中的那么大。事实上,根据有关统计资料,在2002年第三季度和第二季度,市场上58只基金对于上证180指数股的持仓比重分别为48.8%和44.8%,对于其它A股的持仓比重则分别为51.2%和55.2%。这表明市场上各种基金整体上的平均指数化程度已接近50%。在基金平均持股比例达到这么高程度指数化的实际操作模式下,在某种意义上,所有基金总和就可以看成是一个上证180指数增强型基金。

  另外,即使都是根据股票的财务指标特性来设计的基金品种,如成长型、价值型和平衡型基金,它们之间的选股界限往往也是模糊的。实际上,除了处于"烧钱"阶段的网络股以外,其它许多成长性或成熟性行业的股票既具有财务指标的成长性也具有现金分红能力。所以,成长型、价值型和平衡型股票基金之间实际选股风格的差别要比主观感觉差别小。

  股票基金的实际运作风格差别还受到其它多种因素的制约。股票市场产业和上市公司基本面特质、股票市场交易方式、是否存在衍生风险规避工具等都将影响着基金的实际操作风格。无论是成长型、价值型、还是大盘蓝筹型风格基金,本质上都首先要求证券市场中实际存在着大量的具有比较鲜明的成长特性、价值特性、大盘蓝筹等特性的上市公司;其次还要求这些具有鲜明特性的上市公司能够保持相对的稳定性。特定产业基金和特殊商业模式企业基金则要求,从产业层面和上市公司微观面来说,各个主要产业普遍存在一种可持续的创新能力和价值创造能力,或者说产业和微观企业主体具备自我进化能力。积极管理型基金存在的前提是,外部投资者能够通过有效的方式(比如用手投票或者用脚投票)来对上市公司的内部治理结构形成有效影响。从国外的经验来看,指数化基金的运作效率则是跟是否具备股票的程式交易,以及是否具备股票指数期货等衍生工具密切相关。

  在一个成熟的证券市场中,基金投资的主流模式应该是"阵地战"(长期持有,价值投资),而散户的主流模式则是"运动战"(短线操作,频繁换股)。而我国一些上市公司可持续发展能力不强、公司治理结构不完善、市场缺少风险规避工具、交易方式单一等基本问题的存在,将使得我国的开放式基金在今后相当长时间内,"运动战"将比"阵地战"更符合市场特点,"运动战"仍将是基金业实际操作的主流模式。而"运动战"的主流操作模式也将会对基金的实际风格形成一种内在趋同力。

  [相关思考]影响基金业绩的因素

  按照金融理论,把分散的资金集合成基金来进行证券投资能够产生的规模优势主要有两方面:一是通过组合投资分散随机风险,二是通过专家理财来提高风险和价值发现能力。

  通常,一种随机因素引起股票价格的波动,对于不同股票来说,波动的幅度和波动的方向可能各不相同。所谓基金的随机风险分散能力是指基金通过购买一篮子股票,使得市场随机波动因素所产生的股价波动效应,在一篮子股票内部能够形成一定程度的相互抵消效应,从而使得整个股票篮子的波动幅度要比买单只股票低。

  然而,单靠这种组合投资并不能把所有的股价波动都消除,能够被抵消的只是非系统风险。不能以简单的投资组合方式被消除的风险被称为系统风险。我国证券市场作为一个新兴的证券市场,运行效率还不够高,存在着很大的系统风险,引起股价大起大落。所以,即使基金采取组合投资策略,仍然面临着巨大的系统性股价涨落考验。所以,如果基金要想取得比市场风险更低的投资组合,就要求基金管理人具有高于市场的风险发现能力。所谓的风险发现能力是指对个股中隐藏的重大风险进行识别,剔除掉具有重大潜在风险的股票,使得整个篮子股票的风险低于市场的系统风险。所以,基金的规模效应和组合投资策略并不能自动规避所有的投资风险,基金风险发现能力才是降低基金风险的关键。

  风险发现能力只能起到减少基金业绩波动,并不能保证基金能获得高的净值增长。要想获得高于市场的投资回报率,基金管理人还必须具有超过市场的价值发现能力。所谓的价值发现能力是指识别出目前股票价值被市场低估的股票,低价买进,持有至市场价值回归时高位抛出。

  风险发现能力和价值发现能力是成功的基金管理人所必须具备的核心能力。风险发现体现的是一种防守能力,而价值发现则体现的是一种进取能力。从过去的运营业绩来看,我国的许多基金管理人的风险发现和价值发现能力都还有待提高。这表现在有些基金没有及时规避重大风险个股,造成很大的净值损失。另有些基金则对一些重大行情节奏明显的判断失误。所以,基金投资者不仅要考虑基金产品风格问题,更要考评基金管理人的核心能力。

  另外,市场也未必就需要对基金的"运动战"特性,以及"实际风格不明显",进行过多指责。只要基金不违规操作,不做庄操纵股价,不进行内幕交易,市场就应尊重基金管理人的专业性的市场判断力,市场关键要考评的是基金实际业绩。只要基金在"运动战"中修炼出各自的风险发现和价值发现能力,随着基金规模的扩大,证券市场的资源配置效率将会不断提高。在一个资源配置效率不断提高的证券市场中,上市公司将被迫修炼自身的价值创造能力,上市公司自身的价值风格将逐步形成。上市公司的价值风格最终将决定基金的投资风格。只有上市公司自身价值风格形成后,开放式基金才有望真正形成有名有实的产品风格。所以,在证券业发展初期,基金的操作主要以"运动战"为特征,各自的实际风格差别不突出,等到证券市场发展成熟后,基金的操作才会逐步转型为"阵地战",各自的风格才会鲜明化。

附表  16只开放式股票基金类别分析   
基金产品设计依据的 股票基金        已发行的开放式股票基金   
典型股票特性       产品类型         

公司的财务指标     成长型基金      华夏成长、南方稳健成长、 
特性               价值型基金      国泰金鹰增长、鹏华行业 
                   平衡型基金      成长、大成价值增长、富 
                                   国动态平衡、易方达平稳 
                                   增长、长盛成长价值、嘉 
                                   实成长收益、博时价值增 
                                   长、宝盈鸿利收益       

股票的流动性       大盘蓝筹基金    融通新蓝筹   
                   中小盘基金       

产业和公司价值     产业基金        华安创新、银华优势企业   
创造模式           特定商业模式      
                   企业基金         

投资策略           积极投资型基金  华安上证180指数增强、 
                   指数化基金      天同180指数   
                   指数增强型基金   

我来说两句 去相关俱乐部 发短信息
相关新闻
  • 开放式基金难受青睐 长盛成长价值遭大额赎回(03/03 07:37)
  • 关注开放式基金避险保值功能(02/19 11:02)
  • 看点:关注开放式基金避险功能(02/19 07:46)
  • 能否用交易所系统买开放式基金(02/17 14:44)
  • 集封闭与承诺于一体的开放式基金(01/24 11:22)
  • 开放式基金信息披露有哪些规定(01/23 11:32)
  • 四大诱因引发基金赎回潮(01/22 14:14)
  • 张炜:开放式基金莫高估了自己(01/22 09:48)
  • 数据显示:4只开放式基金份额变动有分化(01/20 09:21)
  • 业界人士指出:开放式基金尚无业绩优势(01/14 09:41)
  • 该作者文章
    该机构文章
  • 大盘显疲态 适当关注石油能源股
  • 专家解盘:中信证券再起风头
  • 板块寻踪:次新股锦上添花
  • 从资金流向看2003年市场
  • 焦点话题:反弹能否继续展开?
  • 短线走势:反弹能否继续展开?
  • 永鼎光缆:高科技含量 埋没的黑马
  • 焦点话题:明年市场两大根基
  • 免费交友,更有机会中大奖!

    精彩相册[男][女]
    活力社员[男][女]
    魅力情人[男][女]
    美女 天若有情
    帅哥 不帅照脸踢
    ·和弦铃声:
    原来的我 挥着翅膀的女孩
    ·疯狂音效:
    On…个头啊 翠花,接电话…
    订阅任何彩信服务
    三天内退订不收费!!!
    请发表您的看法
    用户: 匿名发出
    您要为您所发的言论的后果负责,故请各位遵纪守法并注意语言文明。
    留言:
    *经营许可证编号:京ICP00000008号
    *遵守《互联网电子公告服务管理规定》
    *遵守《全国人大常委会关于维护互联网安全的规定》

    新闻搜索
    关键字:



    香遇桃花岛免费交友
    ·找老乡尽在激情老乡会
    ·攒魔法袜子拿圣诞礼物
    ·[] 眉飞色舞
    ·[] 厉鬼再现
    热门词:必杀功 林忆莲
    精彩订阅
    新闻资讯
    因SARS突发而暂缓的公务员加薪计划将从12月起实施。
    订阅 焦点新闻,了解详情




    搜狐商城
    大染坊电视剧原著
    1元图书特卖场
    财富就在你眼前
    股市潜规则
    时尚女性巧理财
    BUSINESS
      -- 给编辑写信


    ChinaRen - 繁体版 - 搜狐招聘 - 网站登录 - 网站建设 - 设置首页 - 广告服务 - 联系方式 - 保护隐私权 - About SOHU - 公司介绍
    搜狐财经频道联系方式:热线电话 (010)65102160转6682或6633
    Copyright 2003 Sohu.com Inc. All rights reserved. 搜狐公司 版权所有